Il rapporto finanziario di SanDisk crea un'opportunità di acquisto?

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Bilancio finanziario Sandisk

Passiamo ora all’analisi del bilancio Sandisk. La società ha presentato un bilancio misto. La notizia negativa è che tutti i dati del trimestre hanno superato le aspettative, ma non significativamente; la notizia ancora peggiore è che le previsioni per il prossimo trimestre sono stabili e vicine al limite inferiore delle attese del mercato, e la crescita sta iniziando a rallentare. Tuttavia, la buona notizia è che il management ha rilasciato informazioni dettagliate sui contratti a lungo termine, rafforzando ulteriormente la convinzione di un ciclo prolungato. Pertanto, evitiamo di discutere i dati di bilancio e concentriamoci direttamente sugli aspetti principali dei contratti a lungo termine.

Ad aprile Sandisk ha annunciato i primi cinque contratti a lungo termine; in questo trimestre sono stati aggiunti altri cinque, arrivando a un totale di dieci, che coprono otto aziende di data center e edge computing. Tra i nuovi accordi, tre sono con nuovi clienti, mentre due sono espansioni di accordi con clienti esistenti. Questo significa che i nuovi clienti sono disposti a partecipare e i vecchi clienti ad aumentare i volumi, segno che il modello dei contratti a lungo termine sta passando dalla fase di test alla scalabilità, se non addirittura alla normalità.

Per quanto riguarda durata e prezzo: il termine più lungo è di 5 anni, con una media superiore ai 4 anni per i 10 contratti attuali, il che significa che la quota di clienti con accordi di soli 3 anni è molto bassa. Inoltre, gli impegni di fornitura e domanda sono stati ulteriormente suddivisi per ciascun anno e trimestre: i clienti non possono limitarsi a indicare un obiettivo totale di acquisto su cinque anni e poi rinviare liberamente gli ordini, ma devono effettuare acquisti nelle quantità concordate per ogni trimestre e anno. Questo permette a Sandisk di pianificare meglio capacità produttiva e scorte, offrendo un quadro più chiaro dei ricavi. Per i clienti, garantisce la certezza della fornitura NAND per più anni, ma offre meno flessibilità e possibilità di variazioni.

Per quanto riguarda il prezzo, i contratti a lungo termine prevedono due meccanismi: prezzo fisso e prezzo variabile. Il tetto del prezzo variabile non è stato specificato, mentre per il minimo si parla di un prezzo molto attraente, sebbene non sia stato reso pubblico un margine lordo di riferimento.

Comunque, considerando il prezzo minimo, i ricavi contrattuali minimi attuali dei contratti corrispondono a 93,9 miliardi di dollari, pari a circa 4,6 volte i ricavi Sandisk previsti per l’anno fiscale 2026. Se clienti e Sandisk rispettassero gli impegni, la media dei ricavi dei prossimi cinque anni non sarà inferiore a quella di quest’anno. Considerando il margine netto del trimestre e una valutazione media di 15 volte per il settore dei semiconduttori, solo questi contratti a lungo termine sarebbero sufficienti a sostenere il prezzo attuale delle azioni. Tuttavia, prevediamo che con la penetrazione crescente di questi contratti, l’elasticità dei prezzi e il margine lordo potrebbero essere impattati.

Relativamente ai volumi di fornitura: l’azienda comunica che nell’anno fiscale 2027, cioè da luglio di quest’anno a giugno dell’anno prossimo, circa metà della produzione NAND sarà vincolata a contratti a lungo termine; nel 2028 questa percentuale arriverà a circa due terzi.

Dunque, il vantaggio è che la maggior parte della produzione è già stata allocata, lo svantaggio è che la capacità produttiva da destinare liberamente diminuisce. Si tratta di una scelta aziendale che sacrifica una parte della potenzialità di crescita per ottenere migliori previsioni sui ricavi.

In termini di garanzie contrattuali, per evitare inadempienze dei clienti, Sandisk ha ottenuto garanzie finanziarie per 16,5 miliardi di dollari, pari al 18% dei ricavi contrattuali minimi. Queste garanzie non saranno rilasciate subito come prepagamenti di acquisto, bensì gradualmente verso la fine dei contratti; quindi, col passare del tempo e il diminuire degli obblighi rimanenti, la copertura della garanzia sui contratti residui aumenterà. Queste modalità sono identiche a quelle di Micron.

Infine, per garantire la consegna trimestrale, l'azienda dovrà mantenere un maggior numero di giorni di inventario accettando anche costi più alti per i componenti. Il management si aspetta che queste maggiori scorte faranno aumentare le vendite NAND annuali in una forchetta media-alta a doppia cifra. In futuro sarà necessario ampliare ulteriormente la capacità produttiva.

Secondo Jason, a parte la mancata dichiarazione chiara della clausola take or pay, le altre condizioni sono in linea con quelle offerte da Micron, e la protezione contrattuale è piuttosto completa. Tuttavia, il mercato, di fronte a una crescita in rallentamento, margini lordi al picco ed elasticità dei prezzi ridotta, ha scelto di abbandonare questi titoli, continuando di fatto a valutarli secondo vecchi paradigmi di ciclo breve.

Sebbene lo storage rimanga un settore ciclico, bisogna riconoscere che il rischio di ciclo è effettivamente diminuito rispetto al passato. Ora ci sono vincoli e contratti a lungo termine concreti, la domanda principale — trainata dai data center AI — non rallenta e, a meno di una repentina commercializzazione di una tecnologia rivoluzionaria di compressione, il trend rialzista dello storage sarà più prolungato nel tempo.

Ritengo quindi che in futuro sia più probabile un percorso intermedio, piuttosto che una visione monocromatica da ciclo breve. Non serve essere così pessimisti come il mercato di oggi, ma è anche meglio non illudersi troppo attendendo un’altra improvvisa e vertiginosa impennata dei prezzi nello storage.