ショートポジションが過去5年で極端な水準に接近！なぜ米国株式市場は下落が加速しているのか？
なぜ一部の米国企業は業績が顕著に悪化していないにもかかわらず、株価が下落し続けるのでしょうか？
Goldman Sachsの2枚のチャートが、一部の理由を説明しています。機関投資家がポジションを調整しており、多くのファンドが同時にリスクを下げると、売り圧力が個別企業のファンダメンタルズでは説明できないほど強くなる可能性があります。
同じポジション調整が、次の反発をより速くもたらすこともあります。重要なのは、何が今起きているのか、何がさらに条件を満たさないと起きないのかを見分けることです。
今回の売りはどれほど集中しているか？
左側のチャートは、Goldman Sachsプライムブローカーサンプルにおけるグローバル株式の累積純取引フローを、期初総保有時価で標準化したものです。
黒線が下に向かえば、その期間は純売却、上に向かえば純買いを示します。4月、8月、10月の赤枠は、いずれも明確な売却フェーズに対応しています。最新の下落も、累積純フローを年内の最低レベルに再び近づけました。
ここで注意すべき違いがあります。線の位置は累積結果を反映し、下落の急度こそがその期間の売りペースを表します。直近の安値に近いからといって「その日の売りペースが記録的」だとは限りません。
ここまで読めば、なぜ一部の銘柄が新たな悪材料なしでも圧力がかかり続けるのかが理解できるでしょう。ファンドが同時に売ると、好材料でも売り圧が一時的に打ち勝つことがあります。
このチャートはGoldman Sachsの顧客によるグローバル株式取引を表していますが、全ての米国株の下落を説明するものではありません。ただし、次の点を思い出させてくれます：保有銘柄の価格が下がり続けても、すぐに自分が会社の分析を間違えたと判断せず、ビジネスが本当に変わったのか、それとも資金が撤退しているのかを見極めましょう。
機関は依然としてロングだが、保護を強化している
右側のチャートの青線はロングレバレッジ、赤線はショートレバレッジで、それぞれ左右の軸を使用しています。これらは、ロング・ショートポジションの時価がファンド純資産に占める割合を測定しており、2本の線の高さを直接比較してポジション規模を判断するものではありません。
グラフを見ると、ロングレバレッジは依然として高水準にあり、ショートレバレッジは明らかに上昇しています。Goldman Sachsのデータによると、ショートレバレッジは過去5年で99パーセンタイル、すなわち過去観測値の約99%を上回る高水準です。
これは、99％のファンドが弱気になっていることや、市場が99％の確率で下落することを意味しているわけではありません。サンプルファンドのショートエクスポージャーがかなり高いことを示しています。
これらのショートは、直接株価下落に賭けている場合も、依然として保有しているロングを守る手段でもある可能性があります。機関投資家は、特定企業の長期的な見通しをポジティブに見つつ、インデックスや他の株式のショートを増やして、ポートフォリオのマーケット上昇依存度を下げたりしています。
ゆえに、より正確には：ファンドは市場参加を続けていますが、下落への備えが明らかに強まっています。
米国株大データStockWe.comによると、米国株は3週連続で純売却＋個別銘柄レベルでは7月末以来最大規模のレバレッジ削減（de-grossing）が観測されています。
資金は極端な防御姿勢を見せ、テクノロジー（TMT）や工業株を大量に売却し、生活必需品や不動産（過去5年で最大の買い越し）を大量に買い入れています。
これは、市場心理が非常に慎重で、ヘッジファンドがリスクエクスポージャーを急速に削減していることを意味します。
過去2週間、TMTセクターから約200億ドルが純流出し、7月のAI大規模売り時の極値（230億ドル）に迫っています。これは典型的なヘッジファンドのレバレッジ解消フェーズで、短期のストップロスが中期的なファンダメンタルズ価値を圧倒しています。
Goldman Sachsの見解では、市場には著しい「押し目買い疲れ」があるものの、現在は押し目買いの好機であり、電力、ハイパースケーラー、推論およびサイバーセキュリティの銘柄を選択的に強気に保有することを推奨しています。
なぜ優良企業も一緒に売られるのか？
ファンドが損失を被ったり、ボラティリティが上昇したり、内部リスク制限に達した場合、運用者がまず解決すべきなのはポートフォリオ全体のリスクです。
このとき、1社が好決算を発表しても売りの対象となることがあります。その理由はファンドが突然その企業に否定的になったわけではなく、ポジションが集中し過ぎているためレバレッジを下げなければならない、あるいは現金を捻出する必要があるためです。
ロイターによると、10月22日、Goldman Sachsの追跡するファンダメンタルズロングショート、システマティック、多ストラテジーファンドは、3つの戦略いずれも一日で1％以上の損失を出しました。混雑したAI取引での損失も、一部ファンドがレバレッジ・リスクを削減する要因となりました。
こうした調整が相場を増幅します。価格下落→損失→ファンドが持ち高縮小→新たな売り圧力の発生、という流れです。個人投資家には、企業に新たな悪材料がないのに株価が依然として低迷するのが最もつらいものです。
とはいえ、この下落すべてを機関投資家のせいにすることはできませんし、ファンドが意図的に売り崩してショートで損失を埋めていると断定することもできません。
米国株投資ネットは、今回の下落は2つの観点から見る必要があると考えます：AI投資のリターンや資金調達コストなどへの懸念が投資家のバリュエーション意欲に影響を与え、機関投資家のポジション調整が下落幅をさらに拡大させる。両者は同時に起こりえます。
ショートが多いと、なぜリバウンドも拡大するのか？
株を空売りした後、投資家はポジションをクローズするために買い戻す必要があります。もし株価が持続的に上昇し始めると、ショート側は損失を被り、一部ファンドは買い戻しを選択する可能性があります。
買い戻しが集中して発生すると、買いが増えて価格がさらに上昇し、さらに多くのショートがポジション見直しを迫られます。だからこそ、大きく下げた銘柄は反発時にも急騰する可能性が高いのです。
ただし、ショートが多い＝すぐに買い戻しが出るとは限りません。ファンドはショートを維持したままにもできるし、買い戻した後、再び新たに売り建てすることもありえます。十分な好材料がなければ、ショート過多な状態はしばらく続くこともあります。
本当に観察すべきは、好材料が出た後に株価が上昇を維持できるか、ショートカバー後も長期投資資金による買いが続くかどうかです。前者だけでは急騰の後に反落しやすく、両方あれば反発はより持続的になります。
私の見解としては、この2つのチャートは市場の急反発リスクを警戒させますが、ボトムと断定するには不十分です。これらは特に、現在の価格の変動には機関のポジション調整の影響があることを直接的に示しており、すべてを企業の長期的価値変化に結びつけることはできません。
私はAI基盤への長期的な需要に依然としてポジティブな見解を持っていますが、この自信は具体的な企業でこそ裏付ける必要があります。顧客が発注を継続しているのか、プロジェクトは納品できているのか、資金調達は可能か、など。産業の進む方向は良好でも、成長を実際に持続できる企業を見極める必要があります。
今後は、機関投資家が引き続き持ち高を縮小するリスクも警戒しつつ、連続する下げによってすべての投資機会が消えたと決めつけないよう注意が必要です。まず保有銘柄が本当にビジネス悪化なのか、主にバリュエーションやポジション調整の影響なのかを見極め、次のアクションを決めましょう。
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