سقوط مزدوج لأسهم وسندات CoreWeave! تراجع سهم الشركة بنسبة 15% والسندات تواجه أزمة، وإيلون ماسك يعلق قائلاً "مخيف"

تتسارع الشروخ في نماذج تمويل البنية التحتية للذكاء الاصطناعي.

تحت ضغط مزدوج من ارتفاع بيانات التضخم غير المتوقع وصعود عائدات سندات الخزانة الأمريكية، تراجع سهم مشغل مراكز البيانات CoreWeave يوم الأربعاء بأكثر من 15%، مسجلاً ثالث أكبر انخفاض يومي في تاريخه، ولم يعد بعيداً سوى خطوة واحدة عن أدنى مستوياته التاريخية.

في الوقت نفسه، تجاوز عائد سندات الشركة المستحقة عام 2032 نسبة 15%، مما أدخله رسمياً في منطقة الديون المتعثرة. هذا الانهيار أدى إلى تبخر نحو 80 مليار دولار من القيمة السوقية لعدد من أسهم البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، من بينها CoreWeave، في يوم واحد.

حذر المحلل في D.A. Davidson، جيل لوريا، في بودكاست، قائلاً إنه إذا لم تتمكن CoreWeave من سداد ديونها ذات التكلفة العالية، فإن "قيمة حقوق الملكية في الشركة ستؤول إلى الصفر".

وبحسب تقرير بلومبرغ، سارع الرئيس التنفيذي لشركة CoreWeave، مايك إنتراتور، إلى إصدار مذكرة داخلية وصف فيها هبوط السهم بأنه سلوك "غير عقلاني" في السوق، وأعرب عن ثقته في نموذج أعمال الشركة ووضعها المالي وتراكم الطلبات، مؤكداً أن حجم الطلبات المتراكمة كاف لتغطية جميع التزامات سداد الديون.

هذا البيع الكبير لم يكن حدثاً منعزلاً. حركت بيانات التضخم الأمريكية الساخنة باستمرار عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 30 سنة إلى 5.63% خلال الجلسة، ما كشف فجأة عن مخاطر التكلفة التمويلية لشركات الذكاء الاصطناعي كثيفة رأس المال.

تراجعت Oracle بنحو 9% في يوم واحد، وانخفضت Dell Technologies بأكثر من 11%، وهبطت Nebius، المزود للبنية التحتية للذكاء الاصطناعي، بنسبة 10%، في حين تراجع مؤشر Nasdaq 100 ككل بنسبة 2%.

ظهرت إشارات الضغط في سوق سندات CoreWeave منذ عدة أسابيع، لكن سوق الأسهم لم يتفاعل إلا هذا الأسبوع.

وفقًا لبيانات LSEG، أصدرت CoreWeave حوالي 22 مليار دولار من السندات و26 مليار دولار من القروض. وعند طرح سنداتها في يونيو من هذا العام، كان سعر كوبونها 9.625%، في حين ارتفع العائد الآن إلى حوالي 15%، وهو مستوى يُشاهد غالباً مع ديون المضاربة ذات التصنيف CCC أو أقل.

انخفض سعر هذا السند إلى ما دون 80 سنتاً، ليدخل رسمياً في نطاق "الضائقة الشديدة" كما يعرّفه السوق، كما تجاوز فرق العائد عنه مقابل سندات الخزانة الأمريكية حاجز الإنذار من التخلف عن السداد البالغ 1000 نقطة أساس.

ذكرت المشهد المالي وول ستريت أن مزود خدمات السحابة للذكاء الاصطناعي المدعوم من Nvidia جمع هذا العام أكثر من 35 مليار دولار من خلال قروض مضمونة بالرقاقات، وسندات عالية العائد، وسندات قابلة للتحويل، وإصدارات أسهم.

صرح الشريك المؤسس برانين ماكبي بأنه بمجرد أن تحصل المزيد من ديون الرقاقة المرهونة على تصنيفات استثمارية، ستكون CoreWeave قادرة على فتح أبواب شركات التأمين، حيث "رأس المال هناك غير محدود، إنه كل أموال العالم".

قال المحلل في CreditSights، جوردان شالفين، لصحيفة Financial Times البريطانية إن CoreWeave "مبتكرة جداً" في التمويل، لكن المستثمرين قلقون للغاية بشأن عدم تطابق عقود تأجير مراكز البيانات طويلة الأمد مع عقود العملاء القصيرة نسبياً.

وتساءل قائلاً:

إذا حدث فائض في العرض، لماذا يجدد العملاء عقودهم مع CoreWeave؟

حتى ماسك رد عبر وسائل التواصل الاجتماعي على ضغوط سندات CoreWeave قائلاً: "هناك بالفعل طلب مرتفع جداً على مراكز بيانات الحوسبة الفائقة، لكن جمع التمويل والبناء يتطلب أجهزة معقدة ضخمة للطاقة والتبريد والشبكة، وهو أمر مختلف تماماً عن التنفيذ الفعلي".

يشير منطق لوريا الأساسي مباشرة إلى العيب الجذري في نموذج عمل CoreWeave: الشركة تقترض بمعدل فائدة يقارب 9%، لكن عائدها على الاستثمار لا يتجاوز 1%، وحتى مع اعتماد هدف الشركة من 4% إلى 5% يبقى أقل من تكلفة التمويل.

شبه ذلك بأنه اقتراض بنسبة 9% لشراء سندات خزانة أمريكية بعائد 5% فقط؛ وهو نهج يدمر القيمة.

وتؤكد البيانات المالية هذا التقييم. بلغت المدفوعات الصافية للفائدة في الربع الثاني من CoreWeave حوالي 640 مليون دولار، أي ضعف ما كانت عليه في نفس الفترة من العام الماضي (267 مليون دولار)، مع خسارة صافية قدرها 626 مليون دولار، وشكلت مدفوعات الفائدة قرابة 25% من الإيرادات.

حتى نهاية يونيو من هذا العام، بلغ إجمالي التزامات CoreWeave من الديون والإيجارات نحو 52 مليار دولار. ووفقاً لتوقعات إجماع Visible Alpha، من المتوقع أن يصل التدفق النقدي الحر السلبي التراكمي للشركة في الفترة من 2026 إلى 2028 إلى 71 مليار دولار، منها حوالي سالب 25 مليار دولار هذا العام، وسالب 28 مليار دولار العام المقبل.

وفي مواجهة الشكوك الخارجية، قال الشريك المؤسس برانين ماكبي لصحيفة Financial Times، إنه "لا يرى على الإطلاق أن هذه الديون مدعاة للقلق"، موضحاً أن الاستدانة تهدف لتسريع التوسع.

كما أشار إلى أن الشركة تأمل في بلوغ تصنيف ائتماني استثماري "خلال بضع سنوات"، وأضاف: "إذا توقفنا عن البناء اليوم، (فستدخل الشركة) على الفور في وضع تدفق نقدي إيجابي للغاية".

ولكن، وبحسب بيانات S&P Capital IQ، فإن الشركاء الثلاثة المؤسسين لـ CoreWeave باعوا هذا العام أسهماً بقيمة نحو 2 مليار دولار. وأوضح ماكبي أن ذلك يهدف لتنويع الثروة الشخصية، مشدداً على أن الجزء الأكبر من ثرواتهم لا يزال في أسهم الشركة.

وفي منصة التنبؤ السوقي Polymarket، يمنح المتداولون حالياً احتمالاً بنسبة 17% لإعلان CoreWeave إفلاسها قبل ديسمبر 2027، وتزيد النسبة إلى 27% بحلول 2029.

تعكس أزمة CoreWeave مخاوف السوق الأوسع: ففي بيئة تتميز بارتفاع أسعار الفائدة، بدأ المنطق التمويلي لشركات البنية التحتية للذكاء الاصطناعي كثيفة رأس المال يتعرض لتساؤلات جوهرية منهجية.

وقال المحلل الاستراتيجي في Baird، روس مايفيلد، لوكالة رويترز:

معدل فائدة الأجل الطويل فوق 5% ومقترب من 6% يشكل مشكلة للمقترضين الهامشيين. وبالنسبة للمراتب التي دون الأربعة الكبار من مزودي السحابة الكبرى، سيكون الوضع أكثر صعوبة بكثير.

في المقابل، تمكنت شركات سحابة الإنترنت العملاقة مثل Alphabet وMicrosoft وMeta وAmazon من الصمود نسبياً خلال موجة البيع هذه بفضل قدرتها العالية على توليد الأرباح وإدارتها المستقرة، وتراوحت خسائرها غالباً حول 2% فقط.

وأشار مدير المحافظ في شركة Argent لإدارة الأصول، جيد إليربروك، إلى أن هذه الشركات الأربع إضافة إلى SpaceX تستحوذ على حوالي 75% من استثمارات مراكز البيانات في الولايات المتحدة، كما سجلت عوائد استثمارية جيدة في هذا المجال.

ومع ذلك، تسعى CoreWeave حالياً للحصول على تمويل أقل تكلفة من شركات التأمين لضمان استمرار بناء البنية التحتية للذكاء الاصطناعي. ولكن يرى المحللون أنه ومع تجاوز عائدات سنداتها غير المضمونة 15%، فإن فرصها في العثور على مصادر تمويل أرخص من هيكل رأس المال الحالي ليست واعدة.