¿Por qué se deben suspender los RMPs? Explicación de Perli, gerente de SOMA del Banco de la Reserva Federal de Nueva York

Explicación: El 22 de septiembre de 2026, el gerente de la Cuenta del Sistema de Mercado Abierto del Banco de la Reserva Federal de Nueva York (System Open Market Account, SOMA) Roberto Perli pronunció el discurso de clausura al finalizar la Conferencia del Mercado de Bonos del Tesoro de Estados Unidos 2026, titulado “Suministrando Reservas Amplias” (Supplying Ample Reserves).

Como se mencionó antes, el 22 de septiembre de 2026, el presidente de la Reserva Federal de Nueva York John C. Williams, durante su intervención en dicha conferencia, elogió el “marco de reservas amplias”.

Antes de leer este artículo, una aclaración: la Reserva Federal inició en diciembre de 2025 las compras de gestión de reservas (reserve management purchases, RMPs), cuyo volumen disminuyó gradualmente de 40 mil millones de dólares por mes a 10 mil millones. El jueves 13 de agosto de 2026, la Fed de Nueva York anunció que el monto de compras RMP se reduciría a cero. Esta decisión aplica al ciclo operativo mensual del 14 de agosto al 14 de septiembre de 2026, siendo la primera vez desde el lanzamiento del programa RMP que el volumen mensual de compras es de cero. Posteriormente, la Fed de Nueva York extendió la suspensión. Según la información oficial de la Fed de Nueva York, durante el ciclo mensual del 15 de septiembre al 14 de octubre de 2026, la mesa de operaciones seguirá sin realizar compras RMP, y solo planea realizar compras de reinversión por unos 15.600 millones de dólares. Esto marca el segundo mes consecutivo de suspensión de las RMP.

El eje central de este artículo se resume en:

【1】La Reserva Federal implementa su política monetaria bajo el marco de “reservas amplias”; el Desk de operaciones de mercado abierto aumenta, a través de compras de gestión de reservas (RMPs) de bonos del Tesoro a corto plazo, las tenencias de SOMA cuando corresponde, manteniendo así reservas suficientes.

【2】Las decisiones sobre RMPs dependen de tres factores: evaluación de la demanda de reservas, previsión del suministro de reservas y condiciones actuales y esperadas del mercado monetario. La reciente suspensión (agosto 2026) de RMPs se debe a una escasa variación en la demanda de reservas, una previsión revisada al alza por una TGA inferior a lo esperado, y tasas de mercado monetario cercanas a la IORB con baja presión en el mercado de repos, lo que indica reservas aún holgadas. Las RMPs no siguen una trayectoria prefijada y pueden ajustarse en el futuro.

【3】El marco de reservas amplias funciona bien, controla eficazmente las tasas de interés y tolera errores de previsión y shocks imprevistos, como la reducción temporal de reservas derivada de problemas operativos en DTCC.

【4】Comparación entre dos métodos operativos: la Reserva Federal emplea principalmente el método “centrado en títulos”, suministrando reservas mediante compras de activos; el Banco de Inglaterra y el Banco Central Europeo usan más el método “centrado en repos”. Ambos buscan proveer a los sistemas financieros la cantidad adecuada de reservas y cumplir los principios de control efectivo de tasas, bajo costo de oportunidad y flexibilidad en el suministro de reservas. Sin embargo, difieren en detalles y compensaciones, sin existir una mejor que la otra.

【5】La elección del método depende del sistema local, la estructura de los mercados y las preferencias de política. El enfoque centrado en repos puede reducir la demanda de reservas y acortar la duración del balance, pero supone equilibrar la provisión directa de liquidez y la dependencia del mercado privado. Las operaciones de repos compensadas pueden tener beneficios, pero deben ponderarse junto a otras consideraciones de política.

Texto completo a continuación:

Introducción

Es un placer brindar el discurso de clausura en la presente edición de la Conferencia del Mercado de Bonos del Tesoro de Estados Unidos.1 Desde hace más de una década, esta conferencia es un foro único y destacado para debatir acerca de la evolución del mercado de bonos estadounidenses y de su cambiante estructura.

La organización de este evento implica un enorme trabajo, y quiero agradecer a todo el personal de las instituciones miembros colaboradoras, quienes han contribuido al buen desarrollo de la jornada de hoy.2

Los numerosos participantes de esta conferencia y el público en general compartimos el interés común en el buen funcionamiento del mercado de bonos del Tesoro de Estados Unidos. Entre otras cuestiones, un mercado sólido de bonos del Tesoro minimiza el costo de la deuda para los contribuyentes, respalda a todo el sistema financiero y contribuye a la implementación y transmisión efectiva de la política monetaria.3

Por este último motivo, el mercado de bonos del Tesoro estadounidense está estrechamente vinculado con la implementación de la política monetaria. Hoy, primero analizaré cómo el Desk de operaciones de mercado abierto (Open Market Trading Desk) utiliza compras de gestión de reservas (reserve management purchases,RMPs) en bonos del Tesoro a corto plazo para aumentar la cartera SOMA y mantener reservas suficientes, y los factores que han influido recientemente en la decisión de suspender las RMPs.4,5 Luego, compararé el método de provisión de reservas de la Fed con el de otros bancos centrales de economías avanzadas, presentando algunas observaciones.

Manteniendo reservas amplias

Comenzaré con el enfoque del Desk respecto de las RMPs.

Como he señalado previamente, nuestras decisiones sobre el tamaño de las RMPs se basan en tres factores igualmente relevantes: nuestra evaluación de la demanda de reservas, nuestra previsión del suministro de reservas y las condiciones actuales y esperadas del mercado monetario.6 Las tres han sido determinantes en la decisión de suspender las RMPs en los dos últimos periodos de compra.

De acuerdo con nuestros análisis y contacto con el mercado, consideramos que la demanda de reservas ha tenido escasa variación en este periodo. Por el contrario,nuestra previsión del suministro de reservas sí experimentó cambios significativos, tras actualizarla incorporando las nuevas directrices del Departamento del Tesoro sobre el nivel de la Cuenta General del Tesoro (TGA) proyectado a fin de año, que se ubicará por debajo de lo que antes asumíamos.7 Como consecuencia,ajustamos al alza nuestra estimación del suministro de reservas.8 A su vez, la probabilidad de variaciones muy abruptas en ese suministro es baja (como las vistas cerca de la temporada impositiva de abril), lo que limita el riesgo de que las reservas caigan por debajo del nivel adecuado durante el periodo considerado.

El tercer factor importante considerado por el Desk al decidir sobre las RMPs es la situación del mercado monetario. Diversas señales confirman que las reservas son holgadas y que probablemente seguirán siéndolo en el corto plazo. Las tasas del mercado monetario, incluyendo la efectiva de fondos federales y la de repos de bonos del Tesoro, continúan operando cerca de la tasa sobre saldos de reservas (IORB) (Gráfico 1). De hecho, las tasas en promedio se sitúan apenas por debajo de la IORB, lo que sugiere que las reservas se ubican en la parte superior del rango adecuado. Los demás indicadores que monitoreamos regularmente envían el mismo mensaje.9 El precio de mercado también refleja expectativas de que las condiciones relativamente holgadas persistan a corto plazo.

Gráfico 1  Las tasas del mercado monetario promedian cerca de la IORB

Cabe destacar que grandes emisiones de bonos del Tesoro a corto plazo en julio y agosto fueron absorbidas sin mayor impacto en las condiciones del mercado monetario (Gráfico 2). Esto es de especial importancia para el Desk. En las semanas previas a la decisión sobre las RMPs de agosto, la emisión neta acumulada de estos títulos fue muy elevada, de unos 400 mil millones de dólares, pero solo generó una presión alcista leve sobre las tasas de repos. Esto contrasta con lo sucedido en el cuarto trimestre de 2025, cuando las tasas de repos subieron de manera notable y mostraron mayor sensibilidad a las emisiones de bonos de corto plazo. Naturalmente, el FOMC no apunta a la tasa de repos como objetivo. Sin embargo, presiones alcistas sobre la tasa de repos pueden trasladarse a la de fondos federales, que sí es el objetivo del FOMC, como sucedió a fines del año pasado.10

Gráfico 2  Elevada absorción de bonos del Tesoro a corto plazo en julio y agosto de 2026, sin impacto en el mercado monetario

En resumen,toda la información de la que disponemos indica que, incluso sin RMPs, las reservas se mantendrán en el rango holgado a corto plazo. Por ello, consideramos apropiado reducir las RMPs a cero desde mediados de agosto (Gráfico 3).11 Como señalé anteriormente, las RMPs no siguen ninguna ruta predeterminada.12 Esta reciente decisión de llevarlas a cero no difiere, en espíritu, de cualquier otra decisión que hayamos tomado desde el arranque del programa en diciembre último. Nos hemos ajustado varias veces al panorama cambiante y mantenemos la capacidad de seguir haciéndolo para cumplir con el mandato del FOMC de mantener las reservas en el rango adecuado. Por ejemplo, si —como esperan algunos observadores— octubre trae otra emisión neta de bonos de corto plazo significativa, vigilaremos de cerca la reacción del mercado. Además, hemos publicado recientemente la última Encuesta de Oficiales Financieros Senior (SFOS) y prestaremos atención a cualquier señal de cambios en la demanda de reservas.13 También seguiremos atentos a signos de presión en el mercado de repos.

Gráfico 3  Incluso sin RMPs, las reservas se mantienen en el rango adecuado en el corto plazo; reducimos las RMPs a 0 desde mediados de agosto

Antes de continuar, quiero hacer un breve comentario sobre las proyecciones de reservas del Desk. Nuestro proceso de previsión es robusto y, en general, bastante preciso. En los últimos cuatro años, los errores de previsión representan solo una pequeña parte del suministro total de reservas y nuestro marco de reservas amplias puede absorberlos fácilmente. Claro que, como en cualquier pronóstico, pueden surgir sorpresas y desviaciones notables respecto a la realidad de mercado. Un ejemplo reciente se dio a fines de junio cuandoDepository Trust & Clearing Corporation (DTCC) sufrió un inconveniente operativo.14 Sin entrar en demasiados detalles, una instrucción incorrecta hizo que la DTCC no pudiera liquidar operaciones al cierre del día ni devolver fondos a los bancos miembros. El incremento temporal de los depósitos de la DTCC en la Reserva Federal redujo las reservas de los bancos de forma inesperada y en mayor nivel que en nuestras proyecciones. Aunque por la naturaleza particular del evento debe evitarse sobregeneralizar sobre la resiliencia del sistema, cabe notar que el marco de reservas amplias logró absorber el shock y prevenir trastornos mayores.

Alternativas para el suministro de reservas

En términos generales, considero que el método de implementación de política monetaria que acabo de describir ha funcionado bien (ver diapositiva 4). Hemos mantenido un control sólido sobre las tasas, recursos en el rango adecuado y las compras de bonos desarrollándose sin dificultades.

Obviamente, no es la única manera de ejecutar política monetaria y existen otras opciones igualmente eficaces, como demuestran otros bancos centrales. Por ejemplo, el Banco de Inglaterra y el Banco Central Europeo (ECB) aplican métodos diferentes.15,16 En mi opinión —igual que la Reserva Federal—, estos bancos centrales suministran todas las reservas necesarias para que su sistema financiero funcione sin inconvenientes. No obstante, lo hacen a través de operaciones de repo (“repos dominantes”), mientras la Reserva Federal lo ha hecho principalmente mediante compras de activos —el método que llamaré “basado en títulos”.17

Por supuesto, las operaciones de repos forman parte integral del marco operativo de la Fed, proveyendo un techo para las tasas de interés y contribuyendo así al control de tasas.18 Sin embargo, el uso de repos permanentes de la Fed como herramienta de límite superior contrasta con el del Banco de Inglaterra y el ECB, donde los repos están pensados para formar parte cotidiana de la gestión de liquidez de los bancos.19

La elección de un método operativo por sobre otro responde a múltiples factores. Las características y detalles institucionales locales, junto a la estructura bancaria y de los mercados financieros, cuentan entre ellos. Por ejemplo, una de las prioridades del Banco de Inglaterra —por sus particularidades— es minimizar el riesgo de tasa de interés en su hoja de balance, lo que influye en su meta de largo plazo de suministrar reservas principalmente vía repos.20 Además, el mercado británico de deuda soberana de corto plazo es relativamente pequeño, lo que puede limitar la provisión de reservas mediante la tenencia de activos más cortos.21 De modo similar, el ECB opta por un método centrado en repos debido a la heterogeneidad del sistema bancario de la eurozona y a la desigual distribución de la liquidez excedente, factores menos relevantes en Estados Unidos.22

Por supuesto, los aspectos y preferencias de política también inciden. Entre los factores principales están: el tamaño y la composición óptima de la hoja de balance del banco central y la preferencia por una provisión directa y amplia de liquidez al sector bancario versus la dependencia de intermediarios de mercado.

En los métodos basados tanto en títulos como en repos, los bancos centrales suministran las reservas requeridas por el sistema financiero. Sin embargo, bajo un esquema dominantemente de repos la demanda de reservas puede ser ligeramente menor, ya que los bancos saben que la liquidez del banco central está disponible a precios próximos a los de mercado y, por lo tanto, requieren menos reservas precautorias. Esto puede reducir la necesidad de que el banco central suministre reservas de más ante shocks de oferta o demanda imprevistos. El análisis de Williams y sus colegas lo ha demostrado en años recientes.23

La elección del método también afecta la composición y duración de la hoja de balance. Por lo general, el método basado en títulos resulta en balances con mayor duración, mientras que reemplazar parte de los títulos por repos acorta la duración promedio. Así, el enfoque basado en repos también permite a los responsables de política alcanzar su duración objetivo sin cambiar la composición de activos.

El marco dominante de repos, por depender de operaciones de liquidez del banco central, supone equilibrar la provisión directa de reservas con el fomento de la intermediación privada de mercado. En dicho marco, las autoridades deben decidir cuánta liquidez proporcionar directamente y a qué precio. El banco central podría, por ejemplo, realizar operaciones de repo amplias, con numerosos contrapartes, precios de mercado y contra una gama variada de garantías, pero ello conlleva el riesgo de dependencia excesiva de sus operaciones. Alternativamente, puede restringir el universo de contrapartes y tipos de garantías, confiando en que los intermediarios trasladen la liquidez al resto del sistema, tal como la Fed lo hace actualmente.

Con el enfoque actual, basado en títulos, las reservas ingresan principalmente al sistema bancario vía RMPs con primary dealers, o a través de repos con ese mismo grupo o un número limitado de bancos; las garantías permitidas se restringen a bonos del Tesoro, títulos de agencias y MBS de agencias.24 Un esquema centrado en repos con menos contrapartes depende más de la capacidad de esas entidades para transmitir liquidez al conjunto del sistema y, así, cuestiones como la capacidad de intermediación de los dealers y la solidez del mercado interbancario cobran aún mayor relevancia. Esto está muy relacionado con el tópico de la compensación central —que ya fue analizado con detalle en el evento de hoy—.

Como he afirmado previamente, desde la perspectiva de la política monetaria, la provisión de una versión con compensación central de nuestras operaciones permanentes de repos aportaría ventajas claras.25 Bajo un marco donde los repos tienen mayor peso, estas ventajas se vuelven aún más sustanciales, pues reforzarían la capacidad de intermediación de los participantes. Claro está que, como ocurre con todo en el diseño de la política monetaria, los beneficios potenciales de la compensación central deben sopesarse ante otras consideraciones de política ya discutidas.26

Finalmente, quiero dejar claro que no existe superioridad entre los dos enfoques (basado en títulos vs basado en repos). En verdad, son, en principio, muy similares —ambos buscan suministrar al sistema financiero la cantidad adecuada de reservas—, pero se diferencian en los detalles de cómo lo logran. Ambos cumplen con los principios centrales delineados por el presidente Williams: control efectivo de tasas, bajo costo de oportunidad y flexibilidad en la provisión de reservas.27 Los decisores de política deben quedarse con el esquema acorde a sus necesidades y realidades.

Así concluye la conferencia. Agradezco una vez más a todo el equipo organizador y a los demás ponentes y participantes por su contribución al éxito de la 12.ª Conferencia del Mercado de Bonos del Tesoro de Estados Unidos.