市場が震える！「資本支出」が高度に敏感な時期、米国クラウド三巨頭が今週揃って決算発表

今週、Alphabet、Microsoft、Amazonという三大テクノロジー企業が一斉に決算発表を行います。AI投資による資本支出が市場の警戒感を高めている中で、力強い売上成長だけでは投資家の安心材料とはならないかもしれません――本当に市場心理を左右するのは、これらの企業がAIにいくら投入したのか、そしていつリターンが得られるのか、という点です。

ブルームバーグが10月25日に報じたところによれば、上記三社は四半期決算で二桁の売上成長を見込んでおり、合計時価総額は10兆ドルを超えています。しかし、先週のMetaの決算が市場に大きな影響を与え、今週の基調を決定づけました――Metaは今後の資本支出計画を1,250億ドル増額し8,250億ドルと発表。それにより自由キャッシュフローは過去初めてマイナスとなり、マイナス21.2億ドル（前年同期はプラス106億ドル）に転落。翌日株価は6.1％急落し、7月以降最大の一日下落幅を記録、5年物クレジットデフォルトスワップ（CDS）価格も最高値となりました。

市場心理自体がもともと脆弱です。Brent原油価格は4月以来の高値まで上昇し、米10年債利回りは1ヶ月ぶりに5％を割り込み、イラン情勢の長期化や来週の米国中間選挙の接近など、マクロ環境にはリスクが山積。こうした中で、AIへの資本支出の一つ一つの数字が、市場を崩壊させる最後の一押しになる可能性があります。

三大企業決算：成長期待は堅調も、自由キャッシュフローがカギ

Alphabet、Microsoft、Amazonの三社はいずれも堅調な四半期業績と二桁の売上成長を予想しています。しかし、投資家が真に注目しているのは、資本支出の規模と自由キャッシュフローの動向です。

大規模なAI投資によって、多くのテクノロジー大手は「キャッシュカウ」から自由キャッシュフローがマイナスとなる企業へと変貌し、市場はこの変化に非常に敏感になっています。BNYのSheaはこう指摘します。

「もしまたしても自由キャッシュフロー見通しを下方修正せざるを得なくなれば、AI投資の持続性や追加資本への依存が一段と懸念され、新興のクラウド企業や他の市場セクターにも波及するだろう。だが、もし自由キャッシュフロー見通しが上方修正されるなら、市場は底を打ったとみて安堵し、もっとも厳しい投資サイクルの段階は過ぎ去ったと考えるだろう。」

Bokeh Capital Partners最高投資責任者のKim Forrestも、「新たなクラウドインフラを構築する『四騎士』（Meta、Microsoft、Google、Amazon）は今のところ全く躊躇していないようだ。彼らは支出計画を継続しており、これが投資家を不安にしている可能性がある」と率直に語っています。

Meta決算が警鐘：資本支出が市場の“地雷原”に

Metaの先週の決算の劇的な展開は、現状の市場の神経質さを如実に示しています。

決算発表直後はMeta株がアフターマーケットで大幅に上昇し、業績は好調な動きを見せていました。しかし、資本支出計画の大幅増額が伝わると、市場のムードは一気に悪化。翌日株価は6.1%下落し、7月以来最悪の一日パフォーマンス、5年物CDS価格も新高値となりました――市場は、この規模の支出によって社債発行の必要性が高まることを懸念しました。

「投資家はいま、資本支出の増加には“絶対に忍耐しない”」とGabelli Fundsのポートフォリオマネージャー、John Beltonは言います。「株式市場は一時的には気にしないかもしれませんが、最終的には影響が出るか、あるいは少なくとも市場をより脆弱にさせるでしょう。」

BNY Wealthのシニア株式アナリスト、Kevin Sheaは「これは非常に重要な決算期だ。市場は大型グロース株をディスカウントするようになっている。というのもこの成長が持続可能かどうか、ますます不透明になっているからだ」とも述べています。

注目すべきは、Meta決算の混乱は孤立した事例ではなく、最近の一連のシグナルがAI投資から得られるリターンへの信頼を揺るがしています。

一つ目は、債務による資金調達リスクの浮上です。クラウドサービス企業CoreWeaveのコメントを受け、市場はAIインフラ構築における債務依存度を強く懸念しています。金利上昇がこのリスクをさらに拡大。市場調査機関Gartnerは、AIによる売上が投資の合理性を証明できない場合、2030年までに3.5兆ドル超のAIインフラ投資が減損のリスクに直面すると見積もっています。

二つ目は、AI事業の売上成長が鈍化の兆しを見せていることです。来月上場予定の主要AIラボAnthropicが投資家候補に伝えたところによると、第3四半期の売上高は前年比約45%増となったものの、成長率は第2四半期より減速しており、全体の物語に影を落としています。

「これは厳しい組み合わせだ――マクロ環境は厳しく、AI売上成長が減速し、AI投資だけが加速している」とGabelliのBeltonは語ります。

Argent Capital Managementのポートフォリオマネージャー、Jed Ellerbroekは「我々はいま、極端なリスク回避モードにある。投資家はデータセンター投資関連銘柄やテクノロジー、データセンター分野から撤退している」と話します。

バリュエーションはディスカウントされつつも、市場は“サプライズ”を渇望

悲観的なムードが漂う一方、一部ウォール街関係者は大型テック株こそが今の市場で相対的に確実な投資先だと見ています――今年に入って調整したことでバリュエーションも明確に割安となっています。

ブルームバーグによれば、「Mag 7」指数の年初来上昇率はわずか6.5%で、S&P500指数の11%、ナスダック100指数の15%を大きく下回ります。構成銘柄7社のうちAppleとNvidiaだけが大盤振る舞いに成功しました。テック大手を除いたS&P500バージョンは今年すでに12%の上昇となっています。

バリュエーションの観点では、「Mag 7」指数の現在の予想PERは24倍を下回っており、過去10年平均の約29倍や1年前の33倍よりも低い水準です。MicrosoftやAlphabetは長期平均を下回るバリュエーションで取引されており、AmazonのPERは20倍を割り込み、2008年以来の低水準にまで下がっています。

一方で、利益成長の見通しは依然として力強い。ブルームバーグのデータによれば、「Mag 7」の今年の利益成長率は約34％とS&P500全体の29%を上回り、2027年の利益も27%増が見込まれています。このコンセンサス予想はここ数週間で大幅に上方修正されており、2か月前にはアナリストの予想は19%にも達していませんでした。

とはいえ、割安で高成長期待が並存しているということは、市場が決算に与える“許容度”は非常に限定的ということでもあります。Pivotal AdvisorsのCEO、Tiffany McGheeはこう述べています：

「ハードルはますます上がっているので、これらの企業が予想通りの業績を達成しても、市場はほとんど失望してしまうのです。大きなサプライズを見たい、というのが本音なのです。」