米国財務省、米国債の発行ガイダンスを予定通り維持　資金需要の増加で短期債への「依存症」が深刻化する可能性

ジートン財経APPによると、米財務省は水曜日、将来の債務発行に関するこれまでの指針を予定通り維持した。このことは、連邦政府の資金調達需要が増加し続けているにもかかわらず、米財務省は2027年までの比較的長期間、中長期国債（ノートおよび債券）の入札規模を調整する予定がないことを示唆している。

現在の予測によれば、米財務省の担当者は「少なくとも今後数四半期」は現行の名目利付証券――つまり利付国債――および変動金利ノートの発行規模を維持する見通しである。米財務省は2024年初頭以降、四半期ごとの債務発行戦略声明で同様の表現を使用している。

2025年2月には、債券投資家、プライマリーディーラー、その他の市場参加者から成る財務省借入諮問委員会（TBAC）が、将来の発行指針を撤回または修正するよう財務省に提案していた。2026年5月にも、同委員会は可能な調整措置について再び協議した。

しかし、財務長官のイェレン率いる債務管理チームは、ウォール街が提案する将来の米国債発行指針の調整に、以前から長い間応じてこなかった。そのため、多くのプライマリーディーラーは、関連政策が短期間で変更されるとは予想しなくなっている。この前向きな指針は、バイデン政権の時期にまでさかのぼる。イェレンはかつて、この手法を批判し、その目的は2024年11月の大統領選前に長期借入コストを抑えることにあると指摘した。現在、中間選挙を迎えるのはトランプ大統領率いる共和党政権となっており、国債入札規模拡大のシグナルは米国債利回りのさらなる上昇につながる可能性があるが、それはトランプ政権の利益に合致しない。

財務省借入諮問委員会は水曜日の声明で、同委員会は「現在の予測では、新会計年度が10月1日に始まった後、利付国債の発行規模を増加させる必要があるとみている」と指摘した。委員会は「財務省に対し、2027会計年度に入る際に政策の柔軟性を維持できるよう、前向きな指針の文言を見直すことを提案する」と述べている。「常に通り、委員会は明確なコミュニケーションおよび、定期的かつ予見可能な運営枠組みが、市場参加者にとって将来のあらゆる変化に適応する助けとなると強調している」。ディーラーは以前、財務省の対応が遅れれば遅れるほど、政策を本当に見直す際の変化幅が大きくなり、市場への衝撃もより急激になる可能性があると警告していた。

特筆すべきは、イェレン長官就任以降、政府の増大する資金調達需要に対応するため、主に短期国庫券（最長1年）に依存してきた点である。短期国庫券の金利が低いため、この戦略は財務省の資金調達コストを抑えるのに役立っている。先週、ベンチマークである10年米国債利回りはイェレン長官就任以来の最高水準に上昇し、政府による長期債券の発行コストが一段と増加した。

一方、米国政府の資金需要は依然として膨らみ続けている。米財務省は月曜日、本四半期の資金調達見積もりを7390億ドルに上方修正し、5月の予測から680億ドル増加した。主な理由は、現金流入の減少にあるとされている。

時間が経過するとともに、現行の米国債入札規模では新規資金の調達が難しくなる――つまり、発行戦略が変更されない場合、短期国庫券が全体債務に占める割合は不可避的に上昇し続けることになる。

バンク・オブ・アメリカの試算によると、財務省が2027会計年度末までに利付債券（ノートおよび長期債）の発行規模を維持した場合、短期国庫券が未償還政府債務に占める割合は25%近くに達する見込みである。これは2004年以来最高の水準（新型コロナウイルスや世界金融危機期の異常期間を除く）となる。財務省借入諮問委員会は以前、短期国庫券の比率は平均約20%を推奨していた。

ただし、このような短期国庫券への依存戦略にはリスクがある。現在、短期国庫券が未償還政府債務に占める割合は既に歴史的な高水準にあり、引き続き依存を続けることは、債務サービスコストが短期金利の変動により一層左右されやすくなることを意味している。現時点で投資家は、FRBが今後数カ月で金融政策を引き締める可能性があるとみている。

米財務省は短期国庫券への依存が非常に高い

短期国庫券による資金調達への依存が継続している理由について、米財務省は、旺盛な需要が少なくとも当面追加供給を吸収できると信じる根拠がある。Crane Data LLCのデータによれば、マネーマーケットファンドの規模は現在約8兆3000億ドルにまで拡大している。

イェレン長官は以前、ステーブルコイン発行機関が将来的に短期国庫券の新たな需要源になる可能性があると述べたこともある。同時に、FRBは国債の保有規模を拡大しており、その一因として満期を迎えたMBS（抵当証券）からの資金を短期国庫券に再投資している。

米財務省はまた、5月に示した見解――今後利付国債の発行規模を拡大する場合、政策はイールドカーブのより短期部分を優先する――も維持している。財務省は、拡大する短期国庫券需要に注視し続け、関連状況を評価し続けているとし、「構造的な需要トレンドや、異なる発行構造で生じるコストやリスク」も特に重視している。

来週の再ファイナンス国債入札（総額1250億ドル）は、8月11日発行の3年米国債（580億ドル）、8月12日発行の10年米国債（420億ドル）、8月13日発行の30年米国債（250億ドル）が含まれる。米財務省によれば、今回の再調達で新たに287億ドルを調達する予定である。