За спокойствием индексов фондового рынка США скрываются бурные потоки: Партнер Goldman Sachs раскрывает четыре основных фактора, движущих рынок

Индекс S&P 500 внешне демонстрирует ограниченную волатильность, однако внутри рынка может происходить масштабная переоценка. Партнер Goldman Sachs Бобби Молави в последнем рыночном комментарии отметил, что дебаты вокруг регулирования AI, рост цен на нефть выше $100, доходность десятилетних казначейских облигаций США выше 5% и ожидания по ужесточению политики ФРС одновременно дестабилизируют рынок, в результате чего индекс и его внутренняя структура заметно расходятся.

Молави отмечает, что индекс S&P 500 все еще колеблется вблизи отметки 7600 пунктов, достигнутой в начале июня, но факторная ротация, разнонаправленные движения на региональных рынках и резкие изменения в спредах между различными инвестиционными тематиками указывают на то, что рынок скорее проходит через смену позиций, а не обычный разворот инвестиционного стиля. На отдельных рынках Азии уже появились признаки «чрезмерно оптимистичного перезапуска», а разница в динамике между сектором программного обеспечения, полупроводников и коротко- и долгосрочного импульса еще больше увеличивается.

Одна из выделяющихся черт текущего рынка — относительно чистая структура позиций, но при этом волатильность на уровне факторов лишь усиливается. Прежние долгосрочные лидеры подверглись распродаже, а капитал переместился в софтверные и защитные сектора; импульсный фактор испытал одно из сильнейших однодневных разворотов за последние пять лет, внутренние уязвимости рынка при этом возросли.

Дебаты о регулировании AI усиливаются, логика капитальных вложений не изменилась

Недавние обсуждения, касающиеся темпов развития передовых AI-моделей и границ регулирования, усилились, и рынок начал опасаться ужесточения политики в отношении AI-индустрии. Дебаты, с одной стороны, делают регулирование AI новой политической повесткой, а с другой — порождают разговоры о том, что ведущие компании отрасли могут использовать регулирование для повышения барьеров входа.

Тем не менее, дебаты о регулировании пока не изменили основ логики капитальных вложений в AI. Недавние исследования компаний показывают, что AI уже применяется для сокращения сроков проектирования продуктов, автоматизации рабочих мест и повышения производственной эффективности, а интерес рынка смещается с инфраструктурных расходов в сторону коммерциализации AI и реальных выгод.

По мере роста предложения вычислительных мощностей дефицит и премия на чипы и ресурсы заметно сокращаются, и сектор софта вновь оказывается в центре внимания. Ключевая логика торговли AI смещается с вопроса «сколько вложено» к вопросу «какая отдача может быть получена».

Цены на нефть превысили $100, риски в поставках сохранятся вплоть до зимы

Цена на нефть уже стабильно выше отметки $100 и существует риск дальнейшего подъема к $110. В последнее время объекты энергетической инфраструктуры на Ближнем Востоке подверглись атакам, а важные трубопроводы, обходящие Ормузский пролив, оказались под угрозой, что увеличивает неопределенность мирового нефтяного предложения.

При этом уровень мировых запасов нефти остается низким, а замедление потоков через Ормузский пролив и связанные каналы снижает возможности отдельных покупателей выпускать дополнительные объемы на рынок из резервов. На фоне одновременного роста стоимости фрахта танкеров, повышения страховых издержек и увеличения надбавки за военные риски шоки в поставках нефти могут дополнительно усиливаться за счет транспортировки и складирования.

Пик зимнего спроса не за горами, а потребители уже сталкиваются с высокими издержками жизни. Если цены на нефть продолжат рост, затраты на энергию и транспорт еще больше отразятся на конечных ценах, что может усилить инфляционное давление.

Доходность казначейских облигаций США превысила 5%, давление рефинансирования нарастает

Доходность 10-летних казначейских облигаций США впервые с 2007 года превысила ключевую отметку в 5%. Давление инфляции, экономическая устойчивость, дефицит бюджета, изменения в структуре инвесторов и крупномасштабные размещения облигаций способствуют росту доходностей по всему миру.

Минфин США ранее пытался поддержать ликвидность рынка и снизить доходности с помощью операций обратного выкупа, но эффект оказался ограниченным. Помимо этого, перед рынком стоит задача по перекредитованию большого объема гособлигаций: из $7 трлн краткосрочных казначейских бумаг около $6,1 трлн истекают в течение ближайшего года, а в 2027 и 2028 годах потребуется рефинансирование соответственно примерно $4 трлн и $3,5 трлн.

На фоне высокого дефицита бюджета и продолжающегося роста предложения долговых бумаг, спрос на рефинансирование может и далее оказывать давление на обязательства рынка облигаций.

Инфляция и данные по занятости ставят ФРС перед дилеммой

Мировые центральные банки сталкиваются с все более сложной средой: экономическому росту требуется поддержка, однако рост цен на энергию и инфляционное давление ограничивают пространство для смягчения политики. Сохранение высоких ставок или их дальнейшее повышение может усилить долговую нагрузку на государства, компании и домохозяйства.

Последние экономические данные из США лишь увеличили степень неопределенности. PPI вырос на 5,4% в годовом выражении, количество новых рабочих мест в августе составило 162 тыс., данные по занятости за два предыдущих месяца были пересмотрены в сторону повышения, CPI прибавил 3,4% в годовом выражении, инфляция по-прежнему заметно превышает целевой уровень ФРС в 2%. При этом недавнее повышение цен на нефть еще не было полностью учтено в будущих данных по инфляции.

На этом фоне участники рынка продолжают расходиться во мнениях относительно траектории политики ФРС, а заседание FOMC и его новые ориентиры станут важными триггерами для движения цен на активы в ближайшее время.

Импульсный фактор резко разворачивается, продолжается реорганизация внутри рынка

Помимо макроэкономических факторов, стоит отметить и внутренние перемены в факторных стратегиях рынка. Общий уровень позиций заметно снизился по сравнению с недавними показателями; значения совокупной и чистой экспозиции, соотношение длинных и коротких позиций, уровень заимствований и концентрация также уменьшились, а объемы ETF с кредитным плечом пошли на спад.

В то же время импульсный фактор переживает одну из самых сильных волатильностей последних лет. Волатильность между 3-месячным и 12-месячным импульсными портфелями составила порядка 11%, а суточное отставание долгосрочного импульса стало максимальным за почти пять лет.

Прежние лидирующие AI-сделки подверглись распродаже, сектора программного обеспечения и защиты отрисовали отскок, а краткосрочный капитал стал переводиться в энергетические, качественные и защитные активы. Прежняя высокая корреляция между импульсным фактором и AI-тематикой стала рассеиваться, что ускоряет перестройку рыночной внутренней логики.