Hindi pa natatapos ang krisis sa mga bond

Gaano kataas ang kailangang bayarang interes ng US Treasury bonds para may bumili?

Hindi mabibigo ang US Treasury bonds na maibenta. Ang totoong tanong ay, gaano kataas ang kailangan umakyat ng yields bago muling pumasok ang mga mamimili.

Ang tinutukoy na krisis ng bonds dito ay hindi agad na default ng Amerika, kundi ang pagkawala ng matibay na basehan ng pangmatagalang gastos sa pagpopondo.

Ang 30-year US Treasury yield ay umabot ng 5.3%, hindi ito simpleng rate hike trade

Ang 30-year US Treasury yield ay pansamantalang umakyat sa paligid ng 5.3%, pinakamataas mula 2007. Sabay ring tumaas ang 10-year. Hindi lang Amerika ang apektado: UK, Germany, Japan – lahat ng long-term yields ay tumataas.

Relatibong matatag ang short end, ngunit ang long end ang labis na kapansin-pansin. Hindi ito simpleng rate hike trade — bumababa ang short end, umaangat ang long end. Ang nirerepresyo ng merkado ay fiscal risk, credibility ng inflation, at supply ng long-term bonds.

Noong Hulyo, lumambot ang kabuuang US retail sales at PPI data, kaya ang inaasahan ng merkado na agad na rate hike mula Federal Reserve ay hindi tumaas kundi bumaba pa. Hindi sumunod ang short rates sa long end: bumaba pa nga ang 2-year yields sa parehong panahon at lalong naging steep ang kurba.

Ngunit hindi ibig sabihin nito ay tuluyang nawala na ang pangamba sa pangmatagalang inflation. Ang pagluwag ng short end ay nangangahulugang hindi na nagtitrade sa agarang rate hikes ang merkado, pero hindi ibig sabihin ay tuluyang kumpiyansa na sila sa trajectory ng presyo sa hinaharap.

Ang totoong tumataas ay ang real interest rate at ang term premium. Noong Hulyo, umabot sa $432.3 bilyon ang US fiscal deficit, pinakamataas mula Marso 2021, at halos $1.8 trilyon na ang kabuuan ngayong taon—inaasahang aabot sa $1.9 trilyon ngayong taon, samahan pa ng interes sa susunod na sampung taon na inaasahang aabot ng $16.2 trilyon. Samantala, nagsanib-puwersa si Treasury Secretary Bessant at Japan sa intervention sa forex, at ang bagong Federal Reserve chairman na si Walsh ay hindi rin transparent ang komunikasyon, na lalong nagdagdag sa uncertainty ng merkado.

Palaging may bibili ng US Treasury, ang tanong ay anong presyo

Hindi nawawala ang pangmatagalang mamimili. Ang pension funds, insurance companies, overseas reserve institutions, at asset managers ay naroon pa rin. Mas concern na lang sila ngayon sa presyo.

Dahil sa mga capital constraints, limitado ang banko sa pagbili ng bonds. Kailangan ding magbayad ng currency hedging cost ang mga foreign buyers, kaya hindi na kasing-laki ng dating kita sa pagbili ng US Treasury bonds.

Hindi kulang sa mamimili ang US Treasury, kulang lang sa mga willing bumili kahit low yield. Kapag lumaki ang yield, babalik ang mga mamimili—ngunit ang kapalit ay mas mataas na gastos sa pagpopondo. Malamang ay hindi na bumalik pa ang low interest rate era.

Hindi sanhi ng apoy ang AI bonds, ngunit nadagdagan ang duration supply

Kamakailan, sabay-sabay na nag-issue ng bonds ang mga tech giants, kaya madalas silang iturong sanhi ng pagtaas ng long-term yields. Ngunit mas tama, ang AI bond issuance ay nagtapat lang sa peak issuance ng US long end noong ikatlong quarter: halos $42 bilyon sa 20 years, at $69 bilyon sa 30 years. Ang pagsabay ng dalawa ay nagpatindi sa supply pressure.

Isang katalista nga ito, ngunit hindi ang mismong pinagmulan ng apoy. Ang totoong pangunahing isyu ay fiscal deficit at dami ng supply ng utang.

Kayang bumili ng oras ng Treasury, pero hindi ng buong deficit

Sa harap ng halos record-high na 30-year yields, kumilos si Treasury Secretary Bessant: dinoble ang buyback scale mula $2 bilyon papuntang hindi bababa sa $4 bilyon.

Ang Treasury buyback ay hindi QE. Ang Treasury ay bumibili ng luma nilang utang gamit ang pera mula sa bagong utang; samantalang ang QE ng Fed ay direktang gumagawa ng reserves para bumili ng assets, tinatanggal ang duration mula sa merkado. Magkaiba ang mekanismo, at lalong malayo ang scale—sa ikatlong quarter lang, halos $110 bilyon na ang naidagdag sa issuance para sa 20-year at 30-year maturities, samantala $14 bilyon lang ang dagdag na pondo para sa buyback, napakaliit niyan.

Kayang i-improve ng Treasury buyback ang liquidity, pero hindi nito mababawasan ang pangangailangang magpondo ng gobyerno. Kaya nitong bumili ng oras, pero hindi kayang ubusin ang deficit.

Walang senyales ang deficit na magsisimula nang lumiit, at lalong lalaki pa ang issuances. Hindi feasible ang fiscal consolidation sa politika; hindi pa rin bumabalik sa inflation target ang Fed kaya hindi basta-basta pwedeng mag-QE ulit.

Kaya malamang magpapatuloy ang pag-akyat ng long-term yields. Hindi pa tapos ang bond crisis—pansamantala lang itong napipigil.

Sino ang masasaktan at sino ang makikinabang sa pag-akyat ng long rates?

Ang 5.3% na yield ay hindi kaagad magdudulot ng krisis. Ang tunay na delikado ay kung biglang tumaas ng 30 basis points sa loob ng ilang araw—doon pwedeng mangyari ang deleveraging at liquidity squeeze. Hindi ang mataas na rate ang mapanganib, kundi ang pagkawala ng kontrol sa rates.

Mas dapat bantayan kaysa VIX ang stress signals ng bond market mismo: MOVE index, tail ng Treasury auctions, proporsyon ng indirect bidders, bond repo market funding cost. Iyan ang tunay na thermometer kung lumala na ba ang bond crisis.

Unang tinatamaan ng mataas na yields ang valuation anchor. Nitong mga nakaraang taon, ang logic ng asset pricing ay: bababa ulit ang interest rates, kaya ang mga future cash flow ay pwedeng i-discount ng mababa. Ngayon, gumagalaw na ang assumptions na iyan. Growth stocks at high-value tech stocks ang pinaka-apektado.

Pero hindi pa bear market. Ang stress na ito ay mas parang structural valuation adjustment, hindi systemic crash. Iyong may stable cash flow at hindi overpriced, mas tatanghal. Kapag talagang nawalan ng kontrol ang bond market, doon lang magkakaroon ng full-blown bear market.

Magkaibang-magkaiba ang sitwasyon ng ginto at bitcoin. Malinaw ang logic ng ginto: tumataas ang credit premium, tuloy-tuloy ang central bank gold buying, at tumitindi ang geopolitical risk—lahat iyan ay classic buy signals para sa ginto. Pangmatagalan, mananaig ang ginto—pero hindi ibig sabihin na ngayon na ang oras para humabol sa rally, insurance ito kontra credit risk higit sa pannandaliang tool.

Palaging iniuugnay ang bitcoin bilang "digital gold," pero mas kahawig nito ay high beta liquidity asset ang pricing logic. Karaniwang tumataas ito kapag maluwag ang liquidity at bumababa ang real rates. Ngayon, mataas ang real rates at mahigpit ang liquidity, kaya hindi pabor sa bitcoin ang environment. Kapag napwersang mag-ease ang Fed, doon talaga makikinabang ang bitcoin—sa ngayon, pusta pa lang ito sa policy turnaround, hindi pa safe haven.

Sa susunod na kalahating taon: Pinipigilan ang volatility ng policy, nananatili ang fiscal pressure

Sa mga susunod na buwan, either lalo pang lalala ang bond market, o gagamit ng tools para pakalmahin ang investor anxiety sa anim na buwan, nang mairaos ang midterm elections.

Hindi magkasalungat ang dalawang landas, mas malamang ay ganito ang mangyayari: unang gagamitin ang policy tools para pigilan ang volatility, tapos babalik ulit ang fiscal pressure pagkatapos.

Ang susunod na anim na buwan ay saktong pre-election window. Ang baseline forecast: pipigilan ng polisiya ang pagkawala ng kontrol, pero hindi nito ibababa ang core rate level. Malamang magsanib-puwersa ang Treasury at Fed—mas maraming buybacks, deregulation (halimbawa, SLR adjustments), at mas agresibong forward guidance. Layunin nito na pigilan ang market volatility at maiwasan ang disorden ng bond market bago ang eleksyon.

Magiging trigger point ng risk kapag tuloy-tuloy na lumalala ang bond auctions, mabilis na tumataas ang MOVE index, o dagsa-dagsang unwind ng leveraged trades. Kapag nagsabay-sabay iyan, mawawala ang "pansamantalang pagkalma."

Konklusyon

Hindi mahalaga kung tumaas pa ng ilang basis points ang 30-year Treasury yield.

Maaaring panandaliang pakalmahin ng Treasury buyback ang merkado, naiintindihan ng AI investments ang ilang funding pressure, at may epekto rin ang Fed communication sa short-term fluctuations. Pero hindi iyan ang ugat ng isyu. Ang tunay na magdidikta ng long-end rate ay ang fiscal deficit, debt supply, long-term buyers, at dollar credit.

Muling hinarap ng merkado ang matagal nang naisantabing problema: oo, pwedeng lumobo pa ang utang ng US, pero hindi ito libre.

Noong low rate era, malawak ang valuation space para sa growth stocks, long-duration assets, at long-term cash flow stories. Ngayon, lumiit na ang space na ito.

Malamang, ang susunod na anim na buwan ay “panlabas na tahimik, ngunit tense ang ilalim.” Gagawa ng paraan ang policy makers para kontrolin ang emosyon, ngunit hindi mawawala ang problema ng deficit at debt supply ng basta-basta.

Hindi pa tapos ang bond crisis. Nagbago lang ito ng anyo—mas tahimik, ngunit patuloy na umiiral.