Verbale della conferenza TMT di Goldman Sachs: i principali clienti di OpenAI utilizzano 8 volte più dei clienti ordinari, "pagamento in base ai risultati" sostituirà "pagamento in base ai Token"

Ieri Goldman Sachs e Citigroup hanno tenuto contemporaneamente la conferenza TMT, riporto alcuni passaggi salienti tratti dal GIR. Questa volta le informazioni sono molte e le due conferenze sono ancora in corso, continueremo ad aggiornarvi con le ultime notizie in tempo reale.

TMTB: Astra ha ricevuto molta attenzione durante il weekend, nonostante il consenso iniziale fosse che, a parte la modellazione 3D, il ragionamento spaziale e pochi altri casi d’uso, non abbia ancora realizzato un salto di qualità completo rispetto a Fable 5.1. Più importante, considerando la serie di rilasci e il ritmo dei modelli presentati da OAI prima del DevDay del 29 settembre (Grok 4.7, Fable 5.1, Watermelon di META, ecc), sembra che gli investitori siano più tranquilli sulla traiettoria di settembre.

Nel frattempo, stiamo assistendo a un'applicazione più concreta di questi modelli ai compiti in ambito lavorativo tramite Grok Bot e, per i consumatori, tramite Instinct, mentre anche il nuovo Muse di META si unisce oggi al gruppo.

L’interpretazione rialzista per il settore dei semiconduttori è: se strumenti migliori possono permettere all'intelligenza di essere utile in un insieme più ampio di compiti, allora non è necessario un salto evolutivo dell'intelligenza, il che potrebbe fornire quell'uso importante e sfuggente che gli ottimisti dei semiconduttori hanno sperato come successore della programmazione.

openai: impostazione generale tendenzialmente ottimista, come previsto, ma poche nuove informazioni sui dati…

Il filone principale è quello delle aziende. Consumatori vs aziende: il rapporto si è spostato da 60:40 a inizio anno a 50:50 a metà anno, con ricavi a run rate annualizzato a luglio in crescita del +20% complessivo e +32% per le aziende, su una base già ampia. Il vero nuovo dato è l’intensità d’uso: il top 10% dei clienti aziendali front-end usa token 8 volte rispetto ai clienti ordinari (prima era 3 volte), mentre all’interno di OpenAI è 33 volte. Friar definisce questa proporzione di 33 come un’anteprima della futura evoluzione dei clienti attuali, il che significa che la crescita sul versante enterprise non si basa più sull’acquisizione di nuovi clienti, ma sull’incremento del consumo per cliente esistente. Codex è passato da 100.000 utenti a 25 milioni, il codice su Canva è generato al 100% da OpenAI, tutto a dimostrazione di questa curva.

Modello: non si guarda più al costo per token, ma al costo per task; per uno stesso risultato, il numero di token emesso è inferiore del 68% rispetto ai concorrenti. La risposta sul tema open weight è molto aggressiva: Luna in hosting su Cloudflare costa anche meno di GLM 5.3, ovvero i laboratori più avanzati riescono a portare il prezzo dell'inferenza sotto quello del self-hosting open source. Il percorso dei prezzi è abbonamento → a consumo → a risultato, esprimendo chiaramente la volontà di abbandonare il conteggio a token e passare a una revenue sharing verticale.

Potenza computazionale: ancora molto limitata, ogni settimana si fanno compromessi tra training, ricerca e inferenza; il full stack è inteso come uno spettro, non una scelta binaria, l’infrastruttura interna è in aumento. L’ROI viene calcolato confrontando i ricavi fino ad oggi e quelli previsti nei prossimi 12 mesi su ciascuna serie di modelli rispetto all’investimento in potenza computazionale, per valutare se e quanto la redditività migliora; il margine lordo migliora grazie all'aumento dei ricavi per gigawatt e alla diminuzione della curva dei costi. Alle critiche sugli investimenti eccessivi, la risposta è che solo quest’anno si è visto un ritorno reale.

AMD +6%, grazie alla domanda crescente di CPU generata dagli scenari di utilizzo computerizzati (servono più CPU), decisa domanda di acquisto: il CFO e il CEO hanno confermato alla conferenza Citi fiducia nell'accelerazione di MI450/Helios, sebbene il mercato discuta dell’esecuzione. Indicano che la domanda e i volumi del 2027 ora superano i piani originari AMD, tutte le previsioni dei tre clienti chiave (Meta, OpenAI, Anthropic) sono superiori alle attese, l’unico limite oggi è l’offerta, non la domanda.

Comunicazioni ottiche (LITE +11% / COHR +7%)

Alla conferenza TMT di Citi si è agganciato il trend rialzista di AMD: la società pianifica di lanciare nella seconda metà del 2027 un acceleratore per domini di espansione più ampi (come già scritto in un nostro precedente articolo; ieri Corning ha confermato ordini di fibra fino al ‘32, la domanda è forte: scale-across (interconnessione tra datacenter) TAM), offrendo contemporaneamente sia soluzioni in rame che in fibra ottica near-packaged, con probabile coesistenza di entrambe le tecnologie su più generazioni di prodotto e non una singola sostituzione settoriale improvvisa.

È la prima volta che i produttori di GPU commerciali presentano una roadmap esplicita su quando introdurranno la comunicazione ottica all’interno del dominio di espansione (dove ciascuna GPU ha una larghezza di banda moltiplicata rispetto all’esterno – scale-out), e non solo a livello di switch. Questo conferma le dichiarazioni del CEO di LITE della scorsa settimana lato clienti; la finestra chiave per l’applicazione interna nei rack server sarà nei prossimi 12-18 mesi. Inoltre, AWS insieme a QCOM sostiene finanziariamente l’interconnessione ottica 1.6T, consolidando ulteriormente il trend.

Al forum tecnologico di Deutsche Bank della scorsa settimana anche Michael Hurlston, CEO di Lumentum, ha definito lo Scale-In come la prossima grande opportunità: sarà la direzione da seguire nei prossimi 12-18 mesi.

AVGO +3,0%

Il CEO Hock Tan, durante la conferenza Goldman Sachs, difende la traiettoria dei ricavi AI da 115 miliardi / 230 miliardi USD e precisa che il vero vincolo è la disponibilità di siti pronti per l’elettricità, non il silicio. Broadcom può già fissare la capacità produttiva al 2027.

Il suo quadro di valore è il vero messaggio: per i modelli frontiera di fascia alta, ogni gigawatt di energia può generare circa 30 miliardi di dollari di ricavi ricorrenti annuali, con costi operativi intorno ai 10 miliardi; secondo le sue stime “per token”, il costo globale d’inferenza si aggira sui 200 miliardi l’anno, i ricavi dei modelli intorno a 150 miliardi, dove i modelli avanzati guadagnano almeno il 75% dei ricavi usando la metà dei token, mentre chi utilizza pesi open source spende circa 100 miliardi per ricavi di soli 30 miliardi, quindi il valore va dove l’intelligenza migliora, mentre i secondi non guadagnano nulla.

Respinge anche le critiche sulla ciclicità della piattaforma Apollo/Blackstone (definendola generazione di domanda tramite finanziamento, non puro ciclo), delineando una roadmap a due, quattro e otto chip.

Applied Materials (AMAT) +4,0%

Il CFO Brice Hill ha dichiarato alla conferenza Citi che tutti gli indicatori puntano ancora alla crescita: ogni trimestre del 2024, l’outlook a otto trimestri cumulato del cliente maggiore continua a salire; ora oltre 100 fab sono monitorate dal sistema; la capacità utilizzata sulle logiche e DRAM più avanzate si avvicina al 100%; il collo di bottiglia per la crescita della capacità è il ritmo di costruzione delle clean room, non la domanda.

Nuova informazione: per la DRAM, l’avviamento della nuova capacità sarà di 300.000-400.000 wafer/mese all’anno nei prossimi anni; ogni 100.000 wafer corrispondono a 10 miliardi di investimento in equipment, mentre retrofit e upgrade costano solo un quarto di tale cifra, motivo per cui lo definisce un ciclo d’investimenti di livello superiore. Precisa inoltre che il declassamento delle specifiche HBM ha impatto neutro sulla domanda di equipment, perché stanno crescendo i sistemi associati per ogni chip di memoria fornito.

ALAB -7%

Impatto negativo dalla transazione QCOM/AWS: Amazon è il maggior cliente della società, mentre l’accordo QCOM mira a risolvere i colli di bottiglia interni di rete usando tecnologia ottica sviluppata insieme, velocità fino a 1.6T, integrando SerDes e DSP ottico di Qualcomm – tutto nell’ambito di signal conditioning/interconnessione (Aries, Taurus, Scorpio) di ALAB. Amazon detiene warrant su ALAB al raggiungimento di 6,5 miliardi USD di ordini, ma QCOM ha ottenuto warrant paralleli da 60 miliardi USD, sollevando il timore che parte della quota di mercato andrà persa.

SNDK -0,1%

Il CFO Luis Visoso ha dichiarato a Citi che il nuovo modello di business copre già il 50% delle bit di storage per quest’anno fiscale, e toccherà i due terzi nel 2028, con un floor di margine lordo vicino all’80% e due contratti già rinegoziati per aumento quantità e estensione scadenze su richiesta cliente. La crescita dell’offerta dipende solo dal progresso dei nodi di produzione senza aggiunta di nuova capacità wafer; la crescita del settore storage in bit resta fra il 15% e il 17% su livelli medio-alti.

Dal suo punto di vista, per definizione la domanda non può superare l’offerta. L’ulteriore novità riguarda il modello KV cache alla base delle flash high bandwidth, rivisto al rialzo ad ogni aggiornamento recente; i relativi prodotti saranno consegnati ai clienti nel 2027. Nel trimestre scorso, 4,5 miliardi su 5 di free cash flow sono stati destinati al buyback azionario.

ANET +0,6%

Il CTO Ken Duda e il CFO Chantelle Breithaupt hanno illustrato alla conferenza Goldman Sachs la logica dietro il rialzo della guidance: il lavoro sulla supply chain e la visibilità ordini fino ad agosto per due trimestri; l’impegno d’acquisto di 9,7 miliardi (quasi triplicato) indica domanda effettiva, non effetto inflazione.

L’espansione orizzontale pesa circa il 30% dei 3,5 miliardi di ricavi AI attesi quest’anno, poiché i clienti non trovano abbastanza elettricità in singole location; l’espansione verticale è un mercato quasi nuovo per ANET, la crescita è attesa da fine 2027/inizi 2028. I rincari si applicano solo ai futuri ordini con distinte base memory-intensive, per mantenere margini neutri. Per i nuovi cloud provider la policy del CFO è: prepagamento o si esce, poiché non tutti avranno successo nel lungo periodo.