Temporada de resultados chega! Citadel Securities: As próximas semanas serão o verdadeiro teste de pressão para os fundamentos das ações dos EUA

O nível de exigência desse teste é alto. O consenso do mercado espera que o lucro por ação do S&P 500 cresça cerca de 27% ano a ano no terceiro trimestre, a terceira expectativa mais alta antes do início de uma temporada de resultados desde 2010, atrás apenas de dois trimestres de recuperação pós-pandemia. Enquanto isso, as avaliações passaram por compressão, a demanda dos investidores começou a se recuperar e já surgem mudanças iniciais na liderança do mercado.

O calendário de divulgação de resultados está extremamente concentrado. A Citadel Securities aponta que, entre os cinco pregões de 28 de outubro a 3 de novembro, cerca de 47% das empresas que compõem o peso do S&P 500 divulgarão resultados, respondendo por aproximadamente um terço do crescimento esperado dos lucros. Isso significa que o mercado testará em pouco tempo se as altas expectativas de lucros podem ser cumpridas.

Para os investidores, a questão chave é saber se o crescimento do lucro se expandirá de algumas líderes para um grupo mais amplo de empresas. O retorno das compras do varejo, a recuperação dos índices de igual peso e a elevação da volatilidade individual das ações sinalizam que há mudanças internas no mercado. Porém, a volatilidade do índice permanece baixa e, caso haja uma rotação sincronizada de redução de exposição, a correlação pode aumentar rapidamente.

De acordo com a Citadel Securities, apesar da pressão sobre as ações em setembro, a barreira para os resultados permanece extremamente alta. Nos últimos 20 trimestres, o crescimento real dos lucros empresariais superou as expectativas consensuais anteriores em 19 trimestres. Nos últimos dois trimestres, o crescimento real superou o esperado em cerca de 10 pontos percentuais antes da divulgação. No segundo trimestre, 88% das empresas do S&P 500 superaram as expectativas de lucro por ação, o nível mais alto desde o período de recuperação de 2020 a 2021.

As expectativas para o terceiro trimestre continuaram sendo revisadas para cima antes da temporada de resultados. Segundo dados compilados pela Citadel Securities, do dia 1 de julho até o início da temporada, a estimativa geral de lucro do S&P 500 foi revisada para cima em 1,6%, a segunda maior revisão positiva nos últimos cinco anos antes de um trimestre, ficando atrás apenas do segundo trimestre de 2026. Este também é o quinto trimestre consecutivo de revisões positivas das expectativas de lucro do índice antes dos resultados.

A divergência entre a melhora dos lucros e a compressão das avaliações é especialmente evidente nos setores de semicondutores, armazenamento e infraestrutura de IA. Desde o final de junho, a expectativa de EPS para os próximos 12 meses no setor de armazenamento aumentou 25%, enquanto o P/L futuro caiu 34%. Na infraestrutura de IA, a expectativa de EPS para os próximos 12 meses subiu 25% e o P/L futuro caiu 22%. No mesmo período, o S&P 500 teve o EPS para os 12 meses seguintes elevado em 10%, com o P/L futuro caindo 6%.

O guidance das empresas também permanece forte. Nos últimos quatro trimestres, as companhias do S&P 500 aumentaram suas projeções quase três vezes mais do que revisaram para baixo. Segundo a Citadel Securities, excluindo os períodos de recuperação de 2009-2010 e 2020-2021, este é um dos períodos mais sólidos em termos de guidance das empresas nos últimos 20 anos.

Uma característica central do crescimento dos lucros no terceiro trimestre é a alta concentração das contribuições. A Citadel Securities observa que apenas Micron e NVIDIA respondem juntas por 36% do crescimento estimado de lucros do S&P 500. As dez principais contribuintes respondem por cerca de dois terços do crescimento esperado. Se excluirmos essas dez empresas, o crescimento esperado dos lucros do S&P 500 cai para cerca de 11%. As 300 menores em valor de mercado devem ter um crescimento de cerca de 5%. Isso demonstra que o alto crescimento do índice ainda depende de poucos setores e empresas.

No entanto, a difusão dos lucros não está totalmente ausente. Cerca de 74% das empresas do S&P 500 devem apresentar crescimento de lucros ano a ano, acima da mediana de 66% desde 2021. O ponto crítico das próximas semanas será se essa amplitude poderá ser confirmada pelos lucros efetivos e orientações futuras.

A janela de recompra também pode ser reaberta. Atualmente, estamos no auge do período de silêncio de resultados, com apenas 24% das empresas do S&P 500 fora da janela de restrição para recompra de ações. A Citadel Securities prevê que essa proporção suba para cerca de 55% até o fim do mês, 75% até 3 de novembro e 85% até 9 de novembro.

Desde o início do ano, empresas americanas já anunciaram um recorde de US$ 1,3 trilhão em autorizações de recompra de ações, 8% acima do recorde no mesmo período do ano passado. O setor de tecnologia responde por US$ 573 bilhões, ou 43% do total. Com a divulgação de resultados avançando, as compras corporativas podem voltar a ser um suporte técnico para o mercado.

Nos últimos pregões, uma das mudanças mais notáveis dentro das ações americanas é a melhora relativa do desempenho dos índices de igual peso frente às ações de megacapitalização. No último trimestre, a performance dos índices foi conduzida principalmente por algumas grandes empresas. A Citadel Securities enfatiza que recentemente mais setores começaram a participar das altas, sinalizando uma recuperação inicial da amplitude do mercado.

A relação entre o índice de igual peso do S&P 500 e o Nasdaq 100 atingiu seu menor nível desde abril de 2000 em 7 de outubro. Desde meados de agosto, esse índice ficou atrás quase 9%. Nos três dias seguintes, o índice de igual peso superou o Nasdaq 100 em 2,8%, mudança situada no 95º percentil desde 1990.

Mas a recuperação ainda está em estágio inicial. Apesar da reação recente, essa relação está no 2º percentil dos últimos cinco anos. A Citadel Securities adverte que, historicamente, menos da metade dos casos de recuperação a partir de níveis tão baixos sustentaram o outperformance no mês seguinte.

A amplitude do mercado também está se expandindo. Desde o piso da relação entre o índice de igual peso e o Nasdaq 100, 76% dos componentes do S&P 500 superaram o índice. Setores defensivos avançaram 2,2%, setores sensíveis a taxas subiram 2,0% e cíclicos ganharam 1,6%. As ações de tecnologia ficaram para trás, com apenas 42% em alta.

Enquanto isso, a proporção de componentes do S&P 500 acima da média móvel de 50 dias subiu de 25% para 37%. Ainda assim, essa proporção está no 16º percentil do último ano. Para o mercado, a temporada de resultados testará se essa recuperação da amplitude continuará.

As compras de investidores individuais estão subindo mesmo que a atividade geral de negociação ainda esteja abaixo da média. Dados da plataforma da Citadel Securities mostram que, na semana passada, o varejo teve uma compra líquida de US$ 9,1 bilhões em ações americanas, a maior de 15 semanas e a nona maior do último ano.

O aumento das compras se deve mais à maior inclinação direcional do que a um surto de volume. Na semana passada, a inclinação compradora superou a vendedora em 2,7 pontos percentuais, situando-se no 90º percentil da direção semanal. No mesmo período, a atividade total ficou no 42º percentil anual. Nas últimas três semanas, o buy-in semanal do varejo subiu de US$ 4,8 bilhões para US$ 6,4 bilhões e então para US$ 9,1 bilhões.

Os fluxos estão altamente concentrados. Semicondutores receberam US$ 2,6 bilhões líquidos, terceiro maior valor semanal no ano. No ritmo atual, outubro pode ser o mês com maior compra líquida de semicondutores na plataforma Citadel Securities, três vezes a média do ano anterior. Infraestrutura de IA teve compra líquida de US$ 2,4 bilhões, a quarta maior do ano. Neoclouds teve US$ 700 milhões líquidos, o recorde semanal para esse grupo de ações.

ETFs de renda fixa também atraem o varejo em ritmo recorde. Nos primeiros sete dias de outubro, o buy-in líquido do varejo chegou perto de US$ 3 bilhões em ETFs de títulos, média diária de US$ 422 milhões, 28% acima do recorde mensal anterior. A demanda concentra-se em T-bills de curto prazo, duration ultracurta, títulos municipais e ETFs de títulos do Tesouro dos EUA. A busca por ETFs de crédito, empréstimos e CLO corresponde a apenas 0,4 vezes o usual. Se o ritmo continuar, outubro será o mês de maior compra de ETFs de renda fixa pelo varejo desde 2017, neste recorte de dados.

A Citadel Securities aponta que uma das características mais marcantes do mercado atualmente é a contínua divergência entre a volatilidade das ações individuais e a dos índices. A rotação entre ganhadores e perdedores entre empresas e setores elevou a volatilidade específica, mas os movimentos opostos dentro do índice mantêm sua volatilidade próxima das mínimas do ano.

Desde 29 de setembro, a média da volatilidade implícita de 1 mês das opções at-the-money das ações do S&P 500 subiu de 34,1% para 36,4%. No mesmo período, a volatilidade implícita do S&P 500 cedeu de 13,2% para 11,7%. A diferença entre ambas se ampliou em quase 4 pontos de volatilidade para 24,7, no 90º percentil anual.

A razão entre volatilidade individual e do índice chegou a 3,1 vezes, 98º percentil. A correlação implícita de 1 mês caiu a 7,6%, mínimo histórico desde 2006. Bancos, biotecnologia, IA e software têm volatilidade implícita significativamente acima da do S&P 500.

A volatilidade realizada ao nível dos índices também está baixa. Desde 5 de junho, o S&P 500 não teve um único pregão com variação diária superior a 2%, 88 pregões seguidos sem esse movimento. O índice também está há 52 pregões sem cair ao menos 1%. A volatilidade realizada em 10 dias desceu a 7,2%, 5º percentil dos últimos 12 meses.

Grandes vendas generalizadas também não ocorrem há muito tempo. Segundo Citadel Securities, não há um pregão com volume negativo de ao menos 80% na NYSE há quase um ano. O último foi em 17 de novembro de 2025, cerca de 225 pregões atrás, o maior intervalo desde o início da série, há quase 30 anos.

A conclusão da Citadel Securities é que a visão construtiva para as ações americanas no quarto trimestre segue válida. As expectativas de lucros continuam fortes, as avaliações se comprimiram, o varejo está voltando a comprar, a janela de recompra corporativa vai reabrir e a participação no mercado começou a melhorar.

Mas esses fatores de suporte precisam ser confirmados pelos resultados. Cerca de metade da capitalização do S&P 500 reportará em cinco sessões, poucas empresas ainda respondem pela maior parte do crescimento dos lucros e a baixa volatilidade do índice mascara o aumento do risco nas ações individuais.

Scott Rubner considera que a melhora recente da participação merece atenção, mas as próximas semanas testarão de forma mais eficaz se essa tendência se sustenta. Neste contexto, a Citadel Securities segue preferindo exposição seletiva em ações específicas, em vez de simplesmente aumentar o beta do índice, em linha com o cenário de lucros e volatilidade diferenciados do mercado.