¿La calma antes de la tormenta? La volatilidad de la libra esterlina se acerca a niveles récord mínimos: se aproxima el presupuesto, Wells Fargo advierte sobre una grave falta de cobertura

Según ha informado Zhitong Finance APP, el mercado de opciones sobre la libra esterlina está impregnado de una calma anómala, algo que los operadores experimentados saben que suele no ser una buena noticia. La volatilidad implícita a un mes de la libra frente al euro se sitúa actualmente cerca del mínimo histórico registrado la semana pasada, y la de dos meses también está cerca del bajo de agosto, incluso aunque la ventana de fijación de precios de esta última cubre cada vez más el periodo en el que el gobierno británico anunciará su plan fiscal. En otras palabras, el mercado parece tranquilo en la superficie, pero se avecina un gran catalizador.

¿De dónde viene esta calma?

Esta tranquilidad refleja en gran medida el contexto general del mercado. Recientemente, las fuerzas dominantes en la fluctuación de los tipos de cambio provienen del comportamiento del dólar estadounidense, los precios del petróleo y los tipos de interés globales, relegando a un segundo plano el peso relativo de los cambios en Reino Unido y la eurozona en la valoración del mercado de divisas.

Pero esto es solo una división del trabajo temporal. El inminente presupuesto del Reino Unido será un catalizador claro, y la diferenciación en las perspectivas de política monetaria entre el Banco de Inglaterra y el Banco Central Europeo podría recuperar el liderazgo sobre la dirección de la libra.

El 28 de octubre de este año, el nuevo Ministro de Hacienda británico, John Healey, anunciará su primer presupuesto, lo que supondrá el primer plan fiscal completo desde que Andy Burnham asumiera como primer ministro en julio. La ventana de fijación de precios de la volatilidad implícita a dos meses coincide justo con este evento, pero el mercado de opciones prácticamente no está pagando primas por ello.

Wells Fargo: la cobertura de los inversores es muy insuficiente

"Medido por los actuales niveles de volatilidad implícita, la cobertura de los inversores ante el presupuesto podría ser muy insuficiente", señalaron en un informe los estrategas de Wells Fargo, Eric Nelson y Marcus Jennings.

La entidad recomienda comprar euros y vender libras, con un objetivo de 0,8650, y señala que la actual posición es más neutral que antes del anterior anuncio presupuestario, lo que significa que si el presupuesto sorprende, los inversores sin cobertura quedan directamente expuestos al impacto.

Los dos estrategas también destacaron otro nivel de riesgo: el actual entorno de baja volatilidad sostiene las operaciones de carry trade, siendo la libra con su alto tipo de interés una clara beneficiaria de esta estrategia. Actualmente, la tasa base del Banco de Inglaterra es del 3,75%, 125 puntos básicos por encima de la tasa de depósito del 2,50% del Banco Central Europeo; esta diferencia de tipos es el rendimiento directo de mantener libras en lugar de euros y ha sido el motor de la fortaleza de la libra este año. Pero si la volatilidad vuelve a niveles altos, la liquidación de posiciones de carry trade, basadas en esta “calma”, se convertirá en una fuente de presión vendedora para la libra.

Asimetría en las expectativas de subida de tipos: el mayor talón de Aquiles de la libra

En opinión de Wells Fargo, la valoración de la política monetaria es otra fuente potencial de riesgo asimétrico. El mercado está señalando un endurecimiento mayor del Banco de Inglaterra que del Banco Central Europeo, lo que deja a la libra especialmente vulnerable en caso de que se demuestre un exceso de expectativas alcistas.

La situación de la libra también tiene una dimensión fiscal. El rendimiento de los bonos británicos a 30 años está en torno al 5,9%, el máximo desde los años 90, y la sostenibilidad fiscal se ha convertido en una cuestión central para los inversores extranjeros a la hora de evaluar los activos británicos. Por ello, el Banco de Inglaterra planea dejar de vender bonos a largo plazo y ralentizar el ajuste cuantitativo para aliviar la presión sobre el mercado de deuda. Esto significa que el presupuesto del 28 de octubre no solo será una lista de ingresos y gastos, sino una prueba de credibilidad fiscal: si el plan del nuevo Ministro de Hacienda, Healey, no logra calmar al mercado, los bonos y la libra podrían verse presionados de forma simultánea, y la vuelta de la volatilidad desde mínimos históricos no sería suave.

Las últimas cotizaciones del mercado de swaps muestran que los operadores ya han descontado por completo que el Banco de Inglaterra subirá los tipos cinco veces más (cada vez 25 puntos básicos) hasta finales de 2027, situando así el tipo base en el 5%. Para el Banco Central Europeo, la expectativa de mercado es que suba los tipos cuatro veces en los próximos 12 meses. Las preocupaciones por la inflación impulsadas por el alza de los precios de la energía han sido el motor de estas apuestas: tras el cierre de un importante oleoducto saudí por un ataque, el Brent superó momentáneamente los 109 dólares el barril el lunes, y el rendimiento de los bonos británicos a dos años subió ese día 16 puntos básicos hasta el 4,97%.

Pero los datos no avalan del todo la postura de los halcones. El IPC británico de julio subió interanualmente al 2,9%, aunque el motor fue el aumento del tope de precios de la energía; el IPC subyacente se mantuvo estable en el 2,6%, y la inflación en servicios, de hecho, cayó del 3,6% al 3,4%. El crecimiento salarial de los últimos tres meses, excluyendo primas, fue del 3,5%, y la tasa de desempleo del 4,9%.

"Aunque el aumento del precio de la energía ha desplazado el riesgo hacia una postura más hawkish, el mercado está valorando casi cinco subidas adicionales de tipos en el próximo año; un grado de endurecimiento que sigue siendo difícil de conciliar con el débil crecimiento salarial y los flojos indicadores de empleo", señala la economista de Jefferies, Modupe Adegbembo. Ella prevé que el Banco de Inglaterra mantendrá sin cambios tanto la reunión de esta semana como durante todo 2027.

Por ello, la reunión de política monetaria de este jueves se convierte en el primer punto de prueba: si el Banco de Inglaterra mantiene los tipos o muestra un sesgo dovish en su discurso, el agresivo recorrido de subidas de tipos descontado por el mercado empezará a diluirse y el sostén derivado del carry para la libra se debilitará. Al mismo tiempo, el Banco Central Europeo acaba de subir los tipos en 25 puntos básicos el 10 de septiembre y se espera que continúe, situando así el diferencial entre la eurozona y Reino Unido en una encrucijada para la volatilidad bidireccional.

Sigue habiendo demanda por opciones alcistas sobre el euro, pero la convicción está disminuyendo

Hasta el momento de este informe, el euro se cotizaba a 0,8559 frente a la libra, tras debilitarse el lunes hasta 0,8611, su nivel más bajo en más de dos meses. El precio de las opciones muestra que los operadores aún creen que el euro podría fortalecerse frente a la libra en los próximos dos meses, aunque la convicción alcista es inferior a la media anual.

Por un lado está la volatilidad implícita en mínimos históricos, por otro, el presupuesto inminente, las perspectivas divergentes de los bancos centrales y unas posiciones de carry trade congestionadas. La calma del mercado parece más bien un cerrar los ojos antes de la tormenta, que el hecho de que la tormenta ya haya pasado.