Perda de 80,7 bilhões de dólares em meio ano, aposta em poder computacional de 750 bilhões de dólares: por que a probabilidade de falência da Anthropic é precificada em apenas 17%?

O mercado de previsões atribui à Anthropic uma probabilidade de falência de 17%, refletindo o julgamento complexo do mercado sobre a capacidade de sobrevivência de empresas de modelos de IA, diante de um padrão de alto gasto de capital.

De acordo com os dados mais recentes da plataforma de mercado de previsões Polymarket, a probabilidade de a Anthropic declarar falência antes do final de 2028 é de apenas 17%. Esse valor contrasta fortemente com o prospecto preliminar de IPO divulgado esta semana pela companhia — o documento mostra que a Anthropic teve um prejuízo líquido de mais de 80,7 bilhões de dólares no primeiro semestre de 2026, com compromissos de gastos em infraestrutura de computação podendo chegar a 750 bilhões de dólares.

Segundo artigo da Visão de Wall Street, citado pelo The Wall Street Journal no último prospecto S-1 da Anthropic, dos 80,7 bilhões de dólares de prejuízo líquido, cerca de 72 bilhões são ajustes contábeis não monetários; o prejuízo operacional real é de cerca de 8,7 bilhões de dólares, valor que já excede o prejuízo operacional total de mais de 8 bilhões projetado para todo o ano de 2025. Ao mesmo tempo, a receita da companhia no primeiro semestre de 2026 atingiu 16,3 bilhões de dólares, com crescimento sequencial de 45% no terceiro trimestre, chegando a 16,8 bilhões de dólares, demonstrando um certo avanço na comercialização.

Entretanto, a desaceleração do crescimento das receitas já começou a gerar divergências nas avaliações dos potenciais compradores do IPO. Durante o dia do investidor, a diretoria divulga que o crescimento sequencial da receita desacelerou significativamente, de cerca de 140% entre o primeiro e o segundo trimestre para 45%-46% no terceiro trimestre, levando alguns investidores institucionais a reduzir o intervalo de referência do valuation de 2 trilhões para cerca de 1,5 trilhão de dólares. A precificação da Polymarket de 17% de probabilidade de falência, na essência, é uma aposta do mercado: a trajetória de crescimento da receita da Anthropic será suficiente para alcançar lucratividade em escala antes que o dinheiro acabe — mas estes pré-requisitos estão se tornando cada vez mais rigorosos.

Incertezas no crescimento da receita: risco de concentração e desaceleração

A principal lógica por trás da baixa probabilidade de falência atribuída à Anthropic pelo mercado reside em seu rápido crescimento de receita. Porém, esse crescimento apresenta riscos estruturais.

Segundo o prospecto, dos 16,3 bilhões de dólares em receita do primeiro semestre de 2026, cerca de 20%, ou aproximadamente 3,26 bilhões, vêm de apenas dois clientes. A empresa também alerta aos investidores que, "no futuro previsível", a receita continuará altamente concentrada em "um número limitado de clientes", e muitos grandes clientes corporativos não possuem contratos de longo prazo, podendo em tese trocar de fornecedor a qualquer momento.

Ao mesmo tempo, a desaceleração do crescimento das receitas motivou uma reprecificação por parte dos investidores institucionais. Durante o dia do investidor, a diretoria revelou que o crescimento sequencial caiu de cerca de 140% entre o primeiro e o segundo trimestre, para 45%-46% no terceiro trimestre. Embora um crescimento sequencial de 45% ainda seja forte em termos absolutos, a diferença em relação ao ritmo anterior levou algumas instituições a ajustar o intervalo de valuation de referência de 2 trilhões para cerca de 1,5 trilhão de dólares.

A Anthropic afirma ter alcançado lucro ajustado positivo já no segundo trimestre de 2026, mas até a publicação dos dados financeiros auditados completos, a definição exata de ‘lucro ajustado’ ainda carece de esclarecimento.

Lógica dos 17%: no que o mercado está apostando

A precificação de 17% de probabilidade de falência na Polymarket reflete, em essência, uma ponderação probabilística do mercado sobre os seguintes julgamentos centrais: se a trajetória de crescimento da receita da Anthropic conseguirá, até o final de 2028, cobrir seus passivos fixos de computação, mantendo ao mesmo tempo capacidade de captação suficiente para compensar déficits operacionais.

Os argumentos que sustentam a baixa probabilidade de falência incluem: o crescimento da receita ainda está em patamar elevado; investidores estratégicos como Google e Amazon têm forte motivação para manter a empresa operacional; o próprio IPO abrirá novo canal de captação de recursos; e a maior parte dos 80,7 bilhões de dólares de prejuízo líquido é composta por itens não monetários, não gerando pressão imediata de caixa.

Mas o risco implícito nessa precificação é que ela pode subestimar a pressão de liquidez dos passivos fixos de computação em um cenário de desaceleração prolongada do crescimento da receita, bem como a vulnerabilidade da receita devido à alta concentração de clientes. A sustentabilidade do modelo de altos gastos de capital das empresas de IA depende, por fim, de uma hipótese ainda não plenamente comprovada por dados históricos: que o investimento em computação possa ser rapidamente convertido em receita defensável e de longo prazo.

O IPO da Anthropic será o primeiro verdadeiro teste de estresse público para essa hipótese.

Prejuízo astronômico: a estrutura dupla dos 80,7 bilhões

Segundo a Visão de Wall Street, os 80,7 bilhões de dólares de prejuízo líquido semestral da Anthropic têm duas fontes contábeis distintas.

Desses, cerca de 72 bilhões de dólares correspondem a ajustes contábeis não monetários. À medida que o valuation privado da companhia subiu seguidamente em rodadas de captação, as regras de contabilidade americanas (GAAP) obrigaram o aumento correspondente dos passivos de valor justo ligados à emissão de títulos conversíveis e outros instrumentos complexos para investidores iniciais, gerando assim grandes "prejuízos de papel" nos balanços. Esse tipo de ajuste contábil é comum em startups de tecnologia que captam agressivamente, mas o valor absoluto de 80,7 bilhões ainda é incomum.

Excluindo esse ajuste contábil, o prejuízo operacional real da companhia no semestre ainda é de cerca de 8,7 bilhões de dólares, já maior que a projeção de prejuízo operacional total de mais de 8 bilhões para todo o ano de 2025. A principal causa está na explosão dos custos de computação: no primeiro semestre de 2026, os gastos diretos em recursos e infraestrutura de computação chegaram a quase 9 bilhões de dólares, quadruplicando em relação aos 2,3 bilhões do primeiro semestre de 2025, superando inclusive os 7,3 bilhões do total anual de 2025.

Isso significa que, antes mesmo do pagamento de salários para pesquisadores, gestores ou equipes de vendas, mais de 55 centavos de cada dólar de receita já são destinados a operadoras de data center e fornecedores de chips. Esta estrutura de custos é o ponto de partida essencial para entender a lógica de precificação da Polymarket.

Fatura de 750 bilhões em computação: do gasto flexível ao passivo irrevogável

O real risco dos investimentos em computação da Anthropic não está no volume em si, mas no fato de que sua estrutura contratual evoluiu de um modelo flexível de pagamento conforme uso, para passivos fixos e irrevogáveis de longo prazo.

Segundo a Visão de Wall Street, como reportado pelo The Wall Street Journal, o compromisso contratado da empresa com gastos em infraestrutura de computação já supera 600 bilhões de dólares, podendo chegar a 750 bilhões caso os acordos adicionais em negociação de 150 bilhões se concretizem. Conforme o prospecto mais recente, a Anthropic terá cerca de 450 bilhões em obrigações contratuais de cloud computing nos próximos sete a dez anos, a vasta maioria destes prevendo pagamento independentemente do uso efetivo.

Os principais termos contratuais incluem: acordo de 111 bilhões com o Google Cloud; 110 bilhões com Amazon Web Services (AWS); 31 bilhões com a Microsoft; acordos totalizando até 86 bilhões em aluguel de chips com as fornecedoras especializadas em cloud AI Nscale e Lambda, com duração até 2033-2034. Além disso, a Anthropic assumiu, por meio de acordo independente com a Broadcom, uma obrigação de aluguel superior a 160 bilhões de dólares em chips Google TPU.

O prospecto também revela um dilema do lado da oferta: a Anthropic já busca mais capacidade computacional do que AWS, Google e Microsoft estão dispostos a fornecer, em parte porque as três gigantes de cloud cada vez mais a veem como concorrente direta. Forçada a buscar fornecedores alternativos, a empresa passou a construir seus próprios data centers e a operar junto a terceiros, embora o prospecto admita que esses operadores têm histórico limitado e confiabilidade incerta. O documento também aponta que parte dos arranjos de computação são financiados fora do balanço, via veículos de propósito específico (SPVs) e instrumentos privados de crédito, o que aumenta a incerteza sobre a transparência financeira.