Nadie quiere mantener este mercado, pero Goldman Sachs cree que esta es la señal de entrada: tres grandes salvadores están a punto de regresar

Durante casi el último mes, casi todos los indicadores de posiciones que sigue Goldman Sachs han transmitido la misma señal: nadie quiere mantener posiciones en este mercado.

La convicción de las posiciones de los fondos de cobertura ha caído a los niveles más bajos desde el “día de aranceles equilibrados (2 de abril)”, aunque el índice S&P 500 sigue merodeando cerca de máximos históricos. La semana pasada, los fondos liquidaron acciones tecnológicas a la velocidad más rápida en siete semanas, y las opciones de compra sobre el VIX se están cotizando más caras que las opciones de venta sobre el S&P. El pánico se extiende, pero el índice en sí se mantiene sin cambios.

Sin embargo, el equipo de flujos de capital de Goldman Sachs señala en su último informe, “Witching Hour”: Lo que incomoda al mercado, puede ser precisamente la señal de entrada. “En un contexto de ánimo tan deprimido y de perspectiva macro tan incierta, mirar hacia adelante resulta inquietante. Pero los aspectos técnicos del mercado estadounidense están cambiando, y esto es innegable.”

La entidad indica que tres grandes fuerzas compradoras están a punto de regresar: la ventana de recompra empresarial se reabrirá a gran escala entre finales de octubre y noviembre, los flujos minoristas históricamente entran entre noviembre y diciembre, y los inversores extranjeros tienen un patrón histórico de compras tras las elecciones de medio término.

Reapertura de la ventana de recompra: noviembre es el segundo mayor mes de compras del año

La recompra empresarial es la primera fuerza en regresar.

Alrededor del 15 de septiembre, cerca del 40% de los componentes del S&P 500 entraron en periodo de silencio previo a resultados, cerrando la ventana de recompra. Los datos muestran que el volumen de ejecuciones de recompra durante este periodo fue solo 0,8 veces el del mismo periodo del año pasado.

Esta ventana está volviendo a abrirse. Goldman Sachs estima que tras la publicación de resultados, las empresas pueden salir del periodo de silencio en uno o dos días; este fin de semana, alrededor del 10% de los componentes del S&P volverán a tener ventana abierta y, para finales de octubre, la cifra se elevará al 48%.

En noviembre llegará una mayor oleada de compras. Los datos muestran que noviembre es el segundo mes con mayor volumen de ejecuciones de recompras empresariales, representando el 10,1% del total anual, solo por detrás de agosto.

Sin embargo, la composición de las recompras muestra una clara diferenciación. El sector tecnológico representa aún el 46% de todas las recompras, pero cae un 40% interanual; el sector financiero sube un 88% interanual; energía y servicios públicos muestran los mayores incrementos, de +480% y +538% respectivamente, aunque juntos solo representan el 6% del total.

La entidad interpreta que las tecnológicas, aunque poseen grandes reservas de efectivo, lo están destinando más a GPU y centros de datos que a recomprar sus propias acciones.

Después de Halloween, desaparece la presión vendedora de fondos mutuos

A la par de la vuelta de las recompras, se disipa la presión vendedora.

La entidad llama finales de octubre la “temporada de ventas de terror”: 678 fondos activos (con 2,306 billones de dólares en gestión) y 81 fondos pasivos (con 1,736 billones en gestión) tienen el 31 de octubre como cierre fiscal, constituyendo el 23% del total de activos de fondos activos, el mayor porcentaje mensual del año.

Esto significa que las ventas de acciones con pérdidas impulsadas por cuestiones fiscales se concentran alrededor de Halloween, pero una vez pasa la fecha, esta presión de oferta desaparece.

El calendario coincide fuertemente con el flujo minorista. La entidad apunta que octubre es el tercer mes con mayores salidas netas de fondos y ETF de renta variable, “todavía queda algo de limpieza por hacer”; pero en noviembre y diciembre se esperan entradas netas consecutivas, solo superadas en magnitud por febrero y marzo.

Los datos más recientes (hasta la semana del 7 de octubre) muestran entradas netas de 12.000 millones de dólares en fondos globales de renta variable, siendo los fondos tecnológicos los que captan más capital, seguidos de fondos de servicios públicos.

Los fondos fuera del mercado tampoco deben ignorarse.

Hasta la semana del 7 de octubre, los fondos del mercado monetario recibieron entradas netas semanales de 166.370 millones de dólares, un 1,49% del total de estos fondos, mientras que el promedio semanal de las cuatro semanas anteriores era solo de -0,03%. Sobre esto, Goldman Sachs comenta:

El capital sigue siendo cauto y carente de convicción, mientras el contexto macroeconómico es incierto. Cuando la situación se aclare, hay mucho dinero esperando entrar desde fuera del mercado; históricamente, noviembre y diciembre son precisamente la ventana temporal para este retorno.

Inversores extranjeros: el 18% ignorado, compras históricas tras las elecciones de medio término

El indicador compuesto de sentimiento de Goldman Sachs (que integra posiciones de institucionales, minoristas y extranjeros) marca actualmente -1,3. Los datos históricos muestran que cuando este indicador se sitúa entre -1 y -1,5, el rendimiento medio mensual siguiente es del +2%, lo que constituye “un viento de cola moderado”.

Cabe destacar que las posiciones en futuros del CFTC están en el percentil 95, mientras que los flujos de capital hacia fondos de acciones activas se encuentran solo en los percentiles de una cifra, acercándose el indicador compuesto al percentil 10: los futuros están llenos de posiciones largas, y el flujo de fondos está casi a cero.

El inversor extranjero es la variable más infravalorada. Poseen el 18% de la propiedad accionarial de empresas estadounidenses, muy por encima del 2% de los fondos de cobertura, pero desde 2009 su posición se ha mantenido por debajo del percentil 50.

La tendencia histórica muestra que, tras las elecciones de medio término, los inversores extranjeros compran sistemáticamente, con un flujo neto de cerca del 1,75% de sus activos bajo gestión en seis meses. Goldman Sachs analizó las 10 elecciones de medio término desde 1986, y en todas ellas la presión compradora fue casi nula antes de las elecciones, aumentando después casi verticalmente hasta la primavera siguiente.

Según este cálculo: 1,75% por el 18% de cuota accionarial, multiplicado por un mercado de renta variable estadounidense de más de 60 billones de dólares, da como resultado que la compra extranjera alcanzaría casi 190.000 millones de dólares en seis meses. Goldman Sachs lo califica como “comprador marginal”, que surge justo cuando el mercado “busca a la siguiente ola de compradores incrementales”.

La entidad resalta que el estratega de Citadel, Scott Rubner, también ha cambiado recientemente a una postura alcista basado en la tesis de “los compradores están a punto de regresar”, lógica que encaja perfectamente con el calendario del equipo de flujos de Goldman Sachs.

CTA: Compradores en ambos extremos de los bonos, riesgo asimétrico de caída en el S&P

La estructura de posiciones de los fondos de estrategias sistemáticas (CTA) muestra otra perspectiva.

Goldman Sachs calcula que una subida de bonos de 2 desviaciones estándar (2-sigma) dispararía unas compras CTA de aproximadamente 37.000 millones de dólares; una caída de 2-sigma activaría compras por unos 23.000 millones. La situación es muy diferente en el S&P 500: una subida de 2-sigma dispararía solo unos 5.500 millones en compras, mientras que una caída de 2-sigma generaría ventas de unos 45.000 millones.

La buena noticia es que, en el último mes, los CTA han vendido ya unos 81.000 millones de dólares en acciones globales; la posición en bolsa estadounidense se encuentra en el percentil 27 del último año, aún con posibilidad de incrementar posición. En cuanto a las small caps, los cortos de los CTA sobre el Russell 2000 han alcanzado máximos desde 2023 y, si se da una rotación de mercado, esto puede suponer combustible para subidas.

La volatilidad ya se ha descontado anticipadamente

Históricamente, la volatilidad suele comprimirse notablemente tras las elecciones de medio término, y luego sigue moderándose hasta finales de año.

Pero este año, la “compresión” se ha producido de forma anticipada. A un mes de la jornada electoral, la volatilidad implícita a un mes del S&P 500 ronda el 12%, mientras que históricamente en estas fechas, tras unas elecciones de medio término, suele estar entre 19% y 20%; para el Nasdaq 100, ronda el 17-18%, con promedios históricos en torno al 20%.

La conclusión es que el mercado de opciones está valorando una volatilidad intradía históricamente baja, lo que refleja una falta de convicción en cualquier dirección del mercado, “lo que provoca una incorrecta valoración del riesgo de cola”. Charlie McElligott, de Nomura, concluyó lo mismo la semana pasada, señalando que la volatilidad del índice está en el percentil 2, la correlación implícita en el percentil 1,8, y “el único miedo del mercado es al ‘extremo derecho’”.

No hay unanimidad interna en Goldman Sachs

Por supuesto, dentro de Goldman Sachs también existen discrepancias.

Louis Miller, responsable de cestas de acciones personalizadas en Goldman Sachs, advirtió el 4 de octubre que “con las elecciones de medio término cerca, el resultado podría ser negativo para los activos de riesgo”, y mantiene su preferencia por las acciones relacionadas con IA frente a la cesta SPXXAI, en dirección opuesta a la lógica de rotación del equipo de flujos.

Por su parte, Michael Hartnett, de Bank of America, presenta un sencillo mapa electoral intermedio: que los republicanos controlen el Senado y los demócratas la Cámara implica “un estancamiento político = Goldilocks”, con subidas en bolsa de más del 5%; una victoria aplastante demócrata supondría caídas de alrededor del 10%. El mercado de predicciones otorga hoy un 65% de probabilidad a una victoria demócrata, lo que implica que las compras extranjeras tras las elecciones tendrían primero que absorber el impacto de un cambio de política.