Прогноз новых акций на американском рынке | Henghong Technology (HCPC.US): проблема увеличения доходов без увеличения прибыли ждет решения, сможет ли многомерный нарратив поддержать оценку IPO?

Дистрибьютор традиционных китайских лекарств Henghong Technology (HCPC.US) значительно увеличил объем привлекаемых средств, ускоряя выход на IPO на Nasdaq.

По наблюдениям приложении Zhihui Caijing, с момента первой подачи публичного варианта F-1 эмиссионного проспекта в SEC 27 марта 2025 года и заявки на листинг на Nasdaq, Henghong Technology уже четыре раза вносила изменения в F-1/A, последний из которых был завершён 2 сентября этого года.

В результате нескольких раундов обновлений самые заметные изменения коснулись параметров привлечения средств. Согласно трем публичным эмиссионным проспектам, опубликованным в 2025 году, компания планировала провести размещение 2 млн обыкновенных акций по цене 4–6 долларов за акцию, что в случае размещения по верхней границе приносило бы максимум 12 млн долларов.

В 2026 году структура размещения существенно улучшилась. В двух последних версиях проспекта диапазон размещения был повышен до 6–7 долларов, количество акций увеличено с 2 млн до 5 млн, а максимальная сумма привлечения по верхней границе цены достигла 35 млн долларов, одновременно добавлено право переподписки на 750 тыс. акций.

В основе таких изменений — новые правила Nasdaq, обязывающие китайских эмитентов реализовывать подписанные IPO не менее чем на 25 млн долларов; новая схема явно превышает этот порог, однако капитализация компании также выросла — исходя из общей эмиссии после размещения около 25 млн акций, оценка компании на IPO составит около 150–175 млн долларов при ценовом диапазоне в 6–7 долларов.

Но после выхода капитализации на такой уровень возникает главный вопрос: захочет ли рынок полностью подписывать акции по этой цене? Ответ на него, в конечном счёте, лежит в фундаментальных показателях Henghong Technology.

Доход от китайских патентованных лекарств превышает 80%, компания попала в "ловушку роста доходов без увеличения прибыли"

С момента основания в 2008 году Henghong Technology осуществляет дистрибуцию фармацевтической продукции на внутреннем рынке под брендом Hengcheng Health. Основная деятельность компании заключается в закупке у связанного лица Guangdong Hengcheng Pharmaceutical патентованных китайских лекарств, а также некоторых химических препаратов и их дальнейшей реализации.

В настоящее время в ассортименте компании 34 наименования с 106 спецификациями, охватывающих терапевтические направления для дыхательной системы, сердечно-сосудистых заболеваний, пищеварения и др. Ключевыми продуктами Henghong Technology являются терапевтические китайские патентованные лекарства, которыми служат препараты для лечения простуды, гриппа и кашля, в том числе гранулы Ganmao Qingre, Fenghan Ganmao, Yin Qiao Jiedu и др. В ассортимент средств для тонизирования входят гранулы для улучшения кровообращения, здоровья селезёнки и нервной системы, а также гранулы Shengmai, Shouwu Bushen, таблетки Zhuangyao Jian Shen и др.

Параллельно с реализацией готовых лекарственных препаратов Henghong Technology продаёт сырьё для китайских патентованных лекарств, а также предоставляет маркетинговые услуги связанному предприятию Shaanxi Hengcheng Pharmaceutical Co., Ltd. Следует отметить, что в результате коррекции бизнес-стратегии компании объём этого направления значительно сократился.

Согласно структурным данным за 2025 год, 97,4% выручки Henghong Technology приходится на продажи лекарств. Из них 81,2% — на патентованные китайские препараты, основными продуктами являются гранулы Ganmao Qingre, Fenghan Ganmao, Yin Qiao Jiedu; 14% — на продажи химических препаратов, главным образом речь о растворе Triamcinolone Acetonide (торговое название: Anlong), закупаемом у Guangdong Hengcheng для лечения кожных заболеваний; 2,2% составляет продажа сырья для патентованных китайских лекарств; доля доходов от продвижения и маркетинговых услуг снизилась до 2,6%.

Что касается каналов сбыта, то сеть Henghong Technology охватывает 22 провинции и автономных района Китая (около 200 городов) и основана на стабильных отношениях с ведущими местными дистрибьюторами и аптечными сетями. В каждом регионе компания выбирает 2-3 наиболее сильных местных дистрибьютора, которые закупают продукцию для последующей реализации розничным аптекам. Кроме того, компания наладила сотрудничество с крупными сетевыми аптеками, такими как Yifeng Pharmacy, и продолжает оптимизацию логистики для охвата национальной розничной сети.

Стоит отметить, что с вступлением в силу новых национальных правил о продаже медикаментов онлайн, компания активно подстраивается под требования регулирования, увеличивает инвестиции в онлайн-маркетинг и расширяет долю интернет-продаж, уже сотрудничая с рядом онлайн-аптек и профильных платформ, а также расширяет проникновение в сектор электронной коммерции фармацевтики.

С точки зрения финансовых результатов в 2025 году ситуация типична для "роста выручки без роста прибыли": за год выручка выросла на 7,2% до примерно 215 млн юаней; рост продаж лекарственных препаратов — 10,8%, достиг 209 млн юаней, что стало основной движущей силой роста доходов.

Но внутри ассортимента динамика разная: доход от патентованных китайских средств вырос на 17,1% (до 174,3 млн юаней), химических — снизился на 13,7% (до примерно 30 млн юаней), доход от продажи сырья для патентованных китайских лекарств также снизился на 5,9%. Так, хотя общий доход растёт, его структура стала ещё более доминирующей в пользу китайских патентованных средств (доля — 81,2%), а высокомаржинальные химические препараты и услуги по продвижению были маргинализированы.

При росте постоянной выручки на 7,2% чистая прибыль Henghong Technology сократилась на 21,5%, составив 11,96 млн юаней, что объясняется прежде всего двумя причинами: во-первых, более 90% закупок осуществляется у связанного лица, рост закупочных цен и снижение отпускных цен для стимулирования продаж привели к увеличению объема продаж патентованных средств, но за счет снижения маржи — в результате валовая прибыль в 2025 году упала на 17,37% до 36,85 млн юаней.

Во-вторых, сократился объём государственных субсидий, что дополнительно уменьшило чистую прибыль. Несмотря на снижение валовой прибыли, компания значительно сократила коммерческие расходы (на 31,3% до 19,28 млн юаней), удержав операционную прибыль примерно на уровне 2024 года. Однако из-за снижения объёма субсидий с 5,02 млн до 1 млн юаней чистая прибыль оказалась ещё ниже.

Сможет ли мультифакторная стратегия обеспечить прирост результатов и капитализации?

Несмотря на то, что Henghong Technology в 2025 году столкнулась с "ловушкой роста выручки без роста прибыли", пути выхода у компании обозначены достаточно чётко: она находится на стыке двух крупных изменений — устойчивого спроса на патентованные китайские лекарства и трансформации каналов сбыта, что сулит компании структурные выгоды для изменения ситуации.

Согласно эмиссионному проспекту и данным анализатора рынка Menet, в 2023 году общий объём реализации патентованных китайских лекарств через три основных канала составил около 397,39 млрд юаней (+5,69% г/г); особенно устойчивым оказался спрос на препараты для лечения респираторных заболеваний и простуды в период зимне-весенних эпидемий гриппа.

В структуре сбыта розничный сегмент постепенно забирает часть объёмов, ранее реализуемых через госпитали: лишь по 55 рекомендованным провинциальным планам лечения респираторные китайские лекарства обеспечили в 2024 году розничные продажи (с учётом онлайн-каналов) на сумму свыше 41 млрд юаней. По прогнозам Menet, к 2029 году общий объём рынка внебольничных медикаментов в Китае достигнет 1,6 трлн юаней, что открывает огромные перспективы для дистрибьюторов OTC-лекарств.

Ключевая бизнес-модель Henghong Technology хорошо вписывается в эти тенденции: на базе терапевтических средств Ganmao Qingre, Fenghan Ganmao, Yin Qiao Jiedu и тонизирующих продуктов (Shengmai, Shouwu Bushen, Zhuangyao Jian Shen) построена сеть продаж, охватывающая 22 региона страны и около 200 городов. За счёт модели "2-3 ведущих региональных дистрибьютора + прямое снабжение через сетевые аптеки типа Yifeng" компания глубоко интегрирована в сегмент внебольничного рынка.

С развитием регулирования онлайн-продажи лекарств и проникновения новых форматов ритейла, таких как медицинский e-commerce и быстрые продажи, Henghong Technology может расширить офлайн-возможности за счёт онлайн-каналов, сгладив сезонные колебания и снизив зависимость от одноканальной структуры сбыта.

Будущая стратегия развития Henghong Technology в условиях отраслевого роста — это не просто увеличение ассортимента, но и параллельное продвижение трёх направлений: продуктовых инноваций, углубления каналов сбыта и цифровизации бизнеса.

На продуктовом направлении компания сохраняет фокус на «профилактике — лечении — реабилитации», укрепляя влияние терапевтических средств и делая ставку на развитие рынка тонизирующих препаратов (таблетки Zhuangyao Jian Shen, оральные жидкости Suoxian Bushen и Qizi Tianjing, а также линейка лечебных вин — Shouwu Bushen Jiu, Bajitian Bushen Jiu, Maoji Buxue Jiu, Huichun Bujiu). Это должно перевести модель заработка с оптовых продаж с низкой маржой к повторным покупкам товаров регулирующего характера. Дополнительно через лицензионные соглашения, слияния и приобретения либо эксклюзивные права на дистрибуцию, вводятся новые продукты — что позволит снизить зависимость от одного поставщика (Guangdong Hengcheng Pharmaceutical).

В части каналов сбыта компания продолжает работать с существующей сетью региональных дистрибьюторов в 22 провинциях, углубляя сотрудничество с сетевыми аптеками через долгосрочные партнерства, а также расширяет присутствие на e-commerce платформах. Опорой станет внедрение цифровых инструментов для построения клиентских профилей и управления каналами: процессы реализации, возвратов и отсрочек по оплатам будут объединены, что решит ключевую проблему дистрибьюторов с быстрой реализацией, но медленной оборачиваемостью средств, и повысит операционное качество.

В долгосрочной перспективе Henghong Technology рассматривает расширение за рубеж и укрепление собственных цепочек поставок: экспорт продукции категории health food и тонизирующих средств на основе китайских патентованных лекарств на Запад и другие рынки с использованием существующих международных связей, а также ввоз инновационных импортных лекарств по схемам эксклюзивной дистрибуции, лицензирования или СП. Если IPO пройдет успешно, часть средств будет направлена на приобретение активов, соответствующих GMP-стандарту, и заключение более сильных upstream-соглашений — что снизит концентрацию сделок со связанными лицами на корню.

В целом, несмотря на давление на фундаментальные показатели из-за "роста выручки без роста прибыли" в 2025 году, долгосрочная ценность Henghong Technology определяется не волатильностью прошлых отчетов, а структурными преимуществами отрасли — устойчивым спросом на китайские средства и переходом внебольничного сектора на онлайн-каналы.

Ключевым тестом для Henghong Technology в глазах рынка станет не просто выполнение заявленных стратегических изменений ("вторая кривая" для тонизирующих лечебных вин + каналы сетевых и e-commerce аптек + цифровая бизнес-модель + зарубежная экспансия и укрепление upstream), а их реальная трансформация в устойчивый прирост показателей. Только реальность успешной реализации стратегии определяет амплитуду будущих результатов компании и является самой объективной лакмусовой бумажкой её внутренней ценности.