Quedas acentuadas nas ações de tecnologia, negociações de títulos do Tesouro dos EUA retornam como refúgio? Rendimentos dos títulos do Tesouro dos EUA de 10 anos caem para o menor nível em três semanas.

A narrativa da IA sofre impactos consecutivos, remodelando o arcabouço de precificação do mercado com uma lógica contra-intuitiva. Mesmo com dados de inflação mostrando alta acentuada, os rendimentos dos títulos do Tesouro americano não subiram; ao contrário, despencaram junto com as ações de tecnologia.

O rendimento dos títulos do Tesouro americano de 10 anos caiu 10 pontos-base nesta quinta-feira durante o pregão asiático, chegando a 5,09%, o menor nível das últimas três semanas. Ao mesmo tempo, o índice MSCI Ásia-Pacífico despencou mais de 3%, o índice composto da Coreia do Sul caiu 9% em um único dia e tanto Samsung Electronics quanto SK Hynix recuaram 11%. Os futuros do S&P 500 caíram 0,4% e os futuros do Nasdaq 100 recuaram mais de 1%. O capital de fuga direcionou-se fortemente para o mercado de títulos soberanos, o dólar enfraqueceu e o ouro se estabilizou, revertendo a tendência de baixa dos últimos três dias e subindo para cerca de 4.140 dólares por onça.

Esta onda de turbulência não foi motivada apenas pelos dados de inflação; uma fissura de crédito na cadeia de valor da indústria de IA, causada pela empresa de computação em nuvem CoreWeave, está rapidamente se propagando para o mercado de ações. As ações da CoreWeave despencaram mais de 17% na quarta-feira, o rendimento de seus títulos denominados em dólar com vencimento em 2032 disparou acima de 15% e o CDS de cinco anos alargou 135 pontos-base, com o mercado precificando uma probabilidade implícita de calote de 63% para os próximos cinco anos. Segundo reportagem da Bloomberg, vários analistas e investidores estão reavaliando a exposição ao risco de financiamento de todo o setor de IA.

A crise de dívidas da CoreWeave marca uma escalada do recente declínio das big techs de IA, indo do campo da avaliação ao do crédito. Seu título high yield com vencimento em 2032 foi emitido a valor nominal há apenas quatro meses e agora já caiu para menos de 78 centavos de dólar, com o spread ultrapassando 1.000 pontos-base.

O analista Gil Luria, da D.A. Davidson, categorizou a CoreWeave como um “ativo subprime no setor de IA”, alertando que seu custo total de empréstimo chega a cerca de 9%, enquanto o retorno sobre os investimentos em ativos está em torno de apenas 1%. Caso não consiga sustentar o giro de dívidas, existe risco de o valor acionário ser zerado.

“Os dados acima do esperado do CPI dos Estados Unidos e a liquidação dos títulos da CoreWeave estão levando os investidores a reavaliar o risco de financiamento de toda a indústria de IA”, disse Jung In Yun, CEO da Fibonacci Asset Management Global.

Os dados mais recentes da Anthropic, empresa de modelos de IA, também pressionaram o sentimento do mercado.

Segundo fontes da Bloomberg, a empresa registrou receita de US$16,8 bilhões no terceiro trimestre, mas alguns analistas consideraram esse número abaixo do esperado. “A decepção do mercado com os resultados expressivos da Anthropic reflete uma preocupação profunda com o consumo de capital necessário para sustentar esse crescimento”, afirmou Hebe Chen, analista sênior de mercado da Vantage Global Prime. “Em um cenário de liquidez já bastante apertada, as IPOs iminentes vão aprofundar ainda mais essa apreensão.”

A inflação acima do esperado deveria elevar os rendimentos dos Treasuries americanos, mas a movimentação do mercado na quarta-feira contrariou essa lógica convencional.

Os dados mostraram que o CPI anual dos EUA em setembro atingiu o nível mais alto em cinco meses e a inflação subjacente também surpreendeu positivamente, levando os traders a elevar a probabilidade de um aumento de juros em outubro para mais de 50%. No entanto, os rendimentos dos Treasuries de longo prazo, após breve alta, rapidamente devolveram todos os ganhos, fechando praticamente estáveis.

A equipe de Benjamin Bowler, chefe de derivativos de ações do Bank of America, observou em relatório que isso não é mais uma coincidência, mas sim um padrão — ocorreu duas vezes neste mês: em 8 de outubro, quando a imprensa noticiou que as projeções de receita anualizada da OpenAI estavam cerca de US$20 bilhões abaixo das expectativas do mercado, o Nasdaq caiu e os rendimentos dos Treasuries também recuaram do pico matinal.

A análise do Bank of America aponta que, assim que o mercado incorporar o risco de desaceleração da IA nos preços, haverá uma reversão completa das correlações entre ativos. O estrategista Mark Cranfield, da Bloomberg Markets Live, destacou ainda que “o risco desta vez pode ser diferente da situação de julho — o estouro da bolha de IA ameaça o crescimento econômico, e desta vez a procura por títulos como porto seguro pode durar mais tempo.”

A lógica macroeconômica por trás disso é direta e clara: se o CapEx da IA desacelerar, a freada brusca na construção de capacidade computacional atingirá em cheio as cadeias de suprimentos e reduzirá as expectativas de demanda por energia, commodities e hardware de ponta — não é apenas um ajuste nos valuations elevados, mas um golpe nas expectativas de crescimento e no prêmio de inflação, favorecendo os títulos. Essa lógica se assemelha muito ao cenário macro durante a bolha pontocom em 2000, quando, com o colapso do Nasdaq, o rendimento dos Treasuries de 10 anos caiu de 6,5% para a faixa de 4%.

Acúmulo de risco de cauda: correntes ocultas sob baixa volatilidade

Superficialmente, a volatilidade das ações americanas permanece extremamente baixa — a volatilidade realizada de 5 dias do S&P 500 está em apenas 7,6%, o que representa os 3% mais baixos dos últimos doze meses. Mas o Bank of America alerta que essa calmaria é sustentada, em grande parte, pelas posições massivas de Gamma dos market makers, e esse colchão de proteção já mostra sinais de afrouxamento.

O estrategista macro Michael Ball aponta que o S&P 500 já rompeu o primeiro suporte chave entre 7.775 e 7.750 pontos. De acordo com a SpotGamma, o ‘nível de gatilho de volatilidade’ sustentado pelos market makers está justamente próximo de 7.775; se o índice cair abaixo de 7.700, o colchão de Gamma positivo se dissipará rapidamente, e estratégias de compra em quedas ou retorno à média deixarão de funcionar, com risco de o mercado entrar em feedback negativo e queda acelerada.

Ao mesmo tempo, enquanto a volatilidade à vista permanece comprimida devido ao grande volume de operações de venda de opções centradas em geração de retorno, as instituições de compra estão adquirindo massivamente opções de alta sobre o VIX — a exposição comprada já se aproxima do nível observado às vésperas do “flash crash” de agosto de 2024, desencadeado pela reversão dessas operações de arbitragem.