Trái phiếu CoreWeave giảm mạnh cảnh báo nguy cơ, Fed có thể cần xem xét lại tốc độ tăng lãi suất

Thị trường tín dụng doanh nghiệp vốn "ngủ quên" nhiều năm đang thức giấc, gửi tín hiệu khiến Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) rơi vào thế tiến thoái lưỡng nan.

Trái phiếu của nhà cung cấp dịch vụ điện toán đám mây CoreWeave đã bị bán tháo mạnh trong tháng này, lợi suất của những chứng khoán đáo hạn năm 2032 từng tăng vọt lên 15%, lợi suất của trái phiếu cấp thấp và cấp đầu tư cũng đều đạt mức cao nhất kể từ năm 2025 và 2023. Điều này cho thấy kênh dẫn truyền chi phí tài chính - yếu tố chủ chốt trong truyền dẫn chính sách tiền tệ - đang phát huy lại chức năng kiềm chế tăng trưởng kinh tế, một hiệu ứng gần như "tê liệt" suốt vài năm qua.

Fed đã tái khởi động lộ trình tăng lãi suất vào tháng 9. Nhà báo chuyên mục Jonathan Levin viết trên Bloomberg rằng việc chi phí tín dụng doanh nghiệp tăng lên là hiệu ứng thắt chặt mà Fed kỳ vọng lâu dài, song không có nghĩa các nhà hoạch định chính sách hoàn toàn làm chủ hướng đi tiếp theo.Trong bối cảnh cao điểm đáo hạn trái phiếu cấp thấp năm 2028 đang đến gần, nếu chênh lệch tín dụng tăng mất kiểm soát, làn sóng vỡ nợ quy mô lớn cùng tỷ lệ thất nghiệp tăng cao có thể xảy ra, nhanh chóng làm xói mòn lượng tài sản cư dân tích lũy được trong những năm vừa qua. Vì vậy, Fed nên giữ nguyên mức lãi suất từ 3,75% đến 4% trong cuộc họp tháng 10 và cân nhắc thận trọng cho quyết định tháng 12.

Những năm vừa qua, doanh nghiệp Mỹ nhờ chốt được chi phí vay mượn cực thấp trong giai đoạn dịch bệnh đã chống chịu được chu kỳ tăng lãi suất mạnh nhất từ 2022 của Fed, khiến các nhà đầu tư và chuyên gia kinh tế ngạc nhiên. Khi đó, nhiều doanh nghiệp đã phát hành trái phiếu dài hạn hoặc tái cấp vốn với lãi suất thấp kỷ lục, nên dù Fed tăng lãi thì chi phí tài chính thực tế hầu như không bị ảnh hưởng.

Theo dữ liệu từ Cục Phân tích Kinh tế Mỹ, từ đầu 2021 đến cuối 2022, doanh nghiệp thực tế là bên hưởng lợi ròng từ kỳ vọng tăng lãi suất - lý do là lợi suất từ khoản dự trữ tiền mặt tăng nhanh cùng với lãi suất, trong khi chi phí nợ lại được điều chỉnh rất chậm. Trong 5 năm tiếp theo, chi phí lãi ròng của doanh nghiệp phi tài chính chỉ tăng khoảng 86 tỷ USD, trong khi lợi nhuận trước thuế tăng vọt lên khoảng 1,2 nghìn tỷ USD, lên mức khoảng 2,7 nghìn tỷ USD.

Tình hình này cắt đứt một mắt xích quan trọng trong chuỗi truyền dẫn chính sách tiền tệ - tức tăng chi phí vốn để kiềm chế đầu tư và tuyển dụng của doanh nghiệp. Hiện tượng này giống như "hiệu ứng khóa thế chấp" với 14 triệu hộ gia đình Mỹ từng tái cấp vốn ở mức lãi 2% đến 3%. Nhưng giờ đây, tác động của chi phí lãi suất đang quay trở lại ảnh hưởng trực tiếp đến hoạt động của doanh nghiệp.

Mô hình kinh doanh của CoreWeave phụ thuộc rất lớn vào liên tục huy động vốn qua thị trường nợ: vay nợ để mua chip AI, mở rộng trung tâm dữ liệu và sau đó cho thuê sức mạnh tính toán theo hợp đồng dài hạn nhằm kiếm lợi nhuận vượt chi phí tài chính.Tiền đề của mô hình này là luôn huy động được vốn ổn định với lãi suất hợp lý, một khi điều kiện tài chính căng thẳng thì chuỗi logic này sẽ bị phá vỡ.

Tuần trước, cả trái phiếu và cổ phiếu của CoreWeave đều lao dốc, Bloomberg cho biết không có chất xúc tác rõ ràng mà nguyên nhân chủ yếu là lợi suất trái phiếu chính phủ dài hạn tăng lên đồng loạt. Đồng thời, tổ chức nghiên cứu thị trường Gartner Inc. công bố báo cáo cho rằng doanh thu từ AI có thể sẽ không đủ để duy trì quy mô đầu tư trung tâm dữ liệu hiện tại, càng làm thị trường ảm đạm hơn.

Cú sốc này đang lan ra phạm vi rộng hơn. Chi phí vay của Oracle, Alphabet và Meta đều tăng do lợi suất trái phiếu Mỹ đi lên và nhà đầu tư yêu cầu mức bù rủi ro cao hơn. Hiện nay, thâm hụt ngân sách Mỹ chiếm khoảng 6% GDP và dự kiến vẫn ở mức cao, khiến không gian giảm mạnh lợi suất trái phiếu chính phủ khá hạn chế.

Theo chỉ số trái phiếu cấp thấp Mỹ của Bloomberg, khoảng một phần tư số trái phiếu thành phần sẽ đáo hạn trong vòng 1 đến 3 năm tới, gần đạt mức kỷ lục lịch sử. Lợi suất cao sẽ là thử thách lớn đối với những doanh nghiệp phải dồn lực tái cấp vốn trong thời điểm đáo hạn cao nhất năm 2028.

Thị trường cấp đầu tư chịu tác động nhẹ hơn. Với các dự án AI lợi suất lên đến 50%, bất kể lợi suất cấp đầu tư là 5% hoặc 6% cũng không ảnh hưởng đến quyết định đầu tư; nhưng với những dự án có lợi nhuận không chắc chắn, lợi suất thấp, nếu chi phí tài chính cao tiếp diễn, kế hoạch đầu tư sẽ bị hoãn lại.

Jonathan Levin chỉ ra rằng, chính sách tiền tệ luôn có "độ trễ dài và biến động", nhưng lần này đặc biệt hiếm có: kênh truyền dẫn tín dụng doanh nghiệp bị tê liệt kéo dài, hiếm thấy trong hàng chục năm qua. Bên cạnh đó, tài sản ròng cư dân tăng thêm 78 nghìn tỷ USD và thâm hụt ngân sách ở quy mô thời chiến cũng liên tục giúp xoa dịu tác động tiêu cực của chính sách thắt chặt đối với tăng trưởng, khiến hiệu quả thực sự của chính sách tiền tệ khó dự đoán hơn.

Dưới sự lãnh đạo của chủ tịch mới Walsh, Fed đối mặt với cửa sổ chính sách nhạy cảm. Thắt chặt tín dụng vừa phải có thể giúp lấp dần khoảng trống trong nguồn cung chip bán dẫn và trung tâm dữ liệu, làm nguội dần làn sóng chi tiêu cho AI, từ đó kéo lạm phát về mức 2% sau sáu năm lệch khỏi mục tiêu mà không gây rủi ro hệ thống.

Nhưng nếu chênh lệch tín dụng mở rộng mất kiểm soát, cao điểm đáo hạn nợ năm 2028 sẽ từ "thách thức" thành "không còn khả năng chống đỡ", dẫn đến vỡ nợ dây chuyền, thất nghiệp tăng và tài sản cư dân bị ăn mòn nhanh chóng.

Không rõ kịch bản nào sẽ trở thành hiện thực. Chính sự bất định này khiến Fed cần giữ lãi suất ở mức 3,75% đến 4% trong cuộc họp tháng 10 và thận trọng với quyết định tháng 12. Sự lao dốc của trái phiếu CoreWeave đã đánh thức thị trường tín dụng ngủ quên, và không ai biết trong vài tháng tới "quái vật" này sẽ phản ứng thế nào.