Các ông lớn dừng lại, ETF nguội lạnh: Đâu là lý do thực sự khiến bitcoin giảm giá lần này?

Tiêu đề gốc: "Tại sao những người mua Bitcoin lớn nhất không còn 'mua điên cuồng' nữa?"
Tác giả gốc: Oluwapelumi Adejumo
Biên dịch gốc: Luffy, Foresight News

Trong phần lớn thời gian của năm 2025, mức hỗ trợ của bitcoin dường như rất khó bị phá vỡ, nguyên nhân là do kho tài sản số doanh nghiệp (DAT) và quỹ giao dịch trao đổi (ETF) đã bất ngờ liên minh, cùng nhau tạo thành nền tảng hỗ trợ vững chắc.

Các doanh nghiệp mua bitcoin thông qua phát hành cổ phiếu và trái phiếu chuyển đổi, trong khi dòng tiền vào ETF âm thầm hấp thụ nguồn cung mới. Hai yếu tố này cùng xây dựng nền tảng nhu cầu vững chắc, giúp bitcoin chống chọi lại áp lực từ môi trường tài chính thắt chặt.

Hiện nay, nền tảng này đang bắt đầu lung lay.

Ngày 3 tháng 11, Charles Edwards, nhà sáng lập Capriole Investments, đã đăng trên nền tảng X rằng, khi tốc độ mua vào của các tổ chức chậm lại, kỳ vọng tăng giá của ông cũng giảm đi.

Ông chỉ ra: "Lần đầu tiên sau 7 tháng, lượng mua ròng của các tổ chức đã giảm xuống dưới mức cung ứng đào hàng ngày, đây là một tín hiệu không tốt."

Lượng mua bitcoin của tổ chức, nguồn: Capriole Investments

Edwards cho biết, ngay cả khi các tài sản khác có hiệu suất vượt trội hơn bitcoin, chỉ số này vẫn là lý do then chốt khiến ông duy trì sự lạc quan.

Tuy nhiên, ở thời điểm hiện tại, có khoảng 188 kho tài sản doanh nghiệp nắm giữ vị thế bitcoin đáng kể, trong đó nhiều doanh nghiệp ngoài việc tiếp xúc với bitcoin thì mô hình kinh doanh khá đơn giản.

Tốc độ tăng nắm giữ bitcoin của kho tài sản doanh nghiệp chậm lại

Không công ty nào đại diện cho giao dịch bitcoin doanh nghiệp rõ nét hơn MicroStrategy, hiện đã đổi tên thành "Strategy".

Công ty sản xuất phần mềm do Michael Saylor lãnh đạo này đã chuyển mình thành một công ty kho tài sản bitcoin, hiện đang nắm giữ hơn 674.000 bitcoin, vững vàng ở vị trí doanh nghiệp nắm giữ bitcoin lớn nhất thế giới.

Tuy nhiên, tốc độ mua vào của họ đã giảm mạnh trong vài tháng gần đây.

Strategy chỉ tăng thêm khoảng 43.000 bitcoin trong quý 3, là lượng mua thấp nhất theo quý kể từ đầu năm đến nay. Xét đến việc trong giai đoạn này, một phần lượng mua bitcoin của công ty giảm mạnh chỉ còn vài trăm đồng, con số này không gây bất ngờ.

Nhà phân tích CryptoQuant J.A. Maarturn giải thích rằng, việc tăng nắm giữ chậm lại có thể liên quan đến giá trị tài sản ròng (NAV) của Strategy giảm sút.

Ông cho biết, các nhà đầu tư từng trả mức "phí bảo hiểm NAV" cao cho mỗi 1 USD bitcoin trên bảng cân đối kế toán của Strategy, thực chất là chia sẻ lợi nhuận tăng giá bitcoin cho cổ đông thông qua đòn bẩy. Nhưng kể từ giữa năm, mức phí bảo hiểm này đã thu hẹp đáng kể.

Sau khi lợi thế định giá suy yếu, việc phát hành cổ phiếu mới để mua bitcoin không còn mang lại giá trị gia tăng đáng kể, động lực tài trợ doanh nghiệp để tăng nắm giữ cũng giảm theo.

Maarturn chỉ ra: "Khó khăn tài trợ tăng lên, phí bảo hiểm phát hành cổ phiếu đã giảm từ 208% xuống còn 4%."

Phí bảo hiểm cổ phiếu Strategy, nguồn: CryptoQuant

Đồng thời, xu hướng giảm tốc độ tăng nắm giữ không chỉ giới hạn ở Strategy.

Doanh nghiệp niêm yết tại Tokyo là Metaplanet từng mô phỏng mô hình của công ty tiên phong Mỹ này, nhưng sau khi giá cổ phiếu giảm mạnh, giá giao dịch gần đây thấp hơn giá trị thị trường bitcoin mà họ nắm giữ.

Để đối phó, công ty đã phê duyệt kế hoạch mua lại cổ phiếu, đồng thời đưa ra hướng dẫn tài trợ mới để mở rộng kho tài sản bitcoin. Động thái này cho thấy công ty rất tự tin vào bảng cân đối kế toán của mình, nhưng cũng làm nổi bật sự giảm nhiệt của nhà đầu tư đối với mô hình kinh doanh "kho tài sản crypto".

Thực tế, việc tăng nắm giữ kho tài sản bitcoin chậm lại đã dẫn đến một số doanh nghiệp sáp nhập.

Tháng trước, công ty quản lý tài sản Strive thông báo mua lại công ty kho tài sản bitcoin quy mô nhỏ hơn là Semler Scientific. Sau sáp nhập, các công ty này sẽ nắm giữ gần 11.000 bitcoin.

Những trường hợp này phản ánh các ràng buộc mang tính cấu trúc, chứ không phải sự lung lay niềm tin. Khi phát hành cổ phiếu hoặc trái phiếu chuyển đổi không còn nhận được phí bảo hiểm từ thị trường, dòng tiền sẽ cạn kiệt, doanh nghiệp tăng nắm giữ tự nhiên cũng chậm lại.

Dòng tiền ETF như thế nào?

ETF bitcoin giao ngay, vốn lâu nay được coi là "máy hút nguồn cung mới tự động", cũng xuất hiện dấu hiệu suy yếu tương tự.

Trong phần lớn thời gian năm 2025, các công cụ đầu tư tài chính này chi phối nhu cầu ròng, lượng đăng ký liên tục vượt lượng rút, đặc biệt là khi bitcoin tăng vọt lên mức cao nhất lịch sử.

Nhưng đến cuối tháng 10, dòng tiền của chúng trở nên bất ổn. Do kỳ vọng lãi suất thay đổi, các nhà quản lý danh mục điều chỉnh vị thế, bộ phận quản lý rủi ro cắt giảm tiếp xúc, một số tuần dòng tiền chuyển sang âm. Sự biến động này đánh dấu ETF bitcoin bước vào giai đoạn hành vi mới.

Môi trường vĩ mô đã thắt chặt, hy vọng giảm lãi suất nhanh chóng dần tan biến, điều kiện thanh khoản hạ nhiệt. Dù vậy, nhu cầu tiếp xúc với bitcoin trên thị trường vẫn mạnh mẽ, nhưng đã chuyển từ "dòng tiền vào ổn định" sang "dòng tiền vào theo nhịp".

Dữ liệu của SoSoValue phản ánh trực quan sự chuyển đổi này. Hai tuần đầu tháng 10, các sản phẩm đầu tư tài sản crypto thu hút gần 6 tỷ USD dòng tiền vào; nhưng đến cuối tháng, khi lượng rút tăng lên hơn 2 tỷ USD, một phần dòng tiền vào đã bị xóa sạch.

Dòng tiền ETF bitcoin theo tuần, nguồn: SoSoValue

Mô hình này cho thấy, ETF bitcoin đã trưởng thành thành một thị trường hai chiều thực sự. Chúng vẫn cung cấp thanh khoản sâu và kênh tiếp cận cho tổ chức, nhưng không còn là công cụ tăng nắm giữ một chiều nữa.

Khi tín hiệu vĩ mô biến động, tốc độ rút của nhà đầu tư ETF có thể nhanh như tốc độ vào thị trường.

Tác động thị trường đối với bitcoin

Sự thay đổi này không nhất thiết đồng nghĩa với việc bitcoin sẽ giảm giá, nhưng chắc chắn báo hiệu biến động sẽ tăng lên. Khi khả năng hấp thụ của doanh nghiệp và ETF suy yếu, diễn biến giá bitcoin sẽ ngày càng bị chi phối bởi các nhà giao dịch ngắn hạn và tâm lý vĩ mô.

Edwards cho rằng, trong tình huống này, các chất xúc tác mới — như nới lỏng tiền tệ, quy định rõ ràng hoặc sự trở lại của khẩu vị rủi ro trên thị trường chứng khoán — có thể sẽ thắp lại làn sóng mua vào của tổ chức.

Nhưng ở thời điểm hiện tại, người mua cận biên thận trọng hơn, khiến việc phát hiện giá trở nên nhạy cảm hơn với chu kỳ thanh khoản toàn cầu.

Tác động chủ yếu thể hiện ở hai khía cạnh:

Thứ nhất, lực mua mang tính cấu trúc từng là mức hỗ trợ đang suy yếu. Trong những giai đoạn hấp thụ không đủ, biến động trong ngày có thể tăng lên, do thiếu vắng đủ người mua ổn định để kiềm chế biến động. Đợt halving tháng 4 năm 2024 đã giảm nguồn cung mới về mặt cơ chế, nhưng nếu không có nhu cầu liên tục, chỉ riêng sự khan hiếm không thể đảm bảo giá tăng.

Thứ hai, đặc điểm tương quan của bitcoin đang thay đổi. Khi tăng nắm giữ trên bảng cân đối kế toán hạ nhiệt, tài sản này có thể lại dao động theo chu kỳ thanh khoản tổng thể. Giai đoạn lãi suất thực tăng và đồng USD mạnh lên có thể gây áp lực lên giá, trong khi môi trường nới lỏng có thể giúp bitcoin lấy lại vị thế dẫn đầu khi khẩu vị rủi ro trở lại.

Bản chất, bitcoin đang bước vào giai đoạn phản xạ vĩ mô, hiệu suất của nó giống tài sản rủi ro beta cao hơn là vàng số.

Đồng thời, tất cả những điều này không phủ nhận câu chuyện dài hạn về bitcoin như một tài sản khan hiếm, có thể lập trình. Ngược lại, nó phản ánh ảnh hưởng ngày càng lớn của động lực tổ chức — những tổ chức từng giúp bitcoin tránh khỏi biến động do nhà đầu tư nhỏ lẻ, giờ đây chính các cơ chế từng đưa bitcoin vào danh mục đầu tư chính thống lại khiến nó gắn bó chặt chẽ hơn với thị trường vốn.

Vài tháng tới sẽ là phép thử xem bitcoin có thể duy trì vai trò lưu trữ giá trị trong bối cảnh thiếu dòng tiền tự động từ doanh nghiệp và ETF hay không.

Nếu nhìn lại lịch sử, bitcoin thường có khả năng thích nghi. Khi một kênh nhu cầu chậm lại, kênh khác sẽ xuất hiện — có thể đến từ dự trữ quốc gia, tích hợp fintech, hoặc sự trở lại của nhà đầu tư nhỏ lẻ trong chu kỳ nới lỏng vĩ mô.

 

Liên kết gốc