Bernstein va en contra de la tendencia y apuesta por las acciones de chips: el mercado está demasiado preocupado por la desaceleración del aumento del ASP de memoria; prefiere Seagate (STX.US) y es optimista sobre SanDisk (SNDK.US), entre otros.

Según ha podido saber la APP de noticias financieras Zhihui, Bernstein publicó su último informe de análisis, manteniendo una visión constructiva general sobre el sector de memoria y HDD, y considera que la reciente corrección ya ha descontado en exceso la preocupación por una desaceleración de las subas. En cuanto a las acciones estadounidenses, Seagate (STX.US) sigue siendo la preferida, mientras que Western Digital (WDC.US) y SanDisk (SNDK.US) también tienen calificación de “superar al mercado”. Las previsiones de Bernstein para las tres compañías en el año fiscal 2027 superan aproximadamente en un 12% el consenso del mercado.

Las acciones de memoria y discos duros (HDD) han retrocedido notablemente desde los máximos de junio y en el último mes han tenido un rendimiento inferior al del mercado. En su último informe, Bernstein responde positivamente al argumento bajista más común en la actualidad: la ralentización del ritmo de suba en precios de DRAM y NAND indicaría que el ciclo ha alcanzado o se acerca a un techo, seguido de una fuerte caída. La conclusión: no están de acuerdo, y ofrecen tres razones.

El núcleo del argumento bajista es la desaceleración del aumento del precio promedio de venta (ASP) en términos trimestrales. Tras un crecimiento intertrimestral sin precedentes para DRAM y NAND en el primer semestre del año calendario 2026, el incremento de precios en el tercer y cuarto trimestre debería necesariamente desacelerarse. Esto lleva a que los inversores vean menos “sorpresas” en las revisiones al alza de ganancias y, basado en una interpretación errónea de la historia, concluyan que se está tocando techo o cerca de él y se avecina una gran caída.

Bernstein refuta punto por punto y da tres motivos.

Razón uno: Subas en doble dígito siguen siendo extremas históricamente

Por cualquier estándar histórico, subas intertrimestrales del 15% al 20% corresponden a un entorno de precios extremo. Según el informe, cuando la aceleración del ASP del sector NAND está en ese rango, en los últimos 15 años se sitúa en el percentil 90-95; para DRAM, la previsión de aumento del 10%-15% en el cuarto trimestre la coloca en el percentil 76-89. Para Bernstein, un aumento que supera el 90% de las muestras históricas indica una fuerte demanda, no una débil.

En cuanto al ritmo concreto, las estimaciones y previsiones de TrendForce muestran: los precios contractuales de la memoria NAND subieron un 85%-90% intertrimestral en el primer trimestre, subieron un 55%-60% en el segundo, se espera que suban un 18%-23% en el tercero y un 15%-20% en el cuarto; los precios contractuales regulares de DRAM subieron un 93%-98% en el primer trimestre, un 58%-63% en el segundo, un 13%-18% en el tercero, y se espera una suba del 10%-15% en el cuarto. Es decir, la desaceleración es relativa a la subida sin precedentes del primer semestre, pero la capacidad de fijación de precios sigue siendo muy fuerte en términos absolutos.

El informe también reconoce que parte de la desaceleración proviene de que los consumidores llegan al límite de su tolerancia al precio: a partir de la primera mitad de 2026, las marcas de teléfonos móviles subieron de manera conjunta los precios al por menor para compensar el alto costo de memoria, y algunos fabricantes se muestran más cautelosos en sus planes de producción; el margen para seguir trasladando los costos al consumidor es limitado. Sin embargo, Bernstein considera que, una vez que los precios de la memoria vuelvan a niveles más normales, la demanda reprimida podría recuperarse y los modelos de alta gama equipados con funciones de IA proporcionarán una sólida base de demanda en el segmento superior del mercado.

Otro factor que amortigua el efecto para SanDisk es su estructura de clientes: la proporción de bits que la compañía destina al mercado de centros de datos, el segmento de más rápido crecimiento, está aumentando rápidamente, mientras que la participación de consumo y borde ha disminuido notablemente. La participación de bits de centros de datos en el total de envíos de SanDisk aumentó del 12% en el cuarto trimestre del año fiscal 2025 al 38% en el cuarto trimestre del año fiscal 2026.

Razón dos: En término absolutos, los incrementos de precios siguen en niveles altos históricos

El aumento del 15%-20% no solo denota un “fuerte entorno de precios”, sino que, al partir de una base alta, el efecto aritmético significa que sigue siendo extremadamente rentable para toda la industria de la memoria.

Primero, la magnitud absoluta casi no se ha ralentizado. El precio contractual del NAND subió más de cinco veces en el último año; sobre esa base, un incremento del 18%-23% en el tercer trimestre suma unos 5 centavos de dólar por GB, y otro incremento del 15%-20% en el cuarto trimestre añade aproximadamente otros 5 centavos. Contando en centavos por GB, este aumento absoluto del cuarto trimestre se sitúa aún en el percentil 95 de los últimos 15 años, el nivel más alto antes de 2026—es decir, el ritmo de subida baja, pero la contribución absoluta por trimestre sigue en máximos históricos.

Segundo, en términos relativos al costo unitario, esta magnitud se sitúa en el percentil 95-97, señalando una rentabilidad notable. Según el sector, los incrementos absolutos del ASP previstos para el tercer y cuarto trimestre equivalen al 97% y 104% del costo unitario respectivamente, ambos superiores al percentil 95 de los últimos 15 años. Al ser el costo unitario estable a corto plazo, casi todo el incremento en ASP se transfiere directamente a la ganancia bruta. DRAM muestra la misma dinámica. Según Bernstein, el apalancamiento operativo actual del sector de memoria no se había visto en más de una década.

Razón tres: Los techos de precios en contratos a largo plazo diluyen las variaciones de precios observadas

La mayoría de los proveedores globales de memoria ya tienen una proporción considerable de sus ventas aseguradas bajo acuerdos a largo plazo (LTA) que se extienden hasta 2028. En el caso de SanDisk, más de la mitad de sus bits de 2027 y aproximadamente dos tercios de 2028 se venden bajo un nuevo modelo comercial con precios tope y piso (NBM) a ocho clientes de centros de datos y edge; Micron asegura más de un tercio de sus ingresos hasta 2030 mediante acuerdos de garantía de suministro (SCA); Kioxia apunta a cubrir la mitad de sus ventas para 2028.

La clave es que la parte interpretada por el mercado como “debilidad de demanda” es precisamente el objetivo de este tipo de contratos: convertir el precio spot en un precio de contrato a largo plazo, sin que refleje necesariamente una debilidad real en la demanda.

Bernstein ilustra este mecanismo con un cálculo de sensibilidad: suponiendo que el precio de mercado ya tocó el techo de contrato, con una penetración del 40% de LTA, una suba del 30% en el mercado solo se traduce en un aumento real del ASP del 18%; si la penetración sube al 50% o 60%, bajaría al 15% y 12% respectivamente. Es decir, cuanto más altos sean los niveles de contratos en la industria, incluso si la demanda real es estable, el crecimiento aparente de precios se desacelerará de manera mecánica.

Las declaraciones de las empresas refuerzan esta visión: Micron reveló en la llamada de resultados del tercer trimestre de 2026 que los techos de sus contratos más grandes está cerca del precio de mercado del segundo trimestre del mismo año; TrendForce también señala que los contratos de LTA con clientes cloud de Estados Unidos están limitando la subida de DRAM para servidores.

Es importante aclarar que incluso Bernstein es cauteloso con estos contratos: el informe resalta que los depósitos o garantías son bajos comparados con el monto de los contratos, lo que pone en duda su ejecución; pero también reconocen que esta generación de LTA ofrece una protección superior a la de ciclos anteriores.

Tres implicancias para SanDisk

Lo destacable es que los tres cambios estructurales señalados benefician especialmente a SanDisk, dado que su cobertura de LTA supera la media del sector, su mix de producto favorece a centros de datos, y es uno de los pocos proveedores globales centrados en NAND puro.

Primero, las previsiones de Bernstein para el ASP real de SanDisk ya contemplan el arrastre negativo de los LTA: se espera un aumento trimestral del 9% y 9.5% para el primer y segundo trimestre del año fiscal 2027, ambos cercanos al percentil 89 de los últimos 15 años de SanDisk; el aumento absoluto de unos 3 centavos por GB está por encima del percentil 90. Es decir, incluso descontando la dilución de los LTA, el aumento real del ASP en términos absolutos para SanDisk sigue siendo históricamente alto.

Segundo, el apalancamiento operativo implica que el aumento en precios impacta directamente en la rentabilidad: la relación entre el incremento absoluto del ASP y el costo unitario en F1Q27 y F2Q27 está en el percentil 94 y 96 en 15 años. Bernstein admite que, a medida que el margen bruto se acerca a su techo, el crecimiento intertrimestral del EPS de SanDisk bajará del +60% al 20% o menos; este cambio en la forma de crecimiento explica en parte la reciente corrección en la valuación. Sin embargo, la contribución en dólares debida a la fijación de precios sigue en máximos históricos; a futuro, el incremento absoluto pesará más que el porcentaje observado.

Tercero, los LTA funcionan como protección ante caídas y no como obstáculos al crecimiento. El precio mínimo protege de la baja anclando cerca de los niveles actuales: según Bernstein, entre 2027 y 2030 SanDisk tendrá, en promedio, el 53% de sus bits bajo LTA, con un precio mínimo implícito de 0.26 dólares/GB, apenas un 19% por debajo del precio promedio compuesto del último trimestre. La disposición de los clientes a pagar también es una señal: los clientes de centros de datos garantizaron 16,500 millones de dólares en depósitos y garantías (cobertura del 17.6%) sobre un mínimo de ingresos de 93,900 millones de dólares de LTA con SanDisk; en el caso de Micron fueron USD 32,000 millones por USD 100,000 millones (cobertura del 32%, con el 35% de los ingresos bajo SCA hasta 2030 y la meta de la gerencia de llegar a cerca del 50%). Si los clientes aceptan asegurar el piso de precios por tres a cinco años cerca—o incluso algo por debajo—de los valores actuales, y ponen efectivo en garantía, es porque no ven una caída de precios drástica en 2027 o 2028. Micron y otros proveedores también anuncian nuevas firmas contractuales más largas y con precios aún más elevados hasta 2031.

En valoración, Bernstein considera que la múltiplo de SanDisk debe reflejar un piso estructuralmente más alto en rentabilidad. Históricamente, las acciones del sector de memoria cotizaban durante los picos de ciclo en múltiplos de un solo dígito, presuponiendo que las ganancias de pico no son sostenibles; actualmente, SanDisk está a 5.2 veces el beneficio esperado para el año fiscal 2028, en la parte baja del rango histórico para estos picos, indicando que el mercado apuesta a un cambio de ciclo inminente. Pero el informe defiende que, en este ciclo, el múltiplo debería estar por encima de ese rango, ya que los pisos de precios próximos a los actuales debilitan fuertemente la hipótesis de una rentabilidad baja en el piso y extienden la duración en el máximo del ciclo.

Con los HDD no existe este problema

Mientras que las acciones de memoria están atadas al problema de la desaceleración de la suba, las acciones de HDD no tienen este inconveniente—a decir verdad, los precios del HDD podrían incluso acelerarse aún más desde estos niveles. Bernstein considera que, incluso si se mantienen dudas sobre el resto del análisis, los HDD están relativamente en una fase más temprana del ciclo alcista que las memorias. El precio promedio por EB de nearline HDD creció solo 13.6% interanual (mientras que NAND y DRAM subieron alrededor de 400% en el mismo periodo), lo cual deja mucho más margen para un crecimiento “más alto, por más tiempo”, e incluso podría acelerarse sobre la base de los últimos dos trimestres.