Qual é a sustentabilidade do atual rali dos títulos do Tesouro dos EUA?

O mercado de títulos do Tesouro dos EUA registrou em 22 de outubro a maior queda diária de rendimento desde a crise bancária regional de março de 2023, com recuo diário dos rendimentos em todos os prazos entre 15 e 21 pontos-base, e o rendimento dos títulos de 10 anos fechando em 4,95%.

Segundo o Canal de Trading Chasing Wind, o relatório do J.P. Morgan de 22 de outubro aponta que essa repentina "corrida para o refúgio" foi desencadeada pela tempestade das dívidas soberanas europeias junto com a persistente fraqueza das ações de tecnologia do Nasdaq, e não por uma melhora substancial nos fundamentos dos Estados Unidos.

O relatório afirma que, apesar do alarde macroeconômico sobre a “desdolarização”, os dados reais mostram que o capital privado estrangeiro continua entrando fortemente no mercado de títulos longos dos EUA, usando-os como o porto seguro definitivo. Olhando à frente, o rendimento dos títulos de 10 anos dos EUA atingiu uma zona de resistência crucial entre 4,94% e 5,02%, mas, até que os ativos de risco mostrem clara estabilização, recomenda-se cautela ao operar vendido na atual alta dos títulos.

Em termos de estratégia, o J.P. Morgan sugere continuar mantendo operações de inclinação da curva de rendimentos de 10/30 anos (10s/30s steepeners), considerado atualmente a melhor escolha para capturar os benefícios da queda dos rendimentos de curto prazo junto ao valor relativo.

Fatores Desencadeantes: Crise de Dívida Europeia Combinada com Forte Queda nas Ações de Tecnologia

O estopim da recente forte queda dos rendimentos dos Treasuries veio do outro lado do Atlântico. O spread entre o francês OAT e o alemão Bund ampliou em 15 pontos-base em um único dia, chegando aos níveis mais altos desde a crise de dívida da periferia europeia de 2011. A equipe europeia do J.P. Morgan destacou que essa ampliação semanal do spread não teve catalisadores claros, mas os protestos na França no último fim de semana podem ter pressionado ainda mais o humor do mercado.

A equipe europeia do J.P. Morgan acredita que, para romper o atual ciclo de ampliação do spread francês, seria necessário um dos seguintes fatores: melhoria nas questões fiscais ou políticas francesas, ou sinal potencial de intervenção do Banco Central Europeu.

Vale notar que, mesmo após o fechamento dos mercados europeus, o recuo nos rendimentos dos Treasuries continuou, tendo a fraqueza do setor de tecnologia como outro motor relevante.

Lógica Motriz: Ações de Tecnologia Tornam-se Principal Variável dos Rendimentos dos Treasuries

Segundo dados do J.P. Morgan, nos últimos 30 dias, a correlação dos rendimentos dos Treasuries com o índice Nasdaq 100 aumentou significativamente, mostrando correlação negativa com o preço do petróleo Brent. Tal relação tem base lógica: no início do conflito no Oriente Médio, quando o Brent rompeu os US$ 110 por barril, os rendimentos dos Treasuries passaram a reagir negativamente ao preço do petróleo.

Olhando para frente, o J.P. Morgan acredita que, apesar da resiliência da economia dos EUA, o mercado acionário tornou-se o principal fator na precificação das taxas de juros. A equipe de ações do banco já pontuava que a alta dos juros pressiona os múltiplos de valuation das ações – com aumento nas taxas de desconto e das expectativas inflacionárias, os valuations ficam comprimidos. Dependendo do cenário de crescimento econômico, esse efeito de compressão começa a se manifestar com o rendimento dos títulos de 10 anos entre 5% e 6%.

Nesse contexto, o J.P. Morgan tende a manter posições que se beneficiam da queda dos rendimentos de curto prazo, com valor relativo.

Especificamente, a curva de rendimentos 10s/30s é principalmente orientada pelas expectativas de política do Fed para o médio prazo, mas nas últimas duas semanas a curva respondeu lentamente ao reajuste de expectativas do Fed.

Baseado nisso, o J.P. Morgan calcula que atualmente a curva 10s/30s está achatada por cerca de 6 pontos-base, e recomenda continuar mantendo operações de steepeners nesta curva, classificando-a como uma posição longa de beta baixo com valor relativo.

Demanda no Mercado Primário: Procura sem precedentes por títulos longos e forte aumento da participação estrangeira

Apesar do aumento da volatilidade, a demanda no mercado primário de Treasuries tem apresentado desempenho sólido.

Os dados principais incluem:

A demanda de usuários finais nos leilões de títulos de 10 e 30 anos atingiu novos recordes, com participações médias de 90,6% e 90,1%, respectivamente;

Embora a demanda por títulos de prazo médio tenha recuado em relação ao pico histórico de 2025, ainda permanece forte no contexto histórico.

O significativo aumento da participação estrangeira é o principal motor dessa forte demanda. A participação externa subiu acentuadamente em março, após o início do conflito no Oriente Médio, e saltou novamente em setembro quando os rendimentos foram reajustados para patamares máximos em décadas. Nos leilões de meados de setembro, a participação estrangeira esteve entre as maiores da história.

O J.P. Morgan avalia que o aumento da demanda estrangeira se concentrou em títulos de médio e longo prazo, indicando origem principalmente de investidores privados estrangeiros (posições oficiais geralmente preferem o curto prazo por serem mais líquidas em períodos de estresse). Isso é corroborado pelos dados TIC de agosto — que mostram que investidores estrangeiros compraram Treasuries de longo prazo em ritmo recorde há mais de um ano, guiados principalmente pela demanda privada internacional.

O J.P. Morgan deixa claro: apesar das intensas preocupações sobre “desdolarização”, os dados mostram que a participação estrangeira no mercado de Treasuries dos EUA permanece robusta. Em momentos de tensão, investidores globais continuam aumentando as posições em Treasuries, que ainda são o mercado de dívida soberana mais profundo e líquido do mundo.

Ampliação dos Tails nos Leilões: Mais Sensibilidade ao Preço ou Reflexo da Volatilidade?

Vale observar que, apesar da forte demanda final, isso não se traduziu em tails menores nos leilões. Desde 2026, a média dos tails nas emissões aumentou em praticamente todos os prazos (com exceção dos títulos longos).

O J.P. Morgan aponta duas possíveis explicações:

Maior sensibilidade ao preço por parte de investidores privados estrangeiros: Com a maior participação desses investidores na demanda primária, cresce a sensibilidade a preços em comparação ao perfil historicamente menos sensível das contrapartes oficiais, refletindo a tendência estrutural recente do mercado de Treasuries;

Reflexo natural do aumento da volatilidade: Principalmente da volatilidade intradiária. Assim, a ampliação dos tails nos leilões foi vista tanto durante as oscilações de março devido ao conflito, quanto na nova reprecificação dos rendimentos em setembro.

O segmento longo é uma exceção marcante — os tails nos leilões dessa ponta vêm se estreitando neste ano. Segundo o J.P. Morgan, ampliar a emissão longa seria imprudente frente ao crescente déficit de financiamento projetado para os próximos anos; o desempenho robusto do segmento longo reforça que mudanças como esta seriam desnecessárias.

Análise Técnica: Repique Testa Zona de Resistência Crítica, Ainda Não é Momento para Operar Vendido Contra a Tendência

Sob a ótica técnica, o repique dos rendimentos dos Treasuries de 10 anos acelerou e alcançou a primeira grande faixa de resistência indicada pelo J.P. Morgan, entre 4,94% e 5,02%. Essa área concentra múltiplos sinais técnicos: topo cíclico de outubro de 2023; retração de 38,2% de Fibonacci de junho; média móvel de 50 dias; e meta de amplitude do topo formado em outubro.

O J.P. Morgan avalia que o mercado tende a consolidar nesse intervalo no curto prazo, mas, sem sinais claros de estabilidade ou recuperação nos ativos de risco, não recomenda operar vendido contra este repique. Atualmente, a maioria dos ativos de risco continua em queda acelerada, com alguns rompendo suportes importantes e sem indícios de reversão.

Caso o repique continue, a próxima faixa importante de resistência está entre 4,75% e 4,81%, incluindo: retração de 38,2% de Fibonacci de março de 2026 (4,81%); topo dos rendimentos de janeiro de 2025 (4,805%); suporte rompido no final do verão (4,73%-4,75%).

Do lado superior, o suporte tático está na faixa 5,035%-5,05% no pivô de hora em gráficos; e o gap de 15 de outubro em 5,15%-5,185%, que, após o forte sell-off dos rendimentos, se tornou importante faixa de suporte.