Decisão do Federal Reserve nesta noite: inflação continua em alta, mas aumento de juros é pausado? Walsh enfrenta grande teste de credibilidade

Os dados de inflação continuam superando as expectativas, mas o Federal Reserve está praticamente destinado a manter a taxa de juros inalterada nesta semana. Este paradoxo concentra toda a pressão na coletiva de imprensa desta noite—como Walsh irá explicar ao mercado a decisão de pausar o aumento dos juros mesmo com a inflação claramente distante da meta, sem prejudicar a credibilidade da política do Fed.

De acordo com a última pesquisa da Reuters, 94 dos 100 economistas entrevistados esperam que o Federal Reserve mantenha a taxa de juros entre 3,75%-4,00% nesta noite, a probabilidade implícita de aumento nas taxas de juros nos futuros dos Fed Funds da CME está em torno de apenas 10%, e a probabilidade implícita estimada pelo departamento de volatilidade de ações do Goldman Sachs é ainda menor, em 7%.

No entanto, os dados de inflação não sustentam esta posição: o núcleo do CPI de setembro subiu 0,3% em relação ao mês anterior, acima dos 0,2% esperados pelo mercado, e a taxa anual aumentou para 2,6%; o crescimento anualizado em três meses do núcleo do CPI saltou de 2,0% para 3,4%. Após a divulgação do CPI de setembro, a probabilidade de aumento dos juros em outubro chegou brevemente a cerca de 50%—esta forte oscilação em si já reflete a profunda incerteza do mercado sobre o caminho do Federal Reserve.

O Bank of America Securities é atualmente o dissidente mais notável de Wall Street, cuja equipe de economistas mantém a previsão de aumento dos juros em outubro, acreditando que os dados de inflação já constituem motivo suficiente. O estrategista de taxas do BofA, Mark Cabana, alertou em um relatório que, se Walsh optar pela pausa sem uma explicação clara, há risco de repetir o "erro dovish" da coletiva de julho, momento em que o dólar e a curva dos Treasuries podem sofrer pressão significativa. Para os investidores, o verdadeiro suspense desta noite não está na decisão em si, mas em cada palavra de Walsh.

O principal argumento que embasa a expectativa de pausa nesta reunião advém dos sinais consistentes emitidos pelos diretores do Fed entre as reuniões. Segundo o relatório prospectivo do FOMC do economista-chefe dos EUA do Goldman Sachs, David Mericle, as falas dos membros do FOMC apontam para um consenso: avançar o aperto em um ritmo de "aumentos em reuniões alternadas"—ou seja, aumento em setembro, pausa em outubro, novo aumento em dezembro.

O presidente do Federal Reserve de Nova Iorque, John Williams, declarou explicitamente "não haver necessidade de ação urgente em outubro", e deu a entender que restaria apenas um aumento neste ano, sem novo aperto até 2027; o vice-presidente do Federal Reserve, Philip Jefferson, afirmou que os formuladores de política podem precisar de mais tempo para avaliar os dados; o conselheiro Waller resumiu a postura dizendo que os aumentos de juros "não precisam ocorrer em reuniões consecutivas, mas devem ser implementados em tempo razoável".

A ata da reunião do FOMC também corrobora este quadro: todos os 19 dirigentes apoiaram o aumento de setembro, e a "maioria" considera apropriado mais um aumento até o fim do ano. Isso aponta para um consenso de aumento em dezembro, com outubro nunca tendo sido realmente discutido—embora o próprio Walsh, em discursos anteriores, não tenha excluído claramente essa possibilidade.

Pausar não significa unanimidade interna. Diversas instituições preveem que esta reunião terá votos dissidentes de perfil mais hawkish.

O Rabobank e o Natixis preveem que os três membros hawkish que votaram contra a pausa em julho — a presidente do Fed de Cleveland, Beth Hammack, a presidente do Fed de Dallas, Lorie Logan, e o presidente do Fed de Minneapolis, Neel Kashkari — vão novamente se unir e favorecer um aumento de 25 pontos-base. O economista-chefe dos EUA do JPMorgan, Michael Feroli, estima pelo menos dois votos dissidentes (Hammack e Logan), com possibilidade de Kashkari acompanhar.

Os argumentos hawkish têm fundamento. Logan considera que as taxas precisam "subir mais 50 pontos-base ou mais"; Hammack enfatiza "a necessidade de avançar rapidamente para níveis restritivos de política, com aumentos menores e ritmo mais rápido"; a presidente do Fed de Boston, Susan Collins (sem direito a voto nesta reunião), também aponta que a probabilidade de a inflação continuar significativamente acima da meta de 2% está crescendo.

O economista do ANZ, Brian Martin, é a voz hawkish mais proeminente de Wall Street nesta semana. Ele cita o próprio padrão que Walsh estabeleceu em seu discurso em Jackson Hole: "O FOMC deve estar confiante de que a 'inflação subjacente está se aproximando da meta de forma clara e em ritmo suficiente, caso contrário, nosso trabalho não está concluído.'" Ele acredita que os dados do CPI de setembro não forneceram essa confiança, e que a probabilidade de aumento desta vez está significativamente subestimada pelo mercado.

No consenso de mercado em que praticamente todas as instituições preveem pausa, o Bank of America (BofA) é uma exceção rara.

Segundo o relatório prospectivo do FOMC da equipe de pesquisa de taxas e câmbio do BofA, os economistas do banco mantêm a previsão de aumento em outubro, afirmando que as pressões inflacionárias persistentes devem levar o Fed a manter o aperto—embora reconheçam que o mercado precifica um Fed "disposto a esperar até as eleições" e confiante em previsões de inflação moderada.

O time de pesquisa do BofA aponta que, se o Fed surpreender com um aumento, será o maior choque hawkish desde 2009 em um momento de precificação tão baixa pelo mercado (cerca de 3 pontos-base). Historicamente, 90% das surpresas hawkish aconteceram quando a precificação estava acima desse patamar. O BofA acredita que isso faria os juros dos Treasuries de 2 anos dispararem 15-20 pontos-base, achatando a curva de forma acentuada.

O BofA mantém a estratégia principal de posição vendida nos Treasuries de 2 anos e de achatamento da curva 2s30s. Mesmo que o resultado final seja uma pausa, a equipe avalia que, caso Walsh não seja claro na coletiva, a curva 2s30s pode apresentar um bear steepening de 5-7 pontos-base—cerca de metade do steepening de 12,5 pontos-base observado após o FOMC de julho.

Os economistas do Goldman Sachs estão entre os mais dovish de Wall Street; seu cenário base é encerrar o ciclo de aperto após mais um aumento em dezembro, e os analistas consideram excessivamente agressiva a precificação de 75 pontos-base de aumento cumulativo até 2027 pelo mercado.

O argumento central do Goldman Sachs é que, as fontes do excesso de inflação são temporárias. Segundo as estimativas de David Mericle, tarifas, choque de energia do Irã e erros estatísticos ligados a preços relacionados à IA explicam juntos o total dos atuais 1,1 pontos percentuais de desvio do núcleo do PCE em relação à meta de 2%. Com o desaparecimento gradual desses fatores, o Goldman prevê que o núcleo do PCE cairá para cerca de 2,2% até o fim de 2027.

No entanto, os dados mais recentes do Fed de São Francisco desafiam essa lógica de "esperar a inflação se dissipar sozinha".

Segundo o economista-chefe da Apollo Global Management, Torsten Slok, citando esses dados, dos atuais 3% de inflação do núcleo do PCE, metade é impulsionada pela demanda e metade pela oferta—a diferença é que em 2022 o lado da oferta era o predominante. Slok destaca que a política de juros pode esfriar a inflação do lado da demanda, mas tem efeito limitado diante de choques de oferta, o que significa que metade da atual inflação talvez não possa ser resolvida somente com paciência.

No que diz respeito aos riscos de alta, o Goldman foca especialmente no preço da energia. Atualmente, o preço do petróleo está acima da própria projeção interna do Goldman, refletindo preocupações com o agravamento da situação no Oriente Médio. Se o preço do petróleo seguir a curva futura, o núcleo do PCE terá um adicional de cerca de 0,1 ponto percentual até março do ano que vem, enquanto o índice cheio subirá cerca de 0,4 ponto. Assim, o Goldman não descarta um aumento em março, mas não o coloca como cenário base.

O resultado da decisão desta reunião tem pouca incerteza; o foco do mercado está realmente na atuação de Walsh na coletiva. Na coletiva de julho, quando perguntado por que não aumentou os juros, Walsh respondeu que os dados influenciaram "pouco", o que imediatamente provocou a primeira onda de queda nos títulos longos.

O Natixis prevê que será uma "coletiva curta, sem sessão de perguntas e respostas, nem explicações profundas"; os economistas do Goldman Sachs também "não esperam obter informações substanciais" da coletiva. O chefe de estratégia de taxas dos EUA no Goldman Sachs, Will Marshall, destaca que, o crucial é quanto tempo Walsh dedicará ao tema inflação versus condições financeiras: mais ênfase na inflação reforçará o achatamento da curva e elevará ainda mais as taxas de curto prazo; maior foco no aperto das condições financeiras pode fazer a curva voltar a inclinar.

Michael Feroli oferece a Walsh um roteiro de declaração viável: afirmar que "o Comitê tende a aumentar os juros, mas quer mais tempo para observar o efeito da alta anterior na economia". Feroli imediatamente aponta a contradição—isso é, na essência, um guidance prospectivo, algo que Walsh explicitamente rejeita fornecer. Ele faz um alerta importante: uma decisão de manter os juros inalterados, às vésperas das eleições intermediárias e diante de dados de inflação elevados, sem explicação suficiente, inevitavelmente fará o mercado suspeitar de influência de fatores extraeconômicos na política.

No texto do comunicado, o Goldman prevê que o FOMC pode se inspirar no recente discurso do vice-presidente Jefferson, usando frases como "qualquer ajuste adicional nas taxas dependerá da trajetória dos dados, da evolução das perspectivas e do equilíbrio dos riscos". Se Walsh considerar que isso soa muito como guidance, a alternativa seria total silêncio sobre o caminho da política.