¡Solo unas pocas acciones están subiendo! Goldman Sachs advierte: la amplitud del mercado estadounidense es la peor desde la burbuja de internet del año 2000, y la volatilidad de los bonos muestra una divergencia poco común.

Bajo una aparente calma, el mercado de acciones estadounidense está atravesando una fractura estructural.

Brian Garrett, jefe de operaciones de derivados de Goldman Sachs, lanza una advertencia: el mercado de acciones de EE.UU. "se niega a valorar cualquier pánico". El Índice de Pánico de Goldman Sachs (Panic Index) cerró por debajo de 1 el pasado viernes, el VIX se mantiene en niveles bajos de doble dígito; sin embargo, al mismo tiempo, el MOVE (indicador de volatilidad de bonos) está en su percentil 100, un extremo histórico. Esta divergencia entre ambos índices envía una rara señal de advertencia estructural al mercado.

Aún más preocupante es el desmoronamiento de la amplitud interna en el mercado de acciones. En el S&P500, menos del 50% de los componentes cotiza por encima de su media móvil de 200 días; durante nueve jornadas consecutivas, el número de acciones en mínimos de 52 semanas supera a aquellas en máximos de 52 semanas —esta dualidad no se daba desde el pico de la burbuja de internet en 2000. A la vez, la mediana de las acciones del S&P500 ha caído un 16% desde su máximo de 52 semanas, aunque el índice permanece cerca de sus máximos gracias al fuerte rendimiento de los grandes valores ligados a la IA, conformando así una marcada “inflación” del índice.

Las acciones de los hedge funds también reflejan esta fractura: según los últimos datos Prime de Goldman Sachs, el apalancamiento bruto de los fondos largos-cortos de EE.UU. subió a 210,6% (percentil 42 de los últimos 12 meses), mientras el apalancamiento neto cayó al 48,6% (percentil 5 anual)—las instituciones aumentan su exposición pero incrementan sus coberturas, reflejando una actitud altamente contradictoria de "aumentar exposición sin incrementar apuestas direccionales".

La IA sostiene la fachada, la mayoría de las acciones están en “mercado bajista”

John Flood, socio de Goldman Sachs y responsable de Servicios Ejecutivos en Bolsa para América, señala que la fortaleza de las acciones relacionadas con IA oculta el deterioro generalizado en Wall Street. La mediana de las acciones del S&P500 ha caído un 16% desde sus máximos de 52 semanas, sin embargo el índice en sí sigue cerca de récords históricos, lo que ha llevado la amplitud del mercado a sus niveles más bajos desde la burbuja de internet.

Los datos concretos muestran que alrededor del 70% de los componentes del S&P500 cotizan actualmente por debajo de la media móvil de 50 días, y el porcentaje cotizando por encima de la media de 200 días ha caído ya por debajo del umbral clave del 50%. El índice de sentimiento bajista entre los minoristas de AAII ronda el 50%, señalando un ánimo del mercado claramente pesimista.

El Indicador de Sentimiento de Posicionamiento de inversores estadounidenses de Goldman Sachs (Sentiment Indicator) ha caído hasta -0,9, igualando los niveles de los mínimos temporales del mercado de marzo de este año.

Sin embargo, tal pesimismo no se ha trasladado a la valoración de la volatilidad. Garrett señala que el mercado “se niega a valorar cualquier pánico": el Índice de Pánico de Goldman cerró por debajo de 1 y, tras la ola bajista de finales de julio, la volatilidad implícita de las opciones individuales tampoco ha ajustado a niveles superiores.

Divergencia extrema entre VIX y MOVE: el mercado de bonos ya “grita”

La anomalía estructural más destacada del momento es la extrema divergencia entre la volatilidad de las acciones y la de los bonos.

Garrett indica que el índice MOVE (que sigue la volatilidad del mercado de bonos estadounidense) se ubica cerca del percentil 100 histórico, el índice de swaps de incumplimiento crediticio (CDX) también está en niveles máximos de pánico; por el contrario, el VIX sigue cotizando en bajo doble dígito. Tanto el mercado de bonos como el crédito están valorando riesgos extremos, mientras que el mercado de acciones permanece en calma.

En el detalle del mercado de crédito, Brad Shelofsky, colega de crédito de grado de inversión de Goldman Sachs, señala que la rentabilidad total de los bonos investment grade ha escalado a máximos multianuales y sus rendimientos son atractivos; sin embargo, los diferenciales representan una baja proporción del rendimiento total, y es difícil que un spread de +80 puntos básicos motive fuertes apuestas alcistas sobre el índice. La rápida subida de tipos de interés frena la demanda y siembra temores de salidas de capital—aunque la semana pasada aún se registraron flujos netos de 1.800 millones de dólares, la convicción general del mercado sigue baja.

Además, el spread de crédito CCC ha aumentado en 11 de las últimas 14 sesiones, acercándose a niveles de 2022; el spread de CDS en tecnología investment grade también está en su nivel más ancho desde 2023. Garrett comenta que esta dinámica “realmente asustó a los inversores en verano; queda por ver si se repetirá”.

El fantasma del año 2000: precedentes históricos y posibles riesgos

Jonathan Krinsky, estratega jefe de mercados técnicos de BTIG, añade sobre el análisis de Flood y Garrett que actualmente ambas señales de amplitud se activan a la vez—una combinación inédita desde el año 2000.

Desde 1990, sólo en 25 jornadas bursátiles coincidió que menos del 50% de los componentes del S&P500 estaba por encima de la media de 200 días y el índice cerca de máximos de 52 semanas; las 25 ocurrieron entre 1998 y 2000. El episodio de 1998 sobrevino tras una caída del 22%, no como una señal de cima; los datos de finales de 1999 y comienzos de 2000 sí advertían: era el techo de la burbuja puntocom.

La revisión histórica muestra que, de julio de 1999 a febrero de 2000, el S&P500 igual ponderado cayó cerca del 16%, mientras el S&P500 ponderado por capitalización subió un 8%; luego invirtieron roles: el S&P500 cayó un 17% en la segunda mitad del año, mientras el índice igual ponderado repuntó un 20%. Krinsky plantea la cuestión central:

¿Se repetirá esta vez el guión histórico en que la amplitud y el índice igual ponderado se estabilizaron antes que el índice general, para luego el índice grande ponerse al día con la caída?

Krinsky además indica que ya suman 213 jornadas consecutivas sin que en la Bolsa de Nueva York se registre un día de venta masiva (más del 80% del volumen de negociación en caídas). Históricamente, el promedio anual es de 21 días así, y nunca ha habido menos de 5 en un año. Opina que aunque la rotación de sectores ha evitado ventas sincronizadas, “el reloj sigue corriendo”.

Hedge funds: más apalancamiento, no más dirección; señal contradictoria

La estructura de posiciones de los hedge funds refleja de forma directa el ánimo contradictorio del mercado.

Según los últimos datos Prime de Goldman Sachs, el apalancamiento bruto de los fondos largos-cortos de EE.UU. subió la semana pasada 1,2 puntos hasta 210,6% (percentil 42 anual), mientras que el apalancamiento neto descendió 1,2 puntos hasta el 48,6% (percentil 5 anual). El alza del apalancamiento bruto revela mayor exposición de los gestores, pero la caída del apalancamiento neto implica un aumento simultáneo de apuestas alcistas y bajistas, sin incremento de las apuestas direccionales.

Garrett resume este fenómeno así:

“El apalancamiento total sube, el apalancamiento neto está bajo control: las instituciones aumentan su exposición, pero no su convicción sobre la dirección del mercado.”

El ratio de posiciones largas a cortas en base funcional en EE.UU. cayó en 1,5% hasta 1,601, en el percentil 3 anual, lo que confirma la extrema cautela institucional sobre el sentido del mercado.

Garrett señala que en los días de rebote del mercado se “percibe” el infraponderamiento: el pasado lunes, cuando el Nasdaq 100 marcó un máximo histórico, la volatilidad implícita de las opciones call superó claramente, mostrando compras activas de calls; sin embargo, dados los costos de mantenimiento, dichas opciones no resultan “caras”. Piensa que esta dinámica está incentivando “compras en persecución” a nivel de acciones individuales y podría generalizarse al índice.

Tres escenarios: ¿bueno, mediocre o feo?

Ante las señales expuestas, dentro de Goldman Sachs y entre los estrategas de mercado se plantean tres escenarios claramente divergentes.

En el escenario optimista, Flood opina que el sentimiento extremadamente negativo y la infraponderación general pueden actuar como catalizadores alcistas. “Estos factores, conjuntamente, apuntan a potencial para un repunte general si la incertidumbre macro no empeora, y para que las acciones rezagadas suban más,” afirma.

En el escenario neutral, Garrett estima que “la estructura actual de posiciones favorece mercados volátiles”, pero reconoce que “aunque todos miran los mismos riesgos, casi nada parece capaz de deprimir los índices de EE.UU.”. Enumera como potenciales catalizadores de aquí a fin de año las elecciones, los resultados de grandes tecnológicas o una relajación de la situación en Oriente Medio, y cita: “el mercado nunca te da una señal de seguridad total sin hacerte pagar el coste de perderte la subida.”

En el escenario pesimista, Krinsky es tajante: “algo tiene que ceder (something's gotta give).” En su opinión, si se da una distensión en Irán, los sectores más golpeados (consumo discrecional, finanzas, REITs, servicios públicos) liderarán el rebote, y las tecnológicas e IA quedarán rezagadas; pero si al final se vive una jornada de ventas altamente correlacionadas, la mala amplitud será el preludio de una corrección más severa.