Bridgewater habla sobre el aumento de las tasas de interés: no solo se debe al precio del petróleo, sino que es una reevaluación de los mercados de capitales impulsada por la oferta.

Los rendimientos de los bonos globales continúan aumentando, impulsados por fuerzas mucho más complejas que el simple encarecimiento de los precios de la energía. Un informe reciente de Bridgewater señala que esta subida de tasas es el resultado de la superposición de múltiples fuerzas estructurales: la continua expansión de la oferta de activos está remodelando la relación entre la oferta y la demanda en los mercados de capitales a nivel global, con un impacto mucho más profundo de lo que actualmente descuentan los mercados.

Bridgewater considera que el reciente y pronunciado ascenso de las tasas de interés refleja mejor la sorprendente resiliencia del crecimiento económico, en lugar de un mero choque provocado por los precios energéticos. La expansión del gasto de capital en IA, el elevado gasto público, y la actividad crediticia poco sensible a los tipos de interés, se combinan para formar la base subyacente de la subida de tasas. Actualmente, las expectativas del mercado respecto al total de endurecimiento de la política monetaria en las principales economías desarrolladas se han estabilizado en un rango de 125 a 150 puntos básicos.

Al mismo tiempo, Bridgewater advierte que la resiliencia económica se mantiene en gran medida gracias a las condiciones financieras aún laxas previas al repunte de los precios energéticos, cuyo efecto de soporte persiste. Ahora, el aumento combinado de los tipos de interés y la persistencia de precios energéticos elevados reduce la probabilidad de que el crecimiento económico mantenga su anterior resiliencia, especialmente fuera de Estados Unidos.

Subida de tasas: doble impulso de resiliencia y oferta

Bridgewater señala que, a principios de este año, el choque energético fue el principal motor detrás del aumento de las tasas en las economías desarrolladas. Sin embargo, las tasas actuales han superado claramente los máximos de la primavera, haciendo insuficiente la explicación exclusiva basada en los precios de la energía.

La continua expansión del gasto de capital en IA es uno de los factores clave. Los grandes proveedores de servicios en la nube han agotado su flujo de caja libre y han pasado de suministrar capital al mercado a buscar financiación en él. Al mismo tiempo, el gasto gubernamental se mantiene elevado y el moderno mercantilismo está impulsando un incremento sostenido tanto en el gasto militar como en las políticas industriales.

Bridgewater también destaca que la sensibilidad del actual ciclo expansivo económico a los tipos de interés puede ser menor que en ocasiones anteriores: el crecimiento es impulsado en mayor medida por el gasto de capital relacionado con la IA, mientras que los sectores cíclicos y sensibles a los intereses tienen una menor contribución. Esto implica que para lograr una mayor contención de la inflación, podrían requerirse medidas de ajuste aún más agresivas.

Expansión estructural de la oferta de activos y mayor competencia por capital

Bridgewater califica el cambio de paradigma actual del mercado como una reversión fundamental de la lógica posterior a la crisis financiera global. Durante la última década, la flexibilización cuantitativa resultó en emisiones netas negativas de activos del sector público, un sector privado apático para endeudarse, bajos rendimientos y abundante liquidez que conjuntamente comprimieron las primas de riesgo.

Hoy, la emergencia del moderno mercantilismo, el auge del gasto de capital en IA y la reducción continua de los balances de los bancos centrales están provocando una expansión significativa en la oferta neta de activos, alcanzando volúmenes de emisión cercanos a los máximos de medio siglo. Al mismo tiempo, la demanda de inversores insensibles a los precios de los activos —incluidos bancos centrales e instituciones guiadas por pasivos— está disminuyendo de forma estructural, obligando a que una proporción cada vez mayor de los nuevos activos sea absorbida por inversores sensibles al precio.

Bridgewater considera que este mecanismo impulsará un aumento sistémico de los rendimientos de los activos: para aceptar la creciente oferta, los inversores sensibles al precio exigirán una mayor compensación, y la limitada capacidad de apalancamiento hará que esta demanda de rendimiento continúe en aumento conforme se expanda la oferta.

Las primas de riesgo siguen bajas, la presión de transmisión no ha terminado

Bridgewater indica que el efecto de la intensificación de la competencia por capital ya es visible en algunos mercados: los rendimientos de los bonos más largos siguen subiendo, los diferenciales de crédito de los grandes proveedores de servicios en la nube se amplían y las empresas con calificación CCC empiezan a percibir esta presión en el coste de financiación. Sin embargo, en conjunto, las primas de riesgo siguen siendo bajas: la diferencia entre la rentabilidad por beneficios bursátiles y la rentabilidad real de los bonos se encuentra en su nivel más estrecho en la historia fuera del periodo de la burbuja puntocom.

Bridgewater advierte que, a medida que la oferta de activos siga en aumento, la presión del encarecimiento de los fondos difícilmente podrá limitarse a ciertos mercados por mucho tiempo. En cuanto esta presión se transmita a los precios de la renta variable, podría desatar una reacción en cadena auto-reforzante: esta fase de expansión económica depende en gran medida de que los precios de los activos sustenten tanto la inversión de capital de las empresas como el consumo de los hogares, por lo que una reversión sustancial de los mercados bursátiles debilitaría ambas bases; además, el déficit fiscal actual se mantiene alto incluso en el ciclo de crecimiento, por lo que, en caso de un retroceso de la demanda privada, el margen para políticas de estímulo fiscal sería extremadamente limitado.