إيلون ماسك يسرّع من طموح "الذكاء الخارق": مناقشات بين SpaceX و Tesla حول الاندماج بقيمة 3.5 تريليون دولار، و ASML تسرّع تسليم المعدات لـ Terafab

أفادت تطبيق "سوق المعرفة المالية" أنه بعد إغلاق سوق الأسهم الأمريكية يوم الثلاثاء، جمع ماسك في مكالمة نتائج الربع الثالث لشركة SpaceX (SPCX.US) خيطين كان كل منهما يتداول على حدة. تشير هاتان المعلومتان إلى أمر واحد: في سلسلة قوى الحوسبة الخاصة بـAI، يحاول ماسك في الوقت نفسه حل مشكلتي "عدم القدرة على التصنيع" و"عدم القدرة على الدمج".

أما الأولى فتتعلق بالرقاقات: قال إن شركة ASML (ASML.US) وغيرها من موردي المعدات الرئيسية يسرعون في تسليم المعدات لمشروع Terafab التابع لـTesla (TSLA.US) وSpaceX، موضحاً: "هذه المواعيد النهائية طموحة للغاية، نحن نشكر ASML وجميع موردينا الآخرين لتسريعهم تسليم المعدات لتحقيق هذا الهدف." أما الثانية فهي متعلقة بالعمليات الرأسمالية: فقد أنشأت كل من SpaceX وTesla لجنة خاصة من مدراء مستقلين لمناقشة إمكانية الدمج—وهذا هو أوضح تصريح علني حتى الآن بشأن هذه الصفقة المحتملة.

جدول Terafab الزمني: اختبار الشريحة في مايو 2027، الإنتاج الضخم في الربع الثالث من 2028

قدم ماسك هذه المرة أولى نقاط Terafab الداخلية المحددة، وأضاف تقييداً بنفسه—"نطاق الخطأ كبير جداً". وفقاً لتصريحه، يهدف مصنع الرقاقات البحثي في أوستن إلى تشغيل أول شريحة اختبار في مايو أو يونيو من العام المقبل، وهذه الشريحة "تشبه شريحة SRAM"، تُستخدم للتحقق من خط الإنتاج؛ أما الهدف التالي فهو تحقيق الإنتاج الضخم في الربع الثالث من 2028 في منشأة Gibbons Creek الرئيسية.

فهم وزن هاتين النقطتين يتطلب الرجوع للمشروع نفسه. تم الإعلان عن Terafab رسمياً في أوستن في 21 مارس 2026، وهو مشروع مشترك بين SpaceX وTesla وxAI، يهدف إلى إنتاج طاقة حوسبة AI بطاقة 1 تيراوات سنوياً—حيث ذكرت SpaceX في إعلان المشروع أن "الطلب المشترك على الرقاقات بين SpaceX وTesla متوقع أن يتجاوز 1 تيراوات بشكل كبير، وهو أعلى بكثير من المعروض العالمي الحالي". يقع المصنع في موقع محطة Gibbons Creek السابقة لتوليد الطاقة بحرق الفحم في مقاطعة Grimes، تكساس، وتبلغ مساحته أكثر من 6,000 فدان، ويبعد حوالي 90 ميلاً شمال غرب هيوستن؛ جرت مراسم بدء المشروع في 6 أكتوبر، وبدأ تنظيف الأرض منذ أغسطس، من المقرر أن يبدأ البناء الرسمي في 1 ديسمبر، وستكتمل الأعمال بالكامل بنهاية 2028.

ويتميز الاستثمار بتقسيمه إلى مراحل: الاستثمارات في المرحلة الأولى تبلغ 16.8 مليار دولار أمريكي، كما أكدت ذلك إعلانات SpaceX في 6 أغسطس ومحافظ تكساس جريج أبوت؛ ووفقاً لوثائق تقديم الحوافز المقدمة لتكساس، قد تصل القيمة الإجمالية للمشروع بعد اكتماله إلى 119 مليار دولار أمريكي. قدم صندوق تكساس للأعمال (Texas Enterprise Fund) منحة قدرها 30 مليون دولار للمرحلة الأولى، ووافق مجلس مفوضي المقاطعة بنسبة 4 إلى 1 على إعفاء ضريبي للممتلكات بنسبة 100%.

القدرة التصنيعية الفعلية ليست بيد ماسك. انضمت Intel (INTC.US) للمشروع في 7 أبريل، متعهدة بتغطية سلسلة القيمة الكاملة من التصميم للتصنيع والتغليف، وسيتم إنتاج Terafab الضخم باستخدام عملية Intel 14A؛ في 2 أكتوبر ظهرت أنباء عن إمكانية مشاركة TSMC (TSM.US)، وفي 7 أكتوبر حدد ماسك الحدود بشكل واضح على منصة X —"سنقوم ببناء وتشغيل هذا المصنع بأنفسنا"، وأقصى ما يمكن لـTSMC فعله هو استئجار جزء صغير منه. وقد لخّص المحلل أدريان سانشيز من مجموعة Yole Group الموضوع بشكل مباشر أكثر: Terafab "يشبه توسعاً لمصنع رقائق Intel، بينما تعمل Tesla وSpaceX وxAI كعملاء رئيسيين".

دور ASML: العقبة الوحيدة، وكذلك المستفيد المباشر

وجّه ماسك شكره بشكل خاص لشركة قدرتها الإنتاجية محجوزة حتى عام 2030.

أعلنت ASML في 14 أكتوبر عن نتائج ربع ثالث قياسية: مبيعات صافية بقيمة 11.662 مليار يورو، بزيادة 25.0% على أساس ربعي و55.2% على أساس سنوي، لكنها كانت أدنى بقليل من متوسط توقعات وول ستريت البالغ 11.735 مليار يورو؛ تم رفع توجيه المبيعات السنوية إلى 44-45 مليار يورو، مع توجيه هامش الربح الإجمالي إلى حوالي 56%. وأكد الرئيس التنفيذي كريستوف فوكيه (Christophe Fouquet) بالفعل آنذاك أنه أجرى محادثات مباشرة مع ماسك حول Terafab، ووصف الطرف الآخر بأنه "جدي للغاية (very serious)"، وأضاف شرطاً: فقط عندما لا تكون ASML هي العقبة في الإمداد، يصبح هذا المشروع فرصة، وهذا شيء لم تحققه الشركة حتى الآن مع زبائنها الحاليين.

وقد يكون توقيت تجهيز المعدات أبكر من إتمام البناء. نقل مراقب صناعة الرقاقات تيم كولبان عن مصادر أن أول جهاز ASML EUV لمصنع Terafab قد يتم تسليمه في منتصف العام المقبل؛ بينما تشير حسابات SemiAnalysis إلى أن الهيكل الرئيسي لمصنع الرقاقات البحثي في أوستن لن يكتمل حتى نهاية 2027، ولن يتم نقل المعدات قبل ذلك، ما يعني أن هذا الجهاز باهظ الثمن سيبقى غير مستخدم لفترة طويلة. بالنسبة لمصنعي الرقاقات التقليديين، يمثل هذا عبئاً مالياً ثقيلاً، لكنه ليس كذلك بالنسبة لـTerafab.

لماذا يجب عليك أن تصنع بنفسك؟ تقرير مالي أدخل الذكاء الاصطناعي في صلب أعماله

يمكن العثور على مبرر الحاجة الملحة لـTerafab بالأرقام نفسها في تقرير الأرباح.

بلغت إيرادات SpaceX في الربع الثالث 14.575 مليار دولار، بزيادة 161% على أساس سنوي (إيرادات الربع المناظر العام الماضي كانت 5.576 مليار دولار)؛ وبلغ الربح التشغيلي 2.791 مليار دولار وصافي الأرباح 4.404 مليار دولار، وتحولت كلتا القيمتين من خسائر إلى أرباح؛ كما بلغ EBITDA المعدل 8.809 مليار دولار، بزيادة 306% على أساس سنوي؛ وبلغ ربحية السهم المخفف وفقاً لمبادئ المحاسبة المقبولة عموماً (GAAP) 0.35 دولار. كانت كل هذه الأرقام أعلى من متوسط توقعات المحللين الذين جمعت بياناتهم S&P Global Market Intelligence (الإيرادات المقدرة حوالي 12.8 مليار دولار، وصافي الربح حوالي 2 مليار دولار، وEBITDA المعدل حوالي 6.8 مليار دولار).

ويعد تغير الهيكل أكثر أهمية من الإجمالي: حقق قسم AI الذي تسميه الشركة "الذكاء الفائق (Super Intelligence)" في الربع الثالث إيرادات بلغت 7.56 مليار دولار، بزيادة سنوية قدرها 830%، وتجاوزت إيراداته لأول مرة "ستارلينك" ليصبح أكبر مصدر للدخل، وتمثل حوالي 52% من إجمالي الإيرادات، وسجل ربح تشغيلي بقيمة 431 مليون دولار. وكان المحرك هو عقود تأجير قدرات الحوسبة السحابية—وافقت Anthropic في مايو على دفع نحو 45 مليار دولار على مدى ثلاث سنوات لمركز بيانات Colossus التابع لـSpaceX، وتعاقدت Google في يونيو لدفع 920 مليون دولار شهرياً من أكتوبر حتى يونيو 2029 (AFP).

وتنعكس التكلفة في الإنفاق الرأسمالي: بلغت المصروفات الرأسمالية للربع الثالث 19.593 مليار دولار، منها 16.4 مليار دولار استُخدمت لقسم الذكاء الفائق، ليبلغ مجموع الإنفاق على مدى تسعة أشهر حوالي 48 مليار دولار. بلغت قدرة الحوسبة في 30 سبتمبر 1.7 جيجاوات، مقارنة بـ0.6 جيجاوات العام الماضي؛ وقال ماسك إن القدرة ستصل إلى 2.5–3 جيجاوات بنهاية العام، ومع حلول 2027 يمكن زيادتها إلى 10 جيجاوات، "وربما" حتى 20 جيجاوات، كما يتوقع أن يصل الدخل السنوي المتكرر (ARR) لـSpaceX بنهاية 2027 إلى 500 مليار–1 تريليون دولار.

يمكننا تقدير مدى طموح هذا النطاق: فإيرادات الربع الثالث البالغة 14.575 مليار دولار تعني نحو 58.4 مليار دولار سنوياً، وللوصول إلى 500 مليار دولار خلال 15 شهراً يستلزم نمو ARR بما لا يقل عن 8.5 أضعاف. وإذا أعدنا النظر في Terafab، تظهر المنطقية—عندما يكون ميل الطلب على القدرة الحسابية بهذا الشدة، تصبح سلسلة الإمداد هي القيد الأكبر، وحل ماسك هو أن يبني مصنعه بنفسه.

إشارات الاندماج: من "لا يمكن مناقشته في مكالمة الأرباح" إلى لجنة خاصة

النقطة الثانية هي التي حبست أنفاس السوق بالفعل.

في يوليو من هذا العام، سئل ماسك من قبل محلل من Wells Fargo عن احتمال اندماج الشركتين، فأجاب: "لا يمكن مناقشة هذا الأمر في مكالمة نتائج الأرباح، يجب اتباع الإجراءات المناسبة." في 20 أكتوبر، أوضح الإجراءات نفسها: "بناءً على طلب المساهمين، أنشأت كل من SpaceX وTesla لجنة خاصة لمناقشة الفكرة، وتتشكل هذه اللجان من مدراء مستقلين. وبصفتي طرفاً له مصلحة في المسألة، لا يمكنني فعلاً المشاركة في المناقشات. يشبه الأمر عرض كابوكي غريباً، مجموعتان من الأشخاص يتحدثون، ولا يمكنني التدخل."

أكد في الوقت نفسه ثلاثة حدود: لم تتوصل اللجنة الخاصة بعد إلى اتفاق حول أي من الشروط، و"من الواضح أنه لا يمكن ضمان" توصلهم لذلك؛ الصفقة تتطلب دعم المساهمين، و"من جانب Tesla يجب أن يصوت 50% من جميع الأسهم لصالحها، وليس فقط المساهمين الحاضرين"—ووصف هذا بأنه "عتبة مرتفعة جداً"؛ "يعتقد بعض الناس أن الاندماج أمر محسوم، وأظن أن هذا مبالغ فيه إلى حد ما".

لكنه عبر أيضاً عن رأيه بوضوح تام: "هل أعتقد أن هذه فكرة جيدة؟ نعم." بسبب قائمة التعاون: برامج الذكاء الفائق، تصميم الرقاقات، Terafab، تكنولوجيا الروبوتات، إمكانيات إدخال مجموعة StarMind إلى المدار، وإضافة رئيسة الشركة شوتويل على الفور "الاتصال". إذا تم الأمر، سيكون حجمه غير مسبوق: تبلغ القيم السوقية للشركتين حوالي 2 تريليون دولار و1.5 تريليون دولار على التوالي.

توتر الحوكمة المؤسسية أكثر أهمية هنا. ووفقاً لوثائق اكتتاب SpaceX، يمتلك ماسك أكثر من 82% من حقوق التصويت في SpaceX، مقابل حوالي 20% في Tesla؛ قدر محلل باركليز دان ليفي أنه إذا استحوذت SpaceX على Tesla عبر صفقة مبادلة بالكامل، فسيحصل ماسك بعد الدمج على حوالي 37% من الحقوق الاقتصادية وحوالي 56% من حقوق التصويت—صفقة "ملك الأقلية وتحكم الأغلبية".

السوق بدأ بالفعل في تقييم الصفقة، لكن الخلافات واضحة أيضاً

الأطراف البيعية رسمت بالفعل مساراً مفصلاً للغاية. يعتقد دان ليفي من Barclays أن الصفقة قد تُعلن قبل اجتماع المساهمين السنوي لـTesla (الذي أعلن موعده في 3 ديسمبر)، إذ تستحوذ SpaceX بالكامل على Tesla مع علاوة سعرية باستعمال الأسهم فقط، واستناداً إلى تقييم SpaceX 2.1 تريليون دولار وTesla 1.5 تريليون دولار، يمكن لمساهمي Tesla مبادلة كل سهم بـ0.7 سهم في SpaceX؛ وإذا ضاعت تلك الفرصة، ستبقى هناك إمكانية إعلان الصفقة خلال 6–12 شهراً. قدم دان آيفز من Wedbush احتمالاً يتجاوز 80% لإتمام الاندماج بحلول نهاية 2027. وقد أدرجت RBC Capital علاوة استحواذ SpaceX على Tesla بنسبة 25%–30% ضمن هدف سعر Tesla.

أما الرأي المتشكك فهو مباشر أيضاً. فقد حذر جاري بلاك من The Future Fund المضاربين بعدم الترويج لصفقة TSLA-SPCX، معتبراً أن دمج الأسهم سيتم حسب مضاعف تقييم Tesla المنخفض، وأن الأرباح من التحكيم ستتآكل قبل إغلاق الصفقة بسبب العلاوة المدفوعة مقابل أسهم SpaceX؛ وأشارت Morningstar في وقت سابق هذا العام إلى أن الخلاف في التقييم قد يكون كبيراً، لا سيما لدى مساهمي Tesla. متوسط الأهداف السعرية من 38 محللاً لفترة 12 شهراً القادمة كان 397.83 دولار، في حين أن JPMorgan حددها عند 415 دولار، وMorgan Stanley 400 دولار، وGoldman Sachs 360 دولار، وUBS 391 دولار، ومعظمهم منح تصنيفاً محايداً أو توصية بالاحتفاظ بالسهم.

أما الأسواق التنبؤية فقدمت مجموعة مختلفة من الأرقام: عقد Polymarket "إعلان الاندماج رسمياً قبل نهاية 2026" يسعر بنحو 23.5% (ارتفاع 6 نقاط في 24 ساعة)، و"قبل نهاية 2027" بنحو 64.5%—وهذا سعر المتداولين، وليس مؤشراً على وجود اتفاق فعلي.

ثمن الطموح: 48 مليار دولار إنفاق رأسمالي في ظل تشديد بيئة التمويل

عند جمع الخطين معاً، يقدم ماسك خطة "استبدال الوقت بميزانية الشركة".

القيود الصارمة على الجدول الزمني تبقى واضحة: تشير تقديرات SemiAnalysis إلى أن مصنع الرقاقات البحثي يحتاج إلى 15 شهراً للبناء، بالإضافة إلى حوالي 6 أشهر لتركيب المعدات قبل بدء الإنتاج؛ ويتطلب نقل تكنولوجيا تصنيع Intel 14A بحد ذاته الكثير من اختبارات التأهيل لجميع المعدات؛ وتظل قدرات الإنتاج عالية الدقة لمعدات ASML حتى عام 2028 موجهة من الأولوية للعملاء الحاليين. وقد وصف ماسك بنفسه هذه الجداول بأنها "بمعدل خطأ كبير".

القيود المالية حقيقية كذلك. بلغ الإنفاق الرأسمالي لشركة SpaceX نحو 48 مليار دولار في الأشهر التسعة الأولى، فيما توفر الإرشادات ربع سنوية لربع رابع بين 35–40 مليار دولار. وفي الوقت نفسه تزداد بيئة التمويل لمشاريع البنية التحتية للذكاء الاصطناعي صعوبة: تراجعت أسعار أسهم كل من CoreWeave وNebius بحوالي 28% في أكتوبر، وانخفضت IREN بنسبة 35%، وسحبت شركة Firmus الأسترالية تشغيل مراكز البيانات طرحها العام الأولي (IPO) بسبب تقلبات السوق.

أما عن عدم اليقين الإجرائي فهو ما يتم تجاهله بسهولة. حتى الآن، فإن وجود اللجنة الخاصة جاء فقط من تصريحات ماسك الشفهية خلال مكالمة النتائج—ولم يتم ذكرها في تقارير SpaceX أو أي من مستندات Tesla، ولم تعلن أي من الشركتين عن أعضاء اللجنة أو أي خطة للصفقة (Drive Tesla Canada). إضافة إلى ذلك، تتطلب الصفقة تصويتين منفصلين للمساهمين، ومراجعة مكافحة الاحتكار، وقد يؤدي استحواذ مقاول دفاعي على شركة سيارات ذات انكشاف عميق على الصين إلى مراجعة أمنية وطنية محتمَلة.

بعبارة أخرى، كانت إشارات ماسك تلك الليلة واضحة ومتماسكة—تم تسريع الأجهزة، وجرى تشكيل اللجنة، وأدرج هدف القدرة الحاسوبية في الدليل؛ لكن من "الإشارة" إلى "الحقيقة" يقف الحاجز نفسه الذي كرره بنفسه مراراً: تصويت المساهمين.