Первая речь Уолша — «поворотный момент за десятилетие»? Nomura: осторожно — «превентивное повышение ставки» может перерасти в «существенное ужесточение»

Главный макростратег Nomura Securities Naka Matsuzawa считает, что июньское заседание ФРС может впоследствии стать «переломным моментом, случающимся раз в десятилетие», а именноповоротным пунктом кредитного цикла иначалом окончания эры AI-бумa.

По информации Chasing Wind Trading Desk, в еженедельном макростратегическом отчёте от 19 июня Naka Matsuzawa отмечает, чторынок в настоящее время переоценивает риск повышения ставки ФРС в этом году, но серьёзно недооценивает риски более долгосрочного повышения ставок.

Он предупреждает, чтоопределяемое сейчас рынком и ФРС как «превентивное» одно-два повышения ставок на деле несут существенный риск перерастания в систематический цикл ужесточения. В таком случае это окажет глубокое влияние на кредитный цикл.

Ключевое основание такой оценки — Matsuzawa ожидает, что инвестиции, связанные с AI, и рост производительности, обусловленный AI, подтолкнут экономический рост и инфляцию выше ожиданий ФРС. В случае такого развития событий доходность 10-летних гособлигаций США может значительно превысить 5%.

Matsuzawa отмечает, что рынок ещё не в полной мере усвоил сигналы с текущего заседания FOMC, что в определённой мере неудивительно.

Причина — ключевой член FOMC и новый председатель Уош до сих пор крайне мало высказывался по теме и не подавал собственных прогнозов по ставке в т.н. dot plot. Он обращает особое внимание на два момента:

• Во-первых, неотложность и триггеры повышения ставки ФРС;
• Во-вторых, реальная вероятность начала повышения ставки ФРС.

По его мнению, рынок переоценивает первую, но существенно недооценивает вторую, что таит дополнительный риск.

Matsuzawa ожидает, что в ближайшую неделю после выступлений федеральных чиновников, придерживающихся более нейтральной или мягкой позиции (включая Christopher Waller и John Williams), беспокойство рынка по поводу срочности повышения ставок в этом году несколько снизится.

Однако по более ключевому вопросу — глубине и длительности возможного повышения — в ближайшее время не появится новой существенной информации, аследующая важная точка проверки — данные по занятости США, которые будут опубликованы 2 июля.

Медианные прогнозы текущего dot plot FOMC показывают одно повышение ставки в 2026 году, и по одному снижению в 2027 и 2028 годах.

Такая траектория логично вызывает прямой вопрос: если ФРС планирует снижать ставку в будущем, зачем повышать её сейчас?

Matsuzawa трактует это так: сторонники повышения ставки в этом году (в основном вероятно президенты региональных резервных банков) рассматривают текущее ужесточение сугубо как «страховой» шаг.

Суть в том, чтоодного превентивного повышения достаточно, чтобы не допустить перегрева экономики и инфляции, а такие факторы, как стабильные цены на нефть, позже создадут пространство для снижения ставки обратно к нейтральному уровню 3.1%.

Поддержкой этого мягкого сценария служат экономические прогнозы с заседания:

• Темпы экономического роста в 2026–2028 годах оцениваются в 2,2%, 2,3% и 2,2%, что почти не меняется;
• Ожидаемый уровень безработицы — 4,3%, 4,3% и 4,2%, только к 2028 году приблизившись к уровню «полной занятости» (4,2%).
• Нижняя граница прогноза по безработице на 2028 год — 4,0%, что говорит о почти полном отсутствии опасений перегрева экономики и инфляции среди членов FOMC.

Matsuzawa считает, что в 2026 году ФРС не будет менять ставку. По его мнению, как только позиция Уоша станет ясной или устойчивость инфляционных ожиданий будет подтверждена (например, при дальнейшем снижении цен на нефть), текущие рыночные ожидания полутора повышений в этом году могут быстро быть пересмотрены или исчезнут вовсе.

Тем не менее Matsuzawa совершенно иначе смотрит на более долгосрочную траекторию. Он сомневается в консенсусе ФРС, согласно которому «экономика и инфляция не перегреются до 2026 года».

В аналитическом отчёте отмечается, чтонепрерывное расширение инвестиций в AI и рост производительности труда за счёт AI (то есть увеличение реальных доходов) ускорят экономический рост и инфляцию сверх ожиданий ФРС.

Если этот сценарий реализуется, ФРС не ограничится одним-двумя «страховыми» повышениям — ей придётся пуститься в полноценный цикл ужесточения политики для сдерживания перегрева, либо рынки начнут закладывать этот сценарий в цены заранее.

Исторические данные подтверждают: в недавнем цикле повышения ставок 2022–2023 годов 2-летняя реальная доходность (отражающая ожидания по ставкам ФРС) превышала 3% до тех пор, пока финансовые потрясения, вызванные крахом SVB, и замедление экономики не привели к коррекции.

（Ожидания инфляции и реальные доходности по гособлигациям США различных сроков）

В настоящее время 2-летняя реальная доходность – около 2,00%, что предполагает как минимум 100 б.п. пространства для повышения ставки ФРС. Matsuzawa предупреждает: если этот сценарий реализуется, доходность 10-летних американских облигаций, скорее всего, превысит 5,00%.

В своём отчёте Naka Matsuzawa выдвигает более широкий структурный тезис: оглядываясь назад, это заседание FOMC может стать «игровым правилом, изменяющимся раз в десятилетие» — то есть началом конца эры AI-белума и кредитного цикла.

Его главный посыл: AI-бум не завершится сам по себе, его окончание возможно только при реальном начале цикла повышения ставок ФРС.

С другой стороны кредитного цикла, конец AI-белума одновременчно ознаменует «открытие настоящей нейтральной ставки» на рынке облигаций и выход из затяжной тенденции к снижению доходности.

Сейчас рынок хотя и закладывает более ранний момент для повышения ставки, чем ожидал Matsuzawa ранее, однако сама траектория (сначала рост, затем падение, в итоге практически возврат к изначальной отметке) указывает на то, что текущий цикл повышения ставки по-прежнему видится рыночными участниками как одноразовая «страховочная» мера.

Если эта оценка ошибочна, вся логика развития кредитного цикла будет радикально переписана.

~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~