美股槓桿加不動了？華爾街「已耗盡資產負債表」，只能勸對沖基金「加空倉」

當內部風控觸及上限，華爾街的答案不是踩煞車，而是移動球門柱。

據彭博最新報導，巴克萊銀行今年早些時候在亞洲AI股票交易熱潮中觸及對沖基金客戶融資上限後，通過內部拍賣機制，將宏觀利率交易台的部分資本配額借調給大宗經紀業務，以維持對亞洲對沖基金客戶的貸款擴張。同時，包括高盛在內的多家銀行交易員開始向對沖基金客戶施壓，鼓勵其持有更多空頭部位——這一操作在帳面上壓縮了資產負債表佔用，卻並未真正降低市場整體槓桿水準。

高盛首席財務官Denis Coleman本月早些時候表示，股票融資需求持續超出行業可用容量，高盛因此得以「有選擇性地部署資源」。高盛大宗經紀數據顯示，截至10月18日當週，美國多空對沖基金淨槓桿率下降3.2個百分點至43.7%，創五年新低——但這一下降幾乎全部來自空頭部位的增加，而非多頭的削減。自7月31日以來，多頭槓桿僅下降0.5個百分點至128.8%，空頭槓桿則上升8.0個百分點至85.1%，處於五年來最高水準，整體總槓桿率約為214%，較此前不降反升。

巴克萊「移動球門柱」：內部拍賣繞過風控上限

據彭博報導，巴克萊銀行高層今年早些時候希望擴大對亞洲對沖基金客戶的融資規模，以把握亞洲AI股票急速上漲的機遇。然而，銀行已觸及內部融資上限。解決方案是：由宏觀利率交易台通過內部拍賣機制，將部分資本配額讓渡給大宗經紀業務——後者由Adeel Khan主管的全球市場部門負責營運。

巴克萊官方表態稱，該行「動態部署投資銀行資產負債表，在把握客戶機遇的同時保持對風險和回報的嚴格管控」。然而，據彭博援引的知情人士消息，這一「嚴格管控」實際上在觸及上限之後才真正發揮作用，而應對方式是重新劃定上限本身。

值得注意的是，英國銀行已於今年7月AI交易出現裂痕之際開始審查這一市場領域，並於9月明確將目光鎖定在倫敦大宗經紀商對亞洲股票的融資業務上。

諷刺一幕：拒絕了「AI股神」，卻仍將額度用到極限

這一事件中最具諷刺意味的細節在於：巴克萊此前曾以AI板塊集中度風險為由，拒絕接受對沖基金Situational Awareness作為客戶——而這一決定事後被證明是正確的。

Situational Awareness由Leopold Aschenbrenner創立，該基金通過總收益互換工具運行約4倍槓桿，主要通過高盛建立多AI基礎設施、空軟體股的部位組合。今年7月AI板塊回調時，追加保證金通知接踵而至，該基金被迫將全部公開持倉以約10%的折價拋售給Ken Griffin旗下的城堡投資，基金規模在數日內從約450億美元驟降至約100億美元。

然而，巴克萊雖然成功規避了這一年度最顯眼的爆倉事件，卻仍將對亞洲對沖基金的融資額度推至極限，甚至不得不從其他業務台借調資本。這說明，Situational Awareness的崩盤不過是整個市場通過少數幾家交易商資產負債表共同押注同一AI主題這一系統性問題的最顯眼症狀，而非根源。

行業普遍承壓：高盛、瑞銀相繼承認融資趨於飽和

巴克萊並非孤例。據彭博報導，高盛CFO Denis Coleman本月早些時候表示，股票融資需求持續超出行業可用容量；他在7月曾表示，大宗經紀和固定收益融資領域存在「遠超我們願意承接規模的需求」。瑞銀CFO Todd Tuckner則在7月表示，該行股票資產負債表在大宗經紀業務上的使用正趨於「更為節制」。

彭博策略師Simon White早在6月便已發出預警，指出期貨融資利率因總收益互換需求激增而急劇攀升，交易商通過期貨和總收益互換向市場提供的槓桿敞口已達創紀錄水準，股票庫存升至2230億美元高位，「交易商資產負債表可能因監管約束而面臨供給瓶頸」。巴克萊此後的操作，正是對這一「供給瓶頸」的直接印證。

「加空倉」的把戲：總槓桿不降反升

當資產負債表空間告罄，華爾街給出的「解決方案」是：讓客戶加倉空頭。據彭博報導，巴克萊及高盛等銀行的交易員與對沖基金客戶合作，通過鼓勵後者持有更多空頭部位來降低大宗經紀帳面上的資產負債表佔用——空頭所得資金可在內部用於為多頭融資。

然而，高盛大宗經紀數據揭示了這一操作的實質。高盛的Lee Coppersmith在10月18日的週報中指出，自7月底以來，淨槓桿的下降「幾乎全部來自空頭增加，而非多頭減少」。多頭槓桿僅微降0.5個百分點至128.8%，空頭槓桿則大幅攀升8.0個百分點至85.1%，處於五年來第100百分位，整體總槓桿率約為214%，較Situational Awareness爆倉後不降反升。

瑞銀交易台交易員Torsten Sippel在10月18日的週報中亦指出，上週市場走勢「看起來像是倉位重置，而非全面股票清倉，與數月前Situational Awareness引發的去槓桿非常相似」，並警告稱，在對沖基金淨敞口已降至五年來第30百分位、總槓桿仍處於第90百分位以上的背景下，「若盈虧壓力持續，投資組合面臨進一步去槓桿的脆弱性」。

Coppersmith亦坦言，若業績壓力持續，「通過拋售多頭和回補空頭進一步去槓桿的空間確實存在」。214%的總槓桿意味著，一旦多頭和空頭同時反向運動——正如7月AI基礎設施股下跌、軟體股反彈時所發生的那樣——所謂的「對沖」將迅速失效。

豐厚回報驅動冒險：大宗經紀成營收引擎

為何要如此費力地突破限制？答案在於利潤。據彭博預測，巴克萊股票業務預計將於本週四公佈約8.65億英鎊（約12億美元）的第三季營收，這將是該行自2009年——即收購雷曼兄弟北美業務次年——以來最強勁的第三季表現。

大宗經紀業務是今年華爾街股票營收的核心驅動力，而推動交易營收激增的市場波動，本身在很大程度上正是大宗經紀商所提供的槓桿所催生的。這形成了一個自我強化的閉環：銀行向基金放貸，基金推高AI股價，AI波動帶來交易營收，營收為大宗經紀業務提供更多資產負債表空間——直到這一循環反向運轉。

目前，英國銀行已在審查倫敦大宗經紀商的亞洲股票帳簿，瑞銀將上週的去槓桿走勢定性為Situational Awareness爆倉的重演，而整體總槓桿仍接近歷史高位。