米国債券利回り曲線が逆イールドに接近！債券市場は米国経済の見通しに疑問を呈す？

米国国債の利回り曲線が逆イールドの臨界点に近づいており、債券市場は連続利上げが経済に悪影響を及ぼす可能性について警告のシグナルを発しています。

先週、10年物と2年物米国債の利回り差は17ベーシスポイントまで縮小し、2025年初以来で最小のスプレッドとなり、曲線のフラット化傾向が顕著に強まっています。この動きは、米連邦準備制度理事会（FRB）が今月、3年ぶりに利上げを実施し、さらに金融引き締めを継続する意向を示した直後に起こりました。現在の市場は、今後1年間で少なくとも3回の各25ベーシスポイントの追加利上げを織り込んでいます。

イールドカーブの逆転は、1960年代以降のすべての景気後退に先行して発生してきました。もし今回も現実になれば、高値圏にある米国株式市場や銀行セクターに大きな影響を及ぼすことは避けられません。同時に、KBW銀行株指数は先週、直近高値から10%超下落し、テクニカルな調整局面に入りました。

曲線のフラット化加速、逆イールドリスク上昇

現在、10年物米国債利回りは約5.2%、2年物は約4.9%で、両者の差はおよそ30ベーシスポイントのレンジで推移し、近年で最も狭い水準となっています。10年債利回りは2007年以来の高水準にあります。

今月のFRBによる利上げ決定後、短期債の利回り上昇が長期債を大きく上回り、曲線のフラット化が進行しました。この動きにより、年初に曲線のスティープ化（急傾斜）を予想してポジションを取っていた債券投資家は大きな損失を被りました。

CreditSightsのインベストメントグレードおよびマクロ戦略主管Zach Griffithsは「2年物と10年物のイールドカーブが逆転、あるいは急速にフラット化するのを見れば、市場は『経済が非常に強い』という見方に疑問を抱き始めるでしょう。これは債券市場が現在織り込んでいる内容です」と述べました。

逆イールドシグナルは歴史的に強力だが、近年は信頼性低下

イールドカーブの逆転は、債券投資家による「FRBが利上げしすぎ、経済の先行きが弱まる」との集団的認識と捉えられています。Bloombergのデータによると、1978年以降、2年物と10年物のイールドカーブは平均で景気後退の約15か月前に逆転し、遅延期間は6か月から2年ほどです。

しかしながら、この指標の予測力自体は近年にわたり疑問視されることが増えています。2022年には米国の複数のイールドカーブが相次いで逆転し、多くのエコノミストが12か月以内のリセッション入りを予想しましたが、実際には景気後退は発生しませんでした。米国経済は、2022～2023年のFRBによる急速な引き締め、地域銀行危機、グローバルな貿易戦争、そして今年のエネルギー価格高騰を経てなお、強いレジリエンス（耐性）を示しています。

注目すべきは、政策当局者が重視するリセッションシグナルは「3か月物と10年物米国債の利回り差」であり、現在この差は依然として比較的急で明確な警報を発していません。

逆イールドは目前なのか？

市場では、今後カーブがさらに逆転へと進むかについて意見が分かれています。

TD Securitiesの米国金利戦略チーフGennadiy Goldbergは「市場は既に大幅な利上げ期待を織り込んでおり、短期ゾーンの金利上昇余地は限られる。2年物と10年物の利回り差は今後数週間でスティープ化（拡大）に向かうとみている」と語ります。「市場は大幅利上げの予想を十分に織り込んでおり、これがここ最近の急速なカーブのフラット化を引き起こした。しかし今後数週間で2s10sカーブは再び拡大に転じる可能性がある。」

さらに、Bloombergのエコノミストは米国第3四半期の経済成長見通しを上方修正しており、力強い需要データも景気大幅減速のシナリオを想定しにくくしています。

一方で、Columbia ThreadneedleのポートフォリオマネージャーEd Al-Hussainyは、今後6か月以内の2年物・10年物、5年物・30年物のイールドカーブ逆転を見越してポジションを取っていると述べます。「金融政策の引き締めを示す最もよい指標は、イールドカーブのフラット化、そして最終的な逆転だ」と彼は語ります。

銀行株に圧力、市場に波及効果

イールドカーブのフラット化は株式市場にも波及し、銀行セクターがその影響を最も強く受けています。銀行は通常、短期金利で資金を調達し、長期金利で貸し出すため、利鞘が縮小すると純金利マージンが圧縮され、収益力が直接的に低下します。

主要銀行株を追跡するKBW銀行株指数は先週、テクニカルな調整相場に入り、直近高値から累計10%以上下落しました。

TCWグループのグローバル金利共同責任者Jamie Pattonは、潜在的な逆イールドを「政策ミスのシグナル」と位置付けています。「これはFRBが利上げしすぎたことを意味し、今後大幅な利下げを余儀なくされるだろう。我々にとって逆イールドのイールドカーブは、マクロ経済の健康度を示すものではない。」と語ります。

今回のカーブフラット化は、今年2月の米国とイランの戦争勃発以降、米国経済物語が大きく変化したことを反映しています――当時、市場は相次ぐ利下げによる短期債利回りの低下に賭けていましたが、現在ではむしろ連続利上げに備える動きへと転じています。