米国株式の米国債に対するリスクプレミアムがほぼ消失した

出所：グローバルマーケットレポート

投資家は熱狂的な勢いで株式市場に流入しています。しかし、ある指標から見ると、現在の株式市場はインターネットバブル崩壊後と同じくらい魅力に欠けているように見えます。

この指標は株式リスクプレミアムであり、通常はS&P500指数の収益利回りと米国10年債利回りの差として定義されます。収益利回りとは、企業利益を株価評価に対するパーセンテージで示したものです。直近数週間でこの差はほぼ消失し、現在は2000年代以降で最低水準の一つとなっています。

言い換えれば、株式の予想リターンを大まかに測るこの指標は、今や極めて安全な国債の利回りをわずかに上回る程度となっています。

主因は、インフレ懸念が世界的な債券売却を引き起こし、米国債利回りを押し上げたためです。イランの紛争とホルムズ海峡の閉鎖は今年の原油価格を約60%押し上げ、利下げ期待を大きく変化させました。当初、2026年の利下げは確実視されていました。米国大統領Trumpは先週末、米国とイランがホルムズ海峡再開に向けた合意に近づいていると述べましたが、仲介者によれば、月曜日にはこの合意の進展がやや停滞しました。

利下げ期待の後退とともに、債券利回りは上昇。10年米国債利回りは先週金曜日に4.57%で取引を終え、2月末に米国とイスラエルがイランを攻撃する前の3.96%から上昇しました。

債券市場のインフレ懸念が高まる中、株式投資家の心理はほとんど高揚しきっており、株価の評価は歴史的水準と比べても依然高いままです。株価が高騰し、ウォール街が数週間にわたる買いの狂宴を繰り広げる中、今後1年の予想利益に基づくS&P500指数の収益利回りは直近数週間で低下しています。

「現在、債券市場と株式市場の間には乖離が存在します」とMercer AdvisorsのCIO、Don Calcagni氏は言います。「これはインフレ懸念が強まり、株式評価が割高にあることを示しています。」

株式市場は依然としていくつかのリスクに直面しています。たとえば、AI革命がもたらすとされる生産性の大幅な向上や利益の急増といった壮大なビジョンが、最終的には泡に終わるのではないかとの懸念が長く続いています。

今週は祝日で取引時間が短縮され、投資家は米国経済の健全性を測る重要なデータ更新に直面します。消費者信頼感レポート、小売大手CostcoやDollar Treeの決算報告、そしてFRBが重視するインフレ指標の最新データなどです。

S&P500指数の収益利回りと債券利回りの差は、投資家が債券ではなく株式を保有することで追加的に引き受けるリスクに対する報酬の大きさを示します。その基本的なロジックは、長期的には株式は債券より高い期待リターンを提供しなければならないというものです。そうでなければ、米国債の安全性と予測可能性が株式のリスクを上回り、株式投資では一部または全ての資産を失う可能性があるためです。

一部の投資家はこの指標を重要視しておらず、債券の固定リターンと企業利益の無限の成長可能性を比較すること自体が意味に乏しいと考えています。また、株式リスクプレミアムなどの評価指標は単独では株式を売却したり様子見する十分な理由になることは少ないとも指摘します。

しかし、過去にはS&P500指数の収益利回りの債券利回りに対する指標が、特に長期間にわたって実用的なガイダンスとなる場合がありました。

例えば、ノーベル経済学賞受賞者Robert Shillerは、過去1世紀以上のデータに基づき、自身の好むリスクプレミアム指標（インフレを調整した過去利益に基づく）とS&P500指数の将来における債券に対する超過リターンとの間には密接な関係があると強調しています。

直近で顕著な例外が発生しています。過去10年、S&P500指数の年率超過リターンは、10年前のShillerの「超過CAPE利回り」水準から予想された水準をはるかに上回っています。この乖離は、パンデミックやインフレ、急激な金利上昇が特徴だった時期に株式市場がどれだけ従来の規律から逸脱したかを浮き彫りにしています。

株式リスクプレミアムは昨年初めにマイナスに転じました。当時、米国債利回りの上昇と株価評価の急騰がこの指標をマイナス領域に押し込みました。前回この指標が長期的にマイナスとなったのは、インターネットバブル崩壊後でした。

現在、株式投資家の議論の焦点は、米国の大企業利益の急増が、株式市場を猛烈な勢いで過去最高水準に押し戻すのに十分かどうかです。

Calcagni氏は懐疑的な立場の一人です。「現在の株価を支えるには、こうした利益の伸びが数年間続く必要があります」と彼は言います。「私は、それはまずあり得ないと感じています。」

反対の見方では、AIブームは始まったばかりであり、企業がこの技術を販売し、導入し、改善することで利益がさらに押し上げられ、経済全体の成長も促進されるだろうとしています。

Neubergerのマルチアセット共同CIO、Jeff Blazek氏は「株式の評価は低くないが、極端に高いとも言い難い」と述べています。さらに、彼のチームはFRBが金利で市場の想定よりもハト派的な姿勢を取ると予想していると付け加えました。「我々は債券も株式も好きです。」

確かに、最近の株式市場の急騰により、投資家が懐疑的になる理由はほとんどなくなっています。半導体株の急反発が再開し、その流れは量子コンピューティングや宇宙関連企業の投機的な株式にも広がっています。

しかし、2026年の株式リターンを楽観する人々は、その予想が中東情勢の緊張が解決できるかに左右されると警告します。LPL Financialのチーフ株式ストラテジスト、Jeff Buchbinder氏は、自分と同僚が原油価格チャートを「真実のチャート」と呼び始めたと語っています。

「原油価格は交渉の進捗を映しています」と彼は言います。「夏の終わりまでにもし原油価格が100ドルに留まっていたら、この全論理が根底から変わるでしょう。」

Buchbinder氏は、高い評価を理由に今のところ理にかなった株式の反発に乗り遅れるつもりはありません。しかし、彼は現状の良い流れを維持するには不可欠な二つの重要な要素を注視しています。

「金利が下がり、利益が上昇する——この二つが同時に得られないなら、株式市場の評価は高すぎると思います」とBuchbinder氏は述べています。