国泰海通海外存储观点：交易结构持续改善，市场对高盈利的持续性定价不足

格隆汇7月21日｜国泰海通对海外存储观点报告指出，价格涨幅放缓已被充分定价，但市场远未定价本轮景气周期的持续性。近期回调是布局机会，并非周期见顶信号。 DRAM价格涨幅放缓（Q1约90%→Q2约60%→Q3指引20%以内）已被市场充分消化，近期下跌是对已知信息的反应，并非新增利空。真正的预期差在于高盈利的持续性，而非短期价格弹性。 长协以当期价格弹性置换未来现金流可预测性，降低盈利波动率与风险溢价，对估值是加分项。市场习惯按“价格弹性→盈利弹性→估值弹性”链条定价，误把长协当作对涨价空间的削减。事实上长协覆盖仅30%-50%，Q3新签合约价格上限更高，弹性未被锁死。 本轮由AI数据中心需求驱动，Q3部分规格涨幅预计仍超25%。原厂扩产为十年以上长期规划，HBM4工艺复杂度将吸收大部分新增产能，SK海力士预计2027年或为供应最紧张的一年。 当前板块对应27年仅4-5x前瞻PE（此前高点7-8x），隐含盈利收益率超20%，赔率已具长期配置价值。杠杆资金被动平仓接近尾声，边际抛压显著下降。存储已成为制约算力扩张的关键瓶颈，定价核心在盈利久期而非单年弹性。建议利用回调分批布局。