Le financement de l’acquisition de 110 milliards de Paramount (PSKY.US) tarde à venir : l’émission d’obligations est reportée de trois mois, et chaque année il pourrait devoir payer 500 millions de dollars supplémentaires en intérêts.

Selon les informations du site financier Zhihui Caijing APP, Paramount (PSKY.US) propose depuis plusieurs mois aux investisseurs des obligations de financement pour l’acquisition de Warner Bros Discovery (WBD.US). Toutefois, la durée de négociation s’est sensiblement allongée, entraînant une augmentation conséquente du coût du financement.

Cette opération de rachat de 110 milliards de dollars, qui avait essuyé des recours judiciaires, a finalement pu être avancée. Mais à cause de l’inquiétude croissante liée à l’inflation mondiale, qui a entraîné une hausse des taux d’emprunt, émettre de la dette cette semaine plutôt qu’il y a trois mois coûtera à la société plusieurs centaines de millions de dollars supplémentaires en intérêts chaque année. Divers calculs estiment ce fardeau d’intérêts annuels supplémentaires entre 250 millions et plus de 500 millions de dollars.

Pour une entreprise qui se retrouvera in fine avec une dette colossale, c’est sans conteste une difficulté majeure. Selon les données de CreditSights, Paramount devrait émettre environ 42 milliards de dollars d’obligations et contracter 9,5 milliards de dollars de prêts pour financer l’acquisition. Une fois la transaction bouclée, la société détiendra plus de 87 milliards de dollars de dettes classées investment grade et high yield, ce qui la placera parmi les plus gros emprunteurs du segment obligations à haut rendement de Bloomberg.

Pour maîtriser son endettement, la nouvelle entité devra générer suffisamment de bénéfices, identifier de nouvelles économies, voire céder des actifs pour rembourser ses dettes. Le CEO David Ellison prévoit de réduire les coûts de six milliards de dollars par an, Paramount espérant atteindre cet objectif en trois ans. Mais la société dépend fortement de ses réseaux télévisés traditionnels, rendant une forte augmentation du chiffre d’affaires difficilement réalisable.

« Si les dépenses d’intérêts globales augmentent, la génération de flux de trésorerie pourra s’en retrouver réduite, » analyse Stephen Flynn, analyste secteur. « C’est problématique, et il existe aussi d’autres enjeux qui pourraient compliquer leur stratégie de désendettement. »

Un porte-parole de Paramount a refusé de commenter. Bank of America et Apollo Global Management ont aussi refusé de s’exprimer, et Citi n’a pas répondu immédiatement à la demande de commentaire. Ces trois institutions mènent la transaction d’endettement en question.

Tous les investisseurs ne croient pas en la capacité de Paramount à remplir ses objectifs. Certaines sources affirment qu’en raison du risque d’exécution, certains investisseurs ont choisi de ne pas participer à la transaction. En 2022, Warner a adopté un schéma similaire lors du rachat de Discovery, ce qui a débouché sur une dégradation de sa note de crédit à speculative grade l’an passé, alors même qu’elle envisageait une scission de ses activités, une situation qui complique encore les choses.

L’historique des fusions-acquisitions peu reluisant

« Le passif historique des méga-fusions dans les médias est catastrophique, » écrivent les analystes de CreditSights Hunter Martin et Brian McKenna. Selon eux, l’opération fait sens stratégiquement, « mais nous nous inquiétons du niveau global de dette et du risque d’exécution, » d’autant plus que les ambitions de Paramount en matière de réduction de coûts et de synergies « sont particulièrement agressives ».

Mardi, Paramount a lancé l’émission d’obligations senior, ces dettes ayant priorité sur les actifs de la société en cas de difficulté. L’entreprise espère lever environ 30 milliards de dollars de ce type d’obligations. S’ajoutent environ 12 milliards de dollars d’obligations high yield de second rang, ainsi que 9,5 milliards de dollars de prêts.

Selon des sources, le coût final du financement dépendra du résultat de l’émission ; comparé aux attentes du mois de mai alors que la transaction semblait aboutir, la charge d’intérêts annuelle pourrait grimper de cinq cents millions de dollars supplémentaires. Elles estiment que la prime se situe autour de 0,5 à 1 point de pourcentage par rapport au taux que Paramount aurait pu obtenir à mi-année. Flynn estime même que la hausse pourrait être encore supérieure, entre 100 et 150 points de base au-dessus du taux initial, soit un surcoût annuel de 450 à plus de 600 millions de dollars.

Si le financement avait pu être sécurisé plus tôt, les intérêts auraient été bien moindres, mais le calendrier initial a été retardé par diverses contestations juridiques et syndicales autour de l’opération. Ces différends sont cependant désormais résolus.

Dans le même temps, le rendement du Treasury à 10 ans américain a grimpé à son plus haut depuis 2007 durant les trois derniers mois. Les spreads de crédit – la prime exigée par les investisseurs sur la dette d’entreprise par rapport au Treasury – se sont également élargis, en particulier pour les obligations à haut rendement. Moody’s prévoit que l’émission de Paramount sera notée dans cette catégorie, y compris les nouvelles obligations de premier rang. Celles-ci reçoivent toutefois un rating investment grade de la part de Fitch et S&P Global Ratings.

Dans ce contexte, David Ellison, CEO de Paramount, a animé lundi une conférence téléphonique avec les investisseurs. Selon des sources, la direction a reçu de nombreuses questions sur ses plans de synergies de coûts.

Certains investisseurs expriment des doutes sur la capacité à atteindre ces objectifs et choisissent de ne pas participer à l’émission, mais les conditions tarifaires en discussion semblent suffisamment attractives pour en convaincre quelques-uns, malgré les incertitudes.

Lundi, Moody’s a classé les nouvelles obligations de premier et deuxième rang comme spéculatives. Son analyse repose sur la réussite de Paramount dans la réalisation des synergies, le remboursement de dettes et les cessions d’actifs, considérant que ces mesures devraient permettre à la société de réduire sensiblement son levier financier dans les premières années. Moody’s souligne également « la solide capacité financière de la famille Ellison et son engagement public à réduire la dette » comme soutien à sa notation.

« Un levier élevé, une concentration importante du capital, un plan qui réduit la priorité des créanciers existants non sécurisés, et un historique de gestion mitigé dans l’atteinte des objectifs financiers présentent des risques majeurs de gouvernance d’entreprise, » indique Moody’s.