De volta ao "pânico do taper" de 2013! O "referencial global de precificação de ativos" dispara 50 pontos-base em um mês, algo raro de se ver

O mercado de títulos do Tesouro dos EUA está passando pela queda mensal mais severa dos últimos quatro anos, com uma volatilidade que já atinge níveis historicamente alarmantes, desencadeando reações em cadeia no sistema global de precificação de ativos.

O rendimento dos títulos do Tesouro dos EUA de 10 anos disparou mais de 50 pontos-base apenas em setembro, ultrapassando 5,3% e atingindo o nível mais alto desde 2002, superando em muito o pico de 2007. Esse movimento é extremamente raro para um mercado de US$32 trilhões, considerado o ponto de ancoragem do sistema financeiro global.

De acordo com a Bloomberg e o Financial Times, essa rodada de vendas evoluiu de uma dinâmica fundamental para um ciclo vicioso dominado por vendas técnicas forçadas — o aumento dos rendimentos obriga alguns fundos a reduzirem posições, o que derruba ainda mais o preço dos títulos, eleva os custos de empréstimos e desencadeia uma nova onda de vendas. Priya Misra, gestora de portfólio da J.P. Morgan Asset Management, alertou: "Esse é um ciclo vicioso, você precisa pensar no que pode quebrá-lo. Ninguém quer ficar na frente do trem."

A taxa real dos títulos de 10 anos subiu 57 pontos-base em um único mês. Como referência histórica, o "Taper Tantrum" de 2013 — quando o então presidente do Federal Reserve, Ben Bernanke, sinalizou a redução do programa de compra de ativos, provocando uma forte turbulência no mercado de títulos e uma grande venda de ações. A oscilação mensal atual da taxa real é uma das maiores desde aquele episódio.

A elevação persistente dos rendimentos já está impactando a economia real, aumentando o custo dos empréstimos hipotecários para famílias e o custo de financiamento para empresas, além de pressionar o mercado de ações. Segundo Blerina Uruçi, economista-chefe dos EUA na T. Rowe Price, "A tendência de alta dos rendimentos é clara, com muitos dos fatores sendo estruturais e de longo prazo."

A atual rodada de vendas de títulos do Tesouro dos EUA foi inicialmente motivada pelo aumento da dívida pública e preocupações inflacionárias, mas nesta semana evoluiu para uma onda de liquidações forçadas por fatores técnicos.

Segundo Matthew Scott, chefe global de negociação da AllianceBernstein, os maiores responsáveis pela forte venda de títulos de longo prazo nesta semana são fundos de hedge e trusts imobiliários (REITs) que detêm grandes volumes de títulos lastreados em hipotecas (MBS). O raciocínio é: com o aumento dos custos de empréstimos, os residentes americanos perdem o interesse em quitar seus financiamentos antecipadamente, aumentando passivamente o prazo de vencimento dos MBS. Para proteger suas carteiras, esses investidores acabam vendendo outros títulos de longo prazo, incluindo os títulos do Tesouro americano.

O analista do Barclays, Amrut Nashikkar, apontou que uma dinâmica semelhante está ocorrendo no mercado futuro de títulos do Tesouro — fundos alavancados com grandes posições são forçados a rebalancear suas carteiras. Daniel Gottlander, chefe de negociação de swaps de taxas da Citi para a América do Norte, concorda: "Quando ocorre uma onda de vendas em grande escala, é preciso reduzir o risco em outras partes da carteira, por isso tudo acontece ao mesmo tempo, os efeitos de transbordamento são muito evidentes." Ele destacou ainda que, no momento, "os compradores marginais ainda não apareceram"; grupos que normalmente estabilizariam o mercado comprando na baixa ainda não mostraram interesse.

As medidas de resposta política não conseguiram conter efetivamente a pressão de venda. A Secretária do Tesouro, Janet Yellen, decidiu anteriormente ampliar o programa de compra de títulos, mas essa ação não impediu a continuação da alta dos rendimentos.

Os dados de inflação também não trouxeram alívio ao mercado. Dados divulgados na quarta-feira mostram que o índice de preços das despesas de consumo pessoal (PCE), o indicador preferido do Federal Reserve, ficou em 3,4% em agosto na comparação anual, abaixo da expectativa de 3,7%, mas esse resultado teve impacto quase nulo nos títulos.

Em termos fundamentais, o aumento acentuado dos preços de energia intensificou as pressões inflacionárias, o que corrói diretamente o valor de títulos que pagam juros fixos. Além disso, a necessidade de financiamento em larga escala de grandes empresas de inteligência artificial, as fortes expectativas de crescimento econômico dos EUA e o avanço da dívida pública americana para além dos US$40 trilhões são fatores estruturais que impulsionam os rendimentos. No âmbito do Federal Reserve, sob a liderança de Jerome Powell, o Comitê Federal de Mercado Aberto já votou unanimemente por um aumento da taxa de juros no início do mês, e o mercado prevê várias altas nos próximos 12 meses.

O terceiro trimestre não apenas destruiu a esperança do mercado de "juros baixos por mais tempo", mas encerrou totalmente essa expectativa. Seguindo a trajetória dos bancos centrais do G20, apenas o Reserve Bank da Austrália elevou a taxa de juros no primeiro trimestre; no segundo trimestre, quatro bancos adotaram alta de juros; no terceiro trimestre, bancos como o Reserve Bank da Austrália, o Banco Central Europeu, o Banco Central do Japão e o Federal Reserve tomaram medidas, evidenciando o fortalecimento global do aperto de política monetária.

O rendimento dos títulos do Tesouro dos EUA de 10 anos atingiu 5,306% no maior nível intradiário de quarta-feira, o mais alto desde 2002. Isso significa que as condições de empréstimo nos EUA não estão apenas retornando à "normalização" anterior à crise financeira de 2008, mas podem significar uma transição estrutural mais profunda.

Segundo o Wall Street Journal, a última vez que o rendimento estava neste patamar foi logo após o colapso da bolha da internet, quando a lembrança do crescimento acelerado e das taxas de juros elevadas dos anos 1990 ainda era fresca. Nas décadas posteriores, prevaleceu entre economistas a ideia de que o mundo havia inaugurado uma era de baixa inflação e juros baixos. A onda de inflação causada pela pandemia desafiou essa crença, e o cenário atual desmantelou-a completamente.

Blerina Uruçi destacou que o boom de investimentos em inteligência artificial que impulsiona o crescimento econômico, o crescente endividamento do governo que põe à prova a demanda dos investidores e as pressões inflacionárias vindas do aumento das barreiras comerciais são fatores estruturais e de longo prazo. John Briggs, chefe de estratégia de taxas da Natixis CIB Americas, ressaltou que, embora a Marinha dos EUA e os principais países exportadores de petróleo do Golfo tenham melhorado sua resposta a ataques do Irã, o preço do Brent permanece próximo dos US$100 o barril, e o diesel acaba de atingir recorde, mantendo elevada a preocupação do mercado com interrupções no fluxo de petróleo.

Dados do Goldman Sachs revelam riscos subjacentes sérios nessa volatilidade dos títulos. Tony Pasquariello, do Goldman, destacou que a taxa real dos títulos de 10 anos subiu 57 pontos-base em um mês, ultrapasando a "limite de velocidade" histórica de dois desvios padrões vinculados a retornos negativos das ações — ou seja, o limite de "estresse" mensal de cerca de 50 pontos-base "acabou de ser disparado". O histórico mostra que, sempre que o rendimento dos títulos de 10 anos oscila mais de 50 pontos-base num mês, o mercado de ações sofre duramente.

Outros dados do Goldman são igualmente preocupantes: o rendimento dos títulos de 2 anos subiu 145 pontos-base no ano, e o rendimento dos de 10 anos sobe há sete meses seguidos. A estratégia de crédito do banco aponta rendimento de 5,29% para o título de 10 anos, no percentil 100 de todas as projeções desde 2004.

No entanto, o mercado de ações ainda não parece reagir plenamente a essa pressão — ou, mais precisamente, apenas poucas ações que compõem o S&P 500, ponderado por valor de mercado, permanecem ilesas. No mês passado, a ação mediana caiu 5%, o S&P 500 ficou estagnado e o único suporte veio do crescimento de 6% do setor de semicondutores.

Bob Doll, diretor de investimentos da Crossmark Global Investments, alertou que se o Federal Reserve realmente quiser trazer a inflação para 2%, pode ter que apertar as condições financeiras até um nível "restritivo", o que "não será bem-visto pelas bolsas". Sem compradores marginais, com vendas forçadas em curso e ferramentas políticas pouco eficazes, ainda não há respostas claras para quando esse ciclo vicioso será quebrado.