Die Besorgnis über künstliche Intelligenz offenbart das Problem des heißen Geldes des US-Dollars.

Karen Brettell

Reuters, 28. Oktober - Investoren betrachteten den US-Dollar lange als sicheren Hafen bei Markteinbrüchen, doch sollte sich die Welle ausländischer Investitionen, die die AI-Rallye befeuert hat, zurückziehen, könnte seine Rolle als Fluchtwährung schwinden.

Ausländisches Kapital strömt massiv in US-Großkapital-Aktien, großvolumige Tech-Unternehmensanleihen und Stromnetz-Infrastruktur. Dadurch wird der US-Dollar zur populären Wahl für die Wette auf die „US-Exzeptionalismus-Theorie“, gestützt durch schnelleres Wirtschaftswachstum, höhere Erträge und die anhaltende Nachfrage ausländischer Investoren nach US-Vermögenswerten.

Doch wenn die Erzählung rund um künstliche Intelligenz ins Stocken gerät, könnte die Rolle des US-Dollars als sichere Währung mit seiner zunehmend bedeutenden Funktion als risikosensitiver Vermögenswert kollidieren – ein Wertpapier, das immer häufiger von preisbewussten Investoren gehalten wird. Bei einem anhaltenden Ausverkauf am Aktienmarkt könnten Investoren US-Vermögenswerte abstoßen und so die Nachfrage nach dem Dollar als sichere Anlage überlagern.

Dominic Bunning, Leiter G10-FX-Strategie bei Nomura, meint: „Wenn AI-Positionen abgebaut werden, ist es nicht mehr so klar, ob der Dollar wie früher davon profitieren wird.“

„Sturmwarnung“ bei Devisenströmen

Letzte Woche gab es eine frühe Warnung (Link). Als die Bewertungen im AI-Sektor unter Druck gerieten, bevorzugten Investoren mit Sicherheitsbedürfnis den Yen und Schweizer Franken gegenüber dem US-Dollar. Der Dollar konnte gegenüber dem Euro nur geringfügig zulegen, wobei der Euro durch Sorgen über soziale Unruhen in Frankreich belastet wurde.

„Wenn AI-Trades überprüft werden, wird die Beziehung zum Dollar klarer“, sagt Kevin Forde, leitender FX- und Makrostratege bei Convera.

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Der Zufluss ausländischer Gelder in US-Aktien hat ein Rekordhoch erreicht, während ausländische Direktinvestitionen vergleichsweise schwach bleiben. Die meisten Mittel werden von institutionellen Investoren bereitgestellt, die ihre Positionen angesichts einer Neubewertung des US-Wachstums, der Zinsen oder der Bewertungen von Tech-Aktien anpassen könnten.

Erik Nelson, Leiter Global FX Strategy bei Wells Fargo, vergleicht diese Allokationen mit den „Heiße-Geld“-Strömen, die die Schwellenländer dominieren. Laut Analysten hat die AI-Rallye die Erwartung auf ein stärkeres US-Wachstum, robustere Inflation und höhere Zinsen verstärkt – und treibt so den Dollar parallel zu den Anleiherenditen nach oben.

„Die ganze AI-Rallye hat die US-Zinsen nach oben neu bewertet und stärkt somit den Dollar“, so Noah Barfman, FX-Stratege bei CIBC Capital Markets.

Wenn die Renditen enttäuschen, könnte ein Rückfluss Kapitalstock, Kredit- und Zinsmärkte treffen – und den Dollar drei Risiken gleichzeitig aussetzen.

Ein verlangsamtes Wachstum könnte die Fed zu Zinssenkungen zwingen und damit den Vorteil der höheren Dollar-Renditen schwächen. Nachlassende Investitionen im Inland würden die These des US-Exzeptionalismus widerlegen. Und sinkende Nachfrage institutioneller Investoren nach US-Unternehmensanleihen und Aktien würde eine wichtige strukturelle Stütze schmälern.

Bisher sind Investoren weiterhin bereit, bei Rückgängen zu kaufen, was nahelegt, dass eine andauernde Schwäche mehrere Monate oder gar Jahre in Anspruch nehmen könnte.

Lehren aus der Internetblase

Nelson betont, dass ein Ausverkauf an den Aktienmärkten allein den Dollar nicht automatisch schwächt. Als der Nasdaq im März 2000 seinen Höhepunkt erreichte, blieb der Dollar fast zwei Jahre stabil, bis Pleiten wie die von WorldCom den US-Kreditmarkt unter Druck brachten und weitere Faktoren wie eine globale Konjunkturerholung den Dollar schwächten.

Die derzeitige KI-Investitionswelle ist noch stärker auf die USA konzentriert. Nelson verweist darauf, dass der reale, handelsgewichtete Dollar-Index seit 12 Jahren über seinem langfristigen Mittel liegt – die längste durchgehende Serie seit Beginn der Datenerhebung 1973. Im Vergleich zu 2000 sind die ausländischen Kapitalströme nun stärker auf Aktien und Unternehmensanleihen ausgerichtet, während Direktinvestitionen schwach bleiben.

Führt Infrastrukturinvestitionen nicht zu Erträgen, könnten sich Kreditspreads ausweiten und AI-Firmen gezwungen sein, ihre Investitionen zu kürzen. Das könnte sich kettenartig auf die Wirtschaft auswirken, mit weniger Nachfrage nach Industriegeräten, Hardware und Energie.

Unterdessen sorgen Sorgen über hochriskante KI-Segmente, wie verschuldete Cloud-Startups (einschließlich CoreWeave (Link) CRWV.O), dafür, dass Kreditderivate-Spreads in den letzten Wochen stark gestiegen sind und den Druck auf den Aktienmarkt weiter erhöhen.

„Die Kreditderivate zeigen, dass diese Risiken an den Rändern sichtbar werden“, bemerkt Shaun Osborne, leitender FX-Stratege bei Scotiabank.

Im Gegensatz zu den Haushaltsüberschüssen am Höhepunkt der Tech-Blase 2000 steht Washington inzwischen vor großen Budgetdefiziten. Das schränkt den politischen Handlungsspielraum, ohne dabei Unruhe am Schuldenmarkt auszulösen, enorm ein.

Empfindlichkeit unter Druck

Für Nelson kommt es nicht nur darauf an, ob US-Tech-Aktien fallen, sondern ob der Druck sich zu US-spezifischen Kredit- und Wachstumsproblemen entwickelt und damit die Erwartungen an die Fed-Politik verändert. In diesem Szenario könnte der Yen gegenüber dem Dollar profitieren; solche Wechselwirkungen könnten bereits belastete Märkte weiter beeinflussen.

Das bedeutet aber nicht, dass eine Dollarschwäche unausweichlich ist. Fällt der Schock so stark aus, dass die Nachfrage nach Dollarfunding sprunghaft steigt, könnte der Dollar zunächst sogar zulegen. In den Jahren 2008 und März 2020 wollten Investoren Dollar erwerben, um Dollar-Schulden zu bedienen, was zu einer starken, aber kurzfristigen Nachfrage führte.

Manche Investoren glauben ohnehin, dass der Dollar seit dem Ausverkauf nach der Einführung umfassender Zölle durch Donald Trump (Link) im April 2025 erneut zu einem der wichtigsten Risikofaktoren geworden ist.

„Die globale Investoren sind extrem sensibel gegenüber jeder drastischen Neubewertung oder Abstoßung des Dollars“, sagt Nelson. „Mit Blick auf das Jahr ’27 halte ich dies für eine potenziell schwache Stelle des Dollar, die Beachtung verdient.“

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