Nvidia redefine discretamente el flujo de caja libre, ¿el plan de recompra de cientos de miles de millones esconde irregularidades?

Un pequeño cambio en la redacción de Nvidia está remodelando la comprensión de los inversores sobre la salud financiera de este gigante de los chips.

El 28 de septiembre de este año, Nvidia anunció que ampliaría la autorización de recompra de acciones en 150 mil millones de dólares hasta un total de 235 mil millones de dólares, e incorporó discretamente en el comunicado una frase clave: "Devolveremos valor a los accionistas en forma de flujo de caja libre neto que supere los usos estratégicos (excess free cash flow net of strategic uses)". Según The Wall Street Journal, esta frase es en esencia una señal para los inversores: Las inversiones de capital de Nvidia al exterior también reducirán la cantidad de efectivo disponible para recompras y dividendos. Esta declaración prácticamente no ha llamado la atención del mercado, pero la lógica financiera detrás de ella tiene profundas implicancias.

Si se incluyen las inversiones estratégicas de Nvidia y los gastos en efectivo relacionados con incentivos de acciones, el flujo de caja libre real en la primera mitad del año fiscal se reduciría drásticamente de los 69.900 millones reportados oficialmente a aproximadamente 21.700 millones de dólares, casi una caída del 70%. Al mismo tiempo, durante ese mismo periodo, Nvidia invirtió alrededor de 31.000 millones de dólares en recompras adicionales, superando lo necesario para mantener el capital sin cambios, y aumentó su deuda a largo plazo de 24.900 millones a 32.400 millones de dólares, apoyando en parte las recompras mediante endeudamiento. Esta combinación ha suscitado dudas externas sobre la sostenibilidad de su programa de recompra.

“Usos estratégicos netos”: una frase que cambia la lógica de la recompra

El núcleo de este ajuste en la redacción de Nvidia es la inclusión de las inversiones estratégicas de capital en la categoría de deducciones del flujo de caja libre.

Tradicionalmente, el flujo de caja libre se calcula como el flujo de caja de las actividades operativas menos los gastos de capital (capex), considerándose como un indicador proxy del efectivo que la empresa puede disponer libremente tras mantener sus operaciones. Sin embargo, los gastos de capital de Nvidia ya no se limitan a instalaciones y equipos, sino que ahora se extienden a inversiones de capital en empresas dentro del ecosistema de IA.

Nvidia ha revelado que hasta ahora posee participaciones en 13 empresas públicas y 229 empresas privadas, abarcando construcción de centros de datos, desarrollo de modelos de IA, suministro de energía y fabricación de hardware, incluyendo conocidas empresas de IA como OpenAI y Anthropic. Nvidia clasifica estas inversiones como “estratégicas” y no “opcionales”, considerando que contribuyen a acelerar el desarrollo de su plataforma informática y del mercado general de IA.

Cabe destacar que estas empresas participadas también son compradoras de los chips de Nvidia, formando una dinámica circular: Nvidia invierte en ellas y las empresas, a su vez, utilizan estos fondos para comprar productos de Nvidia. Esta estructura circular ha suscitado preocupaciones en el mercado sobre la sostenibilidad del auge de la IA.

Detrás de las cifras: ¿Cuánto se ha sobreestimado el flujo de caja libre?

Nvidia no ha modificado formalmente la definición de flujo de caja libre y la compañía sigue utilizando la fórmula tradicional. Pero la diferencia en las cifras reales es impactante.

Según el análisis de The Wall Street Journal, en la primera mitad del año fiscal que finalizó el 26 de julio de este año:

• El flujo de efectivo destinado a compras de participaciones accionarias por parte de Nvidia fue de 42.400 millones de dólares, mientras que las ventas generaron 7.200 millones; el flujo neto de salida alcanzó los 35.200 millones de dólares;

• Si se trata lo anterior como un gasto de capital, el flujo de caja libre de Nvidia se reduce de 69.900 millones a 34.700 millones de dólares;

• Además, los desembolsos de efectivo relacionados con incentivos a empleados no se incluyen en el cálculo tradicional del flujo de caja libre. Durante el mismo período, Nvidia pagó 4.500 millones de dólares en retención fiscal en efectivo correspondiente a adjudicaciones de acciones para empleados y otros 9.000 millones en recompras para contrarrestar la dilución por incentivos de acciones;

• Después de deducir los gastos de efectivo por incentivos accionarios y sumando el flujo neto de inversiones de capital, el flujo de caja libre ajustado de Nvidia en la primera mitad del año fiscal fue de unos 21.700 millones de dólares, aproximadamente un 69% menos que lo reportado oficialmente.

Al mismo tiempo, Nvidia incrementó en ese periodo su deuda a largo plazo en 24.900 millones de dólares, lo que en cierta medida explica cómo la empresa logra mantener un considerable volumen adicional de recompras, a pesar de que las inversiones estratégicas y los incentivos accionarios absorben una gran cantidad de efectivo.

Autorización de recompra por 235 mil millones: ¿Podrá cumplir con las expectativas de Wall Street?

El volumen de la autorización de recompra de 235 mil millones de dólares de Nvidia es enorme y su ejecución requiere de un flujo de caja robusto y sostenido.

Según los datos recopilados por analistas de Visible Alpha, la previsión media del flujo de caja libre de Nvidia para el año fiscal 2028 (que concluye en enero de 2028) supera los 330 mil millones de dólares, lo que teóricamente sería suficiente para cubrir todas las recompras autorizadas y el pago de dividendos.

Sin embargo, la misma Nvidia ha dado a entender mediante el cambio de redacción que la empresa seguirá inyectando grandes cantidades de fondos en las empresas participadas en el futuro. Si el volumen de inversiones estratégicas permanece elevado, el flujo de caja disponible ajustado será muy inferior a las previsiones tradicionales, y el margen real para ejecutar el plan de recompra se reducirá en consecuencia.

Divulgación de información: Nvidia lidera frente a sus pares, pero aún es insuficiente

En cuanto a transparencia informativa, Nvidia ya ha tomado la delantera.

El trimestre pasado, Nvidia modificó la presentación de su estado de flujos de efectivo para divulgar por separado los valores de deuda y los valores de capital dentro del apartado de actividades de inversión (todas sus tenencias de valores de deuda corresponden a bonos del Tesoro estadounidense o bonos de agencias), permitiendo así que los inversores realicen estos ajustes por sí mismos.

En comparación, Microsoft, Amazon y Alphabet, la empresa matriz de Google, consolidan las inversiones en deuda y en capital en una sola línea, lo que dificulta a los inversores distinguir los conceptos. The Wall Street Journal considera que otras empresas deberían seguir el ejemplo de Nvidia.

Aún así, la mejora en la divulgación de Nvidia sigue siendo solo un primer paso. La verdadera imagen del flujo de caja libre es mucho más compleja de lo que parece; los inversores necesitan mayor nivel de transparencia en los estados de flujo de efectivo para poder evaluar con precisión la auténtica situación financiera y la capacidad de recompra de la empresa de chips más importante en la era de la IA.