Ninguém quer manter este mercado, mas o Goldman Sachs acredita que isto é um sinal de entrada: três grandes forças de apoio estão prestes a retornar

Ao longo do mês passado, quase todos os indicadores de posição acompanhados pelo Goldman Sachs transmitiram praticamente o mesmo sinal: ninguém quer segurar este mercado.

A confiança nas posições dos fundos hedge caiu para os níveis próximos aos da “tarifa igualitária (2 de abril)”, mesmo com o S&P 500 ainda pairando próximo de máximas históricas. Na semana passada, os fundos venderam ações de tecnologia no ritmo mais rápido em sete semanas; as opções de compra do VIX foram precificadas ainda mais caras do que as de venda do S&P. O sentimento de pânico se espalhou, exceto pelo próprio índice, que permaneceu imóvel.

No entanto, a equipe de fluxos do Goldman Sachs destacou em seu relatório mais recente “Witching Hour”: O que inquieta o mercado pode ser justamente o sinal de entrada. “Em um ambiente de sentimento tão deprimido e de perspectiva macro tão indefinida, começar a olhar para frente é desconfortável. Mas o aspecto técnico do mercado de ações dos EUA está mudando, e isso é inegável.”

O banco acredita que três grandes forças compradoras estão prestes a retornar: as janelas de recompra corporativa abrirão amplamente do final de outubro a novembro, fluxos de varejo historicamente entram entre novembro e dezembro, e investidores estrangeiros tendem historicamente a comprar após as eleições de meio termo.

A reabertura da janela de recompra: novembro é o segundo maior mês de compras do ano

A recompra corporativa é a primeira força prestes a retornar.

Por volta de 15 de setembro, cerca de 40% dos componentes do S&P 500 entraram no período de silêncio antes dos resultados, fechando assim a janela de recompra. Os dados mostram que o volume de execução de recompra durante o período de silêncio foi de apenas 0,8 vezes o do mesmo período do ano passado.

Esta janela está reabrindo. O Goldman Sachs estima que as empresas podem sair do período de silêncio um a dois dias após divulgarem seus resultados — até o final desta semana, cerca de 10% dos componentes do S&P voltarão à janela aberta, e esse percentual subirá para 48% até o final de outubro.

O maior fluxo de compras ocorre em novembro. Os dados mostram que, novembro é o segundo mês com maior volume de execução de recompra no ano, representando 10,1% do total anual, perdendo apenas para agosto.

No entanto, há uma diferença evidente na estrutura das recompras. O setor de tecnologia da informação ainda responde por 46% do volume total, mas caiu 40% em relação ao ano anterior; o setor financeiro subiu 88% no comparativo anual; energia e serviços públicos tiveram os maiores aumentos, respectivamente +480% e +538%, mas juntos representam apenas 6% do total.

Segundo o banco, empresas de tecnologia detêm grande quantidade de caixa, mas a maior parte está indo para GPUs e centros de dados, e não para recomprar suas próprias ações.

Após o Halloween, a pressão de venda dos fundos mútuos desaparece

O fim de uma pressão vendedora ocorre ao mesmo tempo que as recompras retornam.

O banco chama o final de outubro de “temporada de vendas de terror”: 678 fundos ativos (com US$ 2,306 trilhões sob gestão) e 81 fundos passivos (com US$ 1,736 trilhão sob gestão) têm seu ano fiscal encerrando em 31 de outubro, representando 23% do total dos ativos dos fundos ativos, o maior percentual de todo o ano em um único mês.

Isso significa que as vendas motivadas por razões fiscais ocorrerão principalmente antes ou imediatamente após o Halloween, mas assim que o calendário virar, essa pressão de oferta imediatamente desaparece.

O timing dos fundos de varejo é altamente compatível com isso. O banco aponta que outubro é o terceiro maior mês de saídas líquidas de fundos mútuos de ações e ETFs, “restando ainda algum osso duro de roer”; mas em novembro e dezembro, fluxos líquidos positivos vêm em seguida, ficando atrás apenas de fevereiro e março em intensidade.

Os dados mais recentes (semana encerrada em 7 de outubro) mostram que fundos globais de ações tiveram fluxo líquido positivo de US$ 12 bilhões, fundos de tecnologia receberam a maior parcela, seguidos dos fundos de serviços públicos.

Os recursos fora do mercado também não podem ser ignorados.

Na semana finda em 7 de outubro, fundos do mercado monetário registraram entrada líquida semanal de US$ 166,37 bilhões, 1,49% do total de ativos dos fundos monetários, enquanto a média semanal das quatro semanas anteriores era de apenas -0,03%. O Goldman Sachs comentou:

O capital ainda está cauteloso, sem convicção, e o pano de fundo macroeconômico é cheio de incertezas. Assim que o cenário ficar mais claro, há muitos recursos do lado de fora prontos para entrar — historicamente, os meses de novembro e dezembro são exatamente a janela de retorno desse dinheiro.

Investidores estrangeiros: os subestimados 18%, compras históricas pós-eleição de meio termo

O indicador de sentimento composto do Goldman Sachs (integrando posições de institucionais, varejo e investidores estrangeiros) atualmente está em -1,3. Dados históricos mostram que esse indicador, na faixa de -1 a -1,5, antecipa retorno médio de +2% no mês seguinte, um “vento favorável moderado”.

Vale notar que as posições em futuros do CFTC estão no percentil 95, enquanto os fluxos em fundos de ações ativos estão em dígitos únicos de percentil, e o indicador composto próximo ao percentil 10 — alavancagem em futuros máxima, fluxos em fundos praticamente zerados.

O investidor estrangeiro é o mais subestimado neste panorama. Eles detêm 18% do equity corporativo dos EUA, muito acima dos 2% dos fundos hedge, mas desde 2009 suas posições ficaram abaixo do percentil 50.

O padrão histórico mostra que após as eleições de meio termo, investidores estrangeiros sistematicamente fazem compras, com entradas nos seis meses seguintes da ordem de 1,75% de seu AUM. O Goldman Sachs analisou as últimas 10 eleições de meio termo desde 1986, e as compras antes das eleições eram quase insignificantes, enquanto depois disparavam quase verticalmente, continuando até a primavera seguinte.

Pelos cálculos: 1,75% vezes 18% de participação, vezes mais de US$ 60 trilhões em valor de mercado das ações americanas, o volume de compras estrangeiras pós-eleição, em seis meses, seria em torno de US$ 190 bilhões. O Goldman Sachs classifica isso como um “comprador marginal”, surgindo exatamente quando o mercado busca uma nova leva de compradores incrementais.

O banco aponta que o estrategista Scott Rubner do Citadel também mudou sua postura para otimista, com base na lógica de “os compradores estão prestes a voltar”, alinhando-se fortemente com a visão do time de fluxos do Goldman Sachs.

CTA: Compradores em ambas as pontas dos bonds; risco de queda no S&P é assimétrico

Os fundos de estratégia sistemática (CTA) mostram uma estrutura de posições diferente.

Segundo cálculos do banco, uma alta de 2-sigma nos bonds acionaria cerca de US$ 37 bilhões em compras de CTA, enquanto uma queda de 2-sigma acionaria cerca de US$ 23 bilhões; mas para o S&P 500 é diferente — uma alta de 2-sigma desencadearia apenas US$ 5,5 bilhões em compras, uma queda de 2-sigma resultaria em aproximadamente US$ 45 bilhões em vendas.

A boa notícia é que, no mês passado, CTAs já venderam aproximadamente US$ 81 bilhões em ações globais, e a exposição em ações americanas está agora apenas no 27º percentil, restando espaço para aumentar as posições. Em small caps, a posição vendida dos CTAs no Russell 2000 atingiu o máximo desde 2023, tornando-se um potencial catalisador em caso de rotação de mercado.

A volatilidade já foi precificada antecipadamente

Historicamente, após as eleições de meio termo, a volatilidade é comprimida significativamente, e depois segue caindo suavemente até o fim do ano.

Mas este ano: essa “compressão” já aconteceu antecipadamente. Faltando cerca de um mês para o dia da votação, a volatilidade implícita de um mês do S&P 500 está em torno de 12, enquanto, no mesmo período de anos anteriores, após eleições de meio termo, a média histórica ficava próxima de 19-20; o Nasdaq 100 está entre 17-18, com médias históricas na faixa dos 20 e poucos.

A conclusão: o mercado de opções está precificando uma volatilidade intradiária historicamente baixa, refletindo falta de convicção na direção, “levando ao erro de precificação dos riscos de cauda”. Charlie McElligott, da Nomura, também chegou à mesma conclusão semana passada, dizendo que a volatilidade dos índices está no 2º percentil e a correlação implícita, em 1,8º percentil, “o único medo do mercado é a cauda direita”.

Nem tudo é consenso dentro do Goldman Sachs

Claro que há divergências dentro do Goldman Sachs.

Louis Miller, chefe dos cestos personalizados de ações do banco, alertou em 4 de outubro: “Com as eleições de meio termo se aproximando, os resultados podem ser desfavoráveis para ativos de risco”, e manteve sua forte convicção no desempenho excessivo das ações ligadas à IA em relação ao cesto SPXXAI — isso contrasta com o racional de rotação da equipe de fluxos.

Michael Hartnett, do Bank of America, apresentou um panorama conciso para as eleições de meio termo: se os republicanos controlam o Senado, e os democratas a Câmara, há um “impasse político = Goldilocks”, com a bolsa subindo mais de 5%; se os democratas varrerem tudo, a bolsa cairia cerca de 10%. Os mercados de previsão atualmente dão cerca de 65% de chance de uma vitória democrata, o que significa que o fluxo comprador estrangeiro pós-eleição pode inicialmente enfrentar um choque de política.