AIインフラが「収支計算段階」に突入！市場はもはや資本支出だけを重視せず、キャッシュフローと投資収益率が新たな課題に

智通財経APPによると、投資家がデータセンターへの数十億ドル規模の投資が持続可能な利益に転換できるかどうかについて疑問を強める中、人工知能（AI）ブームはより厳しい段階に入った可能性がある。

韓国のAIインフラプロバイダーであるEliceは、上場初日に株価が大きく下落し、新たな警鐘となった。ソウルに本拠を置く新しいクラウドサービス会社（neocloud）は、火曜日にIPOで公開価格レンジの上限で価格設定を行い、2010億ウォン（1億5100万米ドル）を調達したにもかかわらず、株価は初日に32%急落した。ただし、水曜日には約30%の反発を見せた。

借入コストの上昇や、AIへの巨額投資からの長期的なリターンに対する不確実性が高まる中、投資家のAIインフラ企業に対する感情は既に変化している。Elice以外でも、最近多くのAIインフラ企業が相次いで困難に直面している。最も注目されているのはCoreWeave（CRWV.US）である。同社株は先週25%急落し、2025年11月以来最悪のパフォーマンスとなった。同時に、そのジャンク債の利回りは15%に急騰し、通常はデフォルト間近のシグナルとされ、クレジット・デフォルト・スワップの価格設定では5年以内のデフォルト確率が60%を超えている。

NscaleもまたIPOのバリュエーション目標を巡る投資家の反発に直面している。関係者によれば、Nvidia（NVDA.US）の支援を受けているこのデータセンター開発会社は約300億ドルのIPOバリュエーションを目指してきた。しかし何人かの関係者は、最近一部投資家が160億～190億ドルのバリュエーションレンジを検討するよう会社に促しており、その方が買い手の支持を得やすいと述べている。

さらに、Blackstone傘下のデータセンター運営会社AirTrunkは、シンガポール不動産投資信託（REIT）の上場計画を2027年第1または第2四半期まで延期する決定を下した。AirTrunkはオーストラリア、日本、シンガポール、マレーシア、香港、インド全域にわたるハイパースケール運営プラットフォームであり、2024年にBlackstoneおよびCPP Investmentsによって240億豪ドルで買収され、当時の世界最大規模のデータセンター取引となった。REITはAIインフラに投資する「堅実なパス」と位置づけられ、資産はすでに安定運用段階に入り、大手ハイパースケールクラウド企業がテナントで、配当リターンも豊富であった。

報道によれば、発行前にAirTrunkは投資家を惹きつけるために利回りを元の5.5%から約6%に引き上げることも検討したが、それでも成功しなかった。AirTrunk REITはわずか100ベーシスポイント未満の超過リターンしか提供せず、通貨リスクやテナント集中リスク、建設リスクを伴う単一業界の非流動性商品としては、投資家に十分な補償とはみなされなかった。

一方、それ以前にはNvidia支援のオーストラリアのAIデータセンター運営会社Firmusも、約300億ドルの評価での上場を計画し、オーストラリア史上最大規模のIPOとなる見込みだった。しかし、過度の評価、投資家の需要不足、AIインフラ資金調達の必要性への懸念から、この注目の上場計画は最終的に10月9日に中止された。

これらの兆候は、AI投資取引に対する市場全体の感情がより広範囲に変化しつつあることを浮き彫りにしており、投資家が野心的な拡張計画とその収益化までの道筋をこれまで以上に厳しく精査している可能性が示唆される。

Yorkville IvesのテクノロジーアナリストであるDan Ivesは、「これはテック株取引の現実を試す瞬間だ。投資家は勝者と敗者をより明確に区別しようとしており、テクノロジーAIサプライチェーン内に脆弱な部分がないか見極めようとしている」と述べた。彼はさらに、「投資家の忍耐は徐々に尽きつつあり、特に多額の負債を抱える企業、たとえば一部の新興クラウド事業者に対しては、精査がさらに厳しくなるだろう」と付け加えた。

借入コストが上昇し、市場が負債主導型の拡張に対する懸念を強める中で、投資家はAIブームからキャッシュフローを生み出せる企業と、将来の需要を見越して多額の支出をしている企業とを区別せざるを得なくなるかもしれない。

Global X ETFsのBilly Leungは「AI投資取引は、単なる資本支出の発表規模自体が市場で好感される段階から、どの企業が本当にその投資から十分なリターンを得られるのかという問いが投資家から投げかけられる段階に移行している」と指摘する。

彼はさらに「市場は二種類の企業を区別しており、1つはインフラ建設のために資本を欠かせない企業、もう1つはインフラが進行する中で収益を上げられる企業だ」と述べている。最も大きな打撃を受けやすいのは、自社のキャッシュフロー創出力を超える速さで拡大する新興クラウド事業者、特に外部からの資金調達に大きく依存する企業だという。

Zacks Investment Researchのチーフ株式ストラテジストであるJohn Blankは、CoreWeaveを「最大級の新興クラウドサービス業者の一つであり、『イベント全体の典型例』」と評する。「これは市場全体が直面しているプレッシャーであり、単なる投機的な動きではない」と指摘した。

大規模な借入によって計算リソースを構築している企業は、資金調達コストの上昇ペースが収益成長を上回る場合、利益率の圧迫という事態に直面する可能性がある。特に関連施設がフル稼働となる前から、増え続ける建設費用や減価償却費を負担していれば、こうしたプレッシャーはさらに強まる。

この変化はアジア市場にとって特に重要で、アジアのテクノロジー市場は半導体とストレージチップ産業へのエクスポージャーが大きく、この2つの産業がグローバルなAI投資ブームを牽引している。John Blankによれば「米国の半導体およびAI関連企業では既に過剰投資が見られ、韓国ではその傾向がさらに強い」とのことだ。

韓国のSK hynixとSamsung Electronicsは先進的なストレージチップ需要の急増による最大の受益者の一つだったが、投資家がAI支出の持続可能性を再評価し始める中、両社の株価も下押しされている。

Billy Leungは「アジア市場はAI投資におけるハードウェアおよびストレージチップ部門とより直接的に結びついており、投資家がAI資本支出とその資金調達状況を疑問視し始めると、韓国や北アジアの他のテック市場が disproportionately（不釣り合いに）大きな影響を受けるだろう」と述べた。彼はまた、韓国および台湾の収益見通しは依然として上昇傾向にあると指摘しており、直近の売りは市場センチメントの悪化とバリュエーションの縮小を反映したもので、需要の急激な崩壊によるものではないと強調した。

HSBCの最高経営責任者であるGeorges Elhederyは、投資家や貸し手はどのデータセンタープロジェクトが資金調達に値するかをより慎重に判断すべきだと警告した。彼は「リース契約の質を精査する必要がある。これら契約の価格設定も見極めなければならない。全ての契約が充分に高いクオリティを持っているわけではなく、十分な自信をもって支援できるものばかりではない。一部のプロジェクトはさらに大きな困難に直面する可能性がある」と述べた。