تأثير ارتفاع عوائد السندات الأمريكية: الانكماش الواضح في نسبة السعر إلى الأرباح لسوق الأسهم الأمريكية، Mag 7 يهيمن على الأسهم الصغيرة

خلال الليلة الماضية، بلغ العائد على سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات أعلى مستوى له خلال 24 عامًا هذا الأسبوع، متجاوزًا 5.36% أثناء التداولات، وأغلق في النهاية عند 5.276%. في ظل هذا الوضع، شهد سوق الأسهم الأمريكي مشهدًا متنوعًا: لا يزال مؤشر S&P 500 يحوم بالقرب من أعلى مستوياته التاريخية، لكن الانضغاط في تقييماته، والتباين بين القطاعات، والتطرف في تركيز السوق تتطور جميعها بشكل متزامن.

يبلغ معدل السعر إلى الأرباح الآجل لمؤشر S&P 500 حاليًا حوالي 19.3 ضعف، في حين كان هذا الرقم 22.2 ضعف في بداية العام. كان انخفاض التقييمات كبيرًا، لكن المؤشر نفسه لم يسجل تراجعًا حادًا—والسبب يعود إلى قوة توقعات الأرباح، مما عوّض جزئيًا عن تأثير انخفاض التقييم. قال Bob Doll، الرئيس التنفيذي للاستثمار في Crossmark Global Investments: “لقد أثرت زيادة أسعار الفائدة بشكل كبير على سوق الأسهم. تراجعت نسب السعر إلى الأرباح بثلاث درجات. هذا التأثير كان مباشرًا للغاية، لكنه غُطِّيَ بفضل الأداء المذهل للأرباح.”

قال Mark Hackett، كبير استراتيجيي السوق في Nationwide Investment Management: “هذه أبجديات الاقتصاد 101—كلما ارتفعت أسعار الفائدة، أصبحت الأسهم أقل قيمة.”

أسهم الشركات الصغيرة تتصدر الخسائر، وMag 7 تصبح ملاذاً آمناً

في الوقت نفسه، تتعرض أسهم الشركات الصغيرة لضغوط مباشرة أكثر. فقد انخفض مؤشر Russell 2000 بنسبة 9% من أعلى إغلاق تاريخي سجله قبل أقل من شهرين، وأغلق يوم الأربعاء عند 2793.20 نقطة، ليقترب خطوة واحدة فقط من دخول منطقة التصحيح الفني (انخفاض 10% عن الذروة).

أشار Keith Lerner، كبير مسؤولي الاستثمار في Truist Advisory Services: “العامل الأول والأهم خلف انخفاض أسهم الشركات الصغيرة مؤخرًا هو ارتفاع عائدات سندات الخزانة الأمريكية طويلة الأجل. إن ارتفاع أسعار الفائدة بدأ يؤلم—لكن قطاع التكنولوجيا يخفي هذا التأثير.”

ولأسهم الشركات الصغيرة قابلية ضعف هيكلية. شرح Lerner قائلاً: "أسهم الشركات الصغيرة أكثر حساسية لأسعار الفائدة، وتحمل المزيد من الديون، كما أن نسبة الديون ذات المعدل المتغير لديها أعلى بالمقارنة مع الشركات الكبرى."

قال Steve Sosnick، كبير الاستراتيجيين في Interactive Brokers أيضًا: "ليس بالضرورة أن نمو الناتج المحلي الإجمالي بنسبة 2.2% في الربع الثاني سيجعل كل السفن ترتفع مع المد. النمو الاقتصادي غير متوازن، إلى جانب الارتفاع الكبير في أسعار الفائدة، وهو ما يجعل البيئة صعبة على أسهم الشركات الصغيرة."

ومن اللافت أن حتى أسهم الشركات الصغيرة في قطاع التكنولوجيا لم تسلم—إذ انخفضت Invesco S&P SmallCap Information Technology ETF (PSCT) بنسبة 10.4% منذ ذروتها في 30 يونيو.

تطرف تركيز السوق: أربع شركات تدعم كامل المؤشر

يعزى صمود مؤشرات الشركات الكبرى إلى مساهمات عدد قليل جدًا من الشركات.

وفقًا لبيانات أبحاث Citadel Securities، ساهمت Microsoft وNvidia وApple وMeta معًا بنحو 300 نقطة في ارتفاع S&P 500 خلال الربع الثالث، وهو ما يفوق إجمالي ارتفاع المؤشر خلال نفس الفترة بثلاثة أضعاف؛ بينما تسببت الشركات الـ496 الأخرى في خسارة إجمالية بلغت 150 نقطة.

وكتب Scott Rubner من Citadel في تقرير موجه للعملاء: “سوق الأسهم ليست الاقتصاد، ومن الواضح بشكل متزايد، أن S&P 500 لا يمثل الأسهم العادية.”

هذا التركيز اقترب بالفعل من مستويات قياسية تاريخية في عدة مؤشرات. فقد انخفض مؤشر Dow Jones الصناعي بنسبة 4.2% في الشهر الماضي، بينما ارتفع Nasdaq بنسبة تقترب من 4% في نفس الفترة—ويجسد هذا الاختلاف بشكل ملموس ظاهرة التباين هذه.

السندات والأسهم تقوم بتسعير “عالمين مختلفين”

قدم استراتيجي الاقتصاد الكلي في Deutsche Bank، Henry Allen، في تقريره الأخير تحذيرًا عميقًا: حيث تقوم سوق السندات وسوق الأسهم حاليًا بتسعير “أنظمة اقتصادية كلية مختلفة تمامًا”.

بدأت سوق السندات بالفعل تعكس مخاطر تضخم أعلى، ومخاطر مالية أكبر، وتوقعات بسياسات نقدية أكثر تشددًا، مع ارتفاع العائدات في العديد من الأسواق العالمية إلى أعلى مستوياتها منذ سنوات. غير أن سوق الأسهم تجاهلت ذلك حتى الآن—حيث أغلق S&P 500 يوم الجمعة الماضي أقل من 1% عن أعلى مستوى تاريخي له.

وأشار Allen إلى أن هذا الانفصال “من غير المرجح أن يدوم”. وكتب: "نحن نسعر أعراض النظام الجديد (مثل وصول العائدات إلى أعلى مستوياتها منذ عقود، واتساع فروق عوائد السندات السيادية)، دون تسعير عواقبه المنطقية (مثل تباطؤ النمو وزيادة مخاطر التخلف عن السداد)—وقد تجلت هذه العواقب تاريخيًا في ضعف الأصول ذات المخاطر."

وقد أدرجت Deutsche Bank أبرز خمسة اختلالات حالية في السوق، مع استنتاج رئيسي مفاده: إذا لم تنحسر الضغوط المالية بسرعة (كما حدث بعد أزمة Silicon Valley Bank في مارس 2023)، ستواجه الأصول الخطرة ضغوطًا متزايدة باستمرار.

موسم الأرباح يصبح اختبارًا حاسمًا

مع بدء موسم تقارير الأرباح للربع الثالث الأسبوع القادم بشكل كامل—حيث ستكشف مؤسسات وول ستريت الكبرى مثل JPMorgan وCiti Group أولاً عن نتائجها—ارتفعت متطلبات السوق من أرباح الشركات.

يتوقع Bob Doll من Crossmark أن تستمر أسعار الفائدة الأعلى في تشكيل عقبة أمام سوق الأسهم، خاصة بالنسبة للشركات الدورية. وقال: "لو كان لديك بعض السيولة فلا بأس، لأني لا أعتقد أن سوق الأسهم سيواصل الارتفاع الحاد كما حدث في الأشهر الماضية."

منذ أعلى إغلاق لمؤشر S&P 500 قبل 13 أغسطس، سجلت 18 من أصل 25 قطاعًا انخفاضًا، فيما تراجع المؤشر بنسخته ذات الأوزان المتساوية بنسبة 5%. وانخفضت عدة قطاعات، مثل البنوك والعقارات، بأكثر من 10%.

يبقى السؤال ما إذا كانت الأرباح ستظل "ممتازة للغاية"، وهو ما سيحدد في النهاية مصير المعركة بين التقييمات والعوائد.