Die Risikobereitschaft fällt unter Null – öffnet sich endlich das Fenster für eine Aktienaufstockung? Goldman Sachs bleibt trotz des Halbleiter-Aufwärtstrends bei einer „Übergewichtung“ von Aktienanlagen.

Obwohl das Halbleitersegment der globalen Aktienmärkte bereits eine starke Gegenbewegung zeigt, erhöht der Kreditmarkt weiterhin die Finanzierungshürden für einige AI-bezogene Technologiefirmen. Am 23. und 26. Oktober stieg der Philadelphia Semiconductor Index um 0,44 % bzw. 2,82 %, was einem zweitägigen Anstieg von etwa 3,27 % entspricht. Der Nasdaq 100 verzeichnete in den zwei Wochen bis zum 23. Oktober einen Rückgang von etwa 6,24 %—dies bedeutet, dass der Nasdaq nach dem schlechtesten Zweiwochen-Rückgang seit April 2025 am 26. Oktober wieder um 1,09 % bemerkenswert anstieg. Ausgehend vom Hoch am 6. Oktober sind der Philadelphia Semiconductor Index und der Nasdaq 100 jedoch immer noch etwa 16,15 % bzw. 6,25 % niedriger. Die Erholung repariert pessimistische Bewertungen, der Weg zur Rückgewinnung der Verluste bleibt noch beträchtlich.

Die Differenzierung des globalen Unternehmensanleihenmarktes ist noch ausgeprägter. Während Wall-Street-Giganten wie Morgan Stanley und Goldman Sachs weiterhin optimistisch in den Aktienmarkt investieren, verdeutlichen die aktuellen Marktbewegungen die Spannung zwischen der starken Rallye der Halbleiter-geführten Technologiewerte und der Fragmentierung sowie den Meinungsverschiedenheiten unter den Gläubigern auf dem Kreditmarkt.

Vom 25. September bis zum 26. Oktober stieg die fünfjährige Credit Default Swap (CDS)-Spanne von CoreWeave wild von 835 auf 1148 Basispunkte, Meta stieg von 98 auf 121 Basispunkte, während Microsoft nur von 52 auf 55 Basispunkte anstieg. Bei einer Annahme einer Rückgewinnungsrate von 40% entspricht dies für CoreWeave einer fünfjährigen kumulierten implizierten Ausfallwahrscheinlichkeit von etwa 62 %—dieser Wert enthält Risikoaufschläge und ist nicht als tatsächliche Ausfallprognose zu verstehen. Am 26. Oktober betrug die CDS-Spanne für CoreWeave (CRWV.US) etwa 1148 Basispunkte; bei einer Rückgewinnungsrate von 40% schätzt das Modell eine fünfjährige kumulierte implizierte Ausfallwahrscheinlichkeit von etwa 62 %, wobei dieser Wert explizit den Kreditrisikoaufschlag umfasst und nicht direkt mit der tatsächlichen Ausfallwahrscheinlichkeit des Unternehmens in den nächsten fünf Jahren gleichgesetzt werden kann.

Im Bereich der klassischen Anleihen zeigte ein am 22. Oktober von Medien zusammengefasster Bericht, dass die Rendite der CoreWeave-Anleihe mit Fälligkeit 2031 15,76 % erreichte; die CDS von SoftBank stiegen am 20. Oktober auf 432 Basispunkte, während die im September ausgegebene Dollar-Anleihe einen Kupon von bis zu 9,75 % hatte. Die verschiedenen Preisangaben an unterschiedlichen Tagen und für verschiedene Instrumente verdeutlichen: Der Aktienmarkt kann Gewinne vorwegnehmen, während die Kreditmarkt-Investoren weiterhin hinterfragen, ob die zur Erweiterung der AI-Infrastruktur benötigten Finanzmittel angesichts von geopolitischem Energieinflationsrisiko und steigenden US-Staatsanleiherenditen als Finanzierungskosten für AI-Investitionen weiterhin verfügbar sind.

Die Wallstreet Online Finanz-App ("智通财经APP") berichtet, dass in Goldman Sachs' jüngstem, auf Marktrisiko und Anlageallokation fokussierten GOAL Kickstart-Research-Report dargelegt wird: Die Neubewertung der von Technologie geführten Risiken hat die Marktkonzentration signifikant reduziert, doch der Kreditdruck bleibt bestehen. Gewinnunterstützung, Wertberichtigungen und verringerte Positionen reichen aus, um dem Goldman Sachs Strategen-Team eine vorsichtig optimistische „Pro-Risk“-Portfolio-Strategie für Aktien- und Staatsanleihenmärkte zu rechtfertigen.

Der Bericht führt den exklusiven Goldman Sachs Risikoindikator auf -0,5 zurück, zeigt fallende Kreditüberschussrenditen, erneute Staatsanleihen-Rallyes, Druck auf europäische Assets und die Führerschaft von Qualitäts- und defensiven Stilrichtungen—alles innerhalb eines Cross-Asset-Frameworks, das durch Bewertungs-, Gewinnrevision-, Kapitalfluss-, Volatilitäts-, Liquiditäts- und Rezessionsmodelle validiert wird. Entsprechend hält Goldman Sachs sowohl für 3 als auch 12 Monate eine „Übergewichtung“ in Aktien, eine „Untergewichtung“ im Kreditmarkt, kurzfristig „Übergewichtung“ beim Bargeld und langfristig „Übergewichtung“ bei Staatsanleihen. Diese Positionierung unterstützt die Strategie, selektiv Aktienpositionen nach Rückschlägen auszubauen, jedoch ohne eine definitive Marktbodenbildung wie beim US-Marktcrash im April 2025 zu verkünden.

Goldman Sachs Research zeigt, dass Halbleiter zuerst an den Markt zurückkehren, der AI-Kreditmarkt jedoch weiterhin die Finanzierungskosten und die Zahlungsflusszeiten neu bewertet. Kapital sucht seine Erholung in Aktien, während die Kreditmärkte weiter gestaffelt sind. Der Risikoindikator von Goldman Sachs ist negativ, hat aber noch nicht die historisch stärkeren contrarian Kaufzonen erreicht, wobei tech-Gewinnerwartungen robust bleiben, Bewertungen sinken und Positionsgröße abnimmt—alles verbessert die erwartete Aktienrendite. Laut Goldman Sachs basiert die Übergewichtung für drei und zwölf Monate auf genau dieser fundamentalen Logik: Kaufmöglichkeiten hängen vom Verhältnis zwischen Gewinn und Einstiegspreis ab, während die Stabilität des nächsten Marktabschnitts von den Berichten der Technologiegiganten, AI-Finanzierung und Zentralbankpolitik abhängt.

Außerdem, mit der breiten Einführung von Meta Muse und OpenAIs GPT-6 Astra, erlebt die Welt eine neue AI-Agent-Welle und das "AI FOMO-Trading" kehrt zurück (Investoren kaufen nach, aus Angst den AI-Aufschwung zu verpassen und erhöhen ihr Tech-Engagement wieder). Aus Sicht der AI-Infrastruktur werden Muse und Astra die AI-Agent-Nutzung weiter ausdehnen und ein riesiges Volumen an AI-Inferenz-Arbeitslasten schaffen, was zusätzliche Anforderungen an Modellinferenz, Tool-Ausführung und Statusmanagement bringt und den Wettbewerbsdruck unter Softwarefirmen verschärft. Die AI-Investitionsprognosen von JPMorgan zeigen, dass die Investitionen hyperskalierter Cloud-Anbieter 2026 etwa 950 Mrd. USD, 2027 etwa 1,4 Bio. USD und 2030 etwa 3 Bio. USD erreichen könnten.

Im Zentrum der globalen Handels- und Tech-Sell-Offs—dem zuletzt stark getroffenen Speicherchip-Sektor bleibt die Marktstimmung und die fundamentale Zuversicht stark. KeyBancs jüngste asiatische Umfrage zeigt, dass AI-Datacenter weiterhin massiv Speicher- und Rechenressourcen absorbieren und die Preisanstiege bis 2027 antreiben. Das Institut prognostiziert für Q1 2027 einen starken HBM-Preisanstieg von 80–100 %. Für DRAM-Speicher erwartet KeyBanc für Q4 2026 einen sequenziellen Anstieg von 15–20 % auf der starken Ausgangsbasis von Q3, sowie im Q1 2027 nochmals plus 10–15 %. Für NAND schätzt man für Q4 2026 auf Q3-Basis ca. +20 % und im Q1 2027 erneut +10–15 %.

Risikoappetit unter Null: Kreditmarktoptimismus ebbt zuerst ab, Halbleitermarkt diktiert globale Preisfindung

Goldman Sachs Research zeigt, dass der exklusive Risikoappetit-Indikator (Risk Appetite Indicator, RAI) auf etwa "-0,5" gefallen ist, der niedrigste Wert seit April 2025; historisch betrachtet gibt es stärkere Contrarian-Signale erst ab -1 und besonders nahe -2. Laut den Strategen ist der klarste positive Trend, dass sich die Einschränkungen der Positionsgrößen bei Risikoassets gegenüber dem Spätsommer gelockert haben. Die Verschlechterung des Indikators resultiert hauptsächlich aus dem Kreditsegment und belastet den Faktor "globales Wachstum"; die Rallye der wichtigsten Staatsanleihen verbessert hingegen den Faktor "Geldpolitik" und bietet den AI-Tech-Verkäufen einen gewissen Puffer.

Der Spread zwischen französischen und deutschen Staatsanleihen wächst, wodurch europäische Assets schlechter abschneiden als von den Wachstums- und Politikfaktoren erklärt. Qualität, Defensive und Value-Stil bleiben relativ stark, was den Rückgang des Tech-Momentum-Trade für den Gesamtmarkt abmildert. Die sinkenden Kreditüberschussrenditen bedeuten, dass die Kreditperformance abzüglich der passenden Staatsanleihen schlechter wird, nicht aber, dass sämtliche Unternehmensanleihen gleichzeitig fallen.

Das Halbleitersegment, das über 50 % des globalen Tech-Aktiensektors ausmacht, bildet das absolute Zentrum für globale Cross-Asset-Preisfindung—es diktiert den Kapitalfluss und die Assetpreise weltweit. Goldman Sachs liefert dafür direkte statistische Beweise: Die kurzfristige Korrelation zwischen RAI und "Nasdaq 100 vs. S&P 500 Equal Weight Index" ist aktuell nahezu 1; die Cross-Section-Fit der Asseterträge auf Halbleiterkorrelation beträgt in den letzten drei Wochen ca. 54 %, im Vergleich zu nur 2 % für Öl. Auch der Dollar zeigt zuletzt einen verstärkt zyklischen Charakter.

Der Optionsmarkt konzentriert die Risikopreisfindung auf die nächsten zwei Wochen: Im Tech-Segment zählen die Quartalsberichte von Microsoft, Alphabet (Google) und Amazon, bei US-Staatsanleihen und High-Yield-Kreditmärkten fokussiert man auf die kommende US-Midterm-Wahl. Die Entscheidungen der Fed, der Bank of Japan und der Europäischen Zentralbank sind diese Woche ebenfalls zentral. Die Basisannahme der Goldman-Ökonomen bleibt: Fed-Pause im Oktober, Zinserhöhung im Dezember. Die Rallye bei globalen Anleihen beruht aktuell mehr auf leicht sinkendem Ölpreis und auf den durch steigende Renditen zurückgekehrten Mittelzuflüssen, nicht darauf, dass eine umfassende Zinssenkungsphase gestartet wäre.

Aktien übergewichten, Kreditmärkte untergewichten: Goldman Sachs setzt auf Tech-Gewinnwachstum und Bewertungserholung

Goldman Sachs' Asset-Strategie ist klar abgestuft: In Aktien ist man für 3 und 12 Monate jeweils übergewichtet und somit am optimistischsten, Kreditmärkte jeweils untergewichtet; Bargeld kurzfristig übergewichtet, Staatsanleihen 12 Monate übergewichtet, Rohstoffe insgesamt neutral, Gold übergewichtet. Innerhalb des Aktienuniversums bevorzugt man die USA, Japan und die asiatischen Märkte ex Japan, Europa wird untergewichtet. Innerhalb des Kreditsegments bevorzugt man US-Dollar-Investment-Grade und High-Yield, Euro-Kredite werden untergewichtet—was zum Gesamtuntergewicht im Kreditmarkt passt.

Das Goldman Sachs Strategenteam sieht für den S&P 500 Zielwerte von 8000/8300/8700 Punkten für 3/6/12 Monate, mit erwarteten Gesamterträgen (inklusive Dividende) von 5,2 %, 9,4 % und 15,3 %. Für den asiatisch-pazifischen Raum ex Japan erwartet man für 12 Monate einen Gesamtertrag von 29,6 %. Cross-Asset-Prognosen umfassen eine US-Zehnjahres-Staatsanleiherendite von 4,44 % in 12 Monaten, Gold bei 5235 USD, Brent-Öl bei 75 USD. Der zentrale Portfolioansatz ist, weiter vom Halbleiter-geführten Gewinnwachstum der Tech-Aktien zu profitieren, während Cash, Staatsanleihen und Gold Event-Risiken absichern.

Der koreanische KOSPI-Index, mit 50 % Gewicht auf die Speicherchip-Hersteller SK Hynix und Samsung Electronics, liefert ein starkes Abweichungsbeispiel. Eine andere Goldman-Strategie senkt das KOSPI-Ziel von 12000 auf 9000 Punkte, was zum Report-Datum immer noch über 60 % Potenzial bedeutet. Die Strategen meinen, dass Halbleiterbewertungen einen Rückgang der Gewinne bis 2027 um 65 % einpreisen, was zu pessimistisch ist; Samsung und SK Hynix handeln aktuell mit einem Forward-KGV von etwa 3, dem historischen Minimum. Seit dem Hoch im Juni fiel der KOSPI um etwa 40 %, während die Zweijahres-Gewinnprognose um 22 % stieg.

Goldman Sachs Korea-Strategen weisen im Bericht darauf hin, dass Samsung Electronics und SK Hynix aktuell mit einem Forward-KGV von ca. 3 gehandelt werden, die niedrigsten Werte der Geschichte. Die letzten 20 Jahre Monatsdaten zeigen eine 72 %-Korrelation (R²) zwischen Kurs-Buchwert-Verhältnis und Eigenkapitalrendite. Das aktuelle Kurs-Buchwert-Verhältnis von 2,6 impliziert für 2027 nur 23 % ROE, obwohl der Konsens 45 % erwartet, was eine starke Unterbewertung der koreanischen Speicherchip-Giganten verdeutlicht.

Auch auf Indexebene ist die Divergenz ausgeprägt: Der KOSPI fiel gegenüber dem Juni-Hoch um ca. 40 % bei gleichzeitigem Plus von ca. 22 % in der Gewinnprognose auf zwölf Monate. Das rekordtief von etwa 4 beim Forward-KGV ist unter 18 globalen Billionen-Dollar-Märkten extrem niedrig, auch wenn die niedrigen Bewertungen zyklische Gewinnrisiken einpreisen. Goldmans entscheidender Faktor für die optimistische Haltung gegenüber dem KOSPI und den Speicherchip-Giganten ist: Solange die tatsächlichen Gewinnsenkungen geringer als die pessimistische Marktbewertung ausfallen und der Risikoaufschlag sinkt, könnten Aktien und insbesondere die beiden Speicherchip-Marktführer Koreas während einer Gewinnabkühlung stark aufwerten.

Globales Kapital setzt wieder auf den koreanischen Aktienmarkt und Speicherchips. Laut Goldman Sachs flossen vom 1. bis zum 23. Oktober 315,4 Mrd. Won von koreanischen Privatinvestoren in gehebelte Produkte der beiden Unternehmen; bis zum 22. Oktober kauften koreanische Investoren netto 3,548 Mrd. USD des SOXL ETF (dreifach long auf den Philadelphia Semiconductor Index), was 73,9 % des Netto-US-Aktienzuwachses ausmacht. Die Rückbewertung basiert primär darauf, dass tatsächliche Gewinne besser ausfallen als pessimistisch im Kurs impliziert, während der Zustrom von Hebelkapital diese Einschätzung in konkrete Positionen umsetzt.

Der Chef-Aktienstratege von Morgan Stanley, Wilson, ergänzt die Zeitaspekte der Erholung: Die Verfügbarkeit und Kosten von AI-Kapital, AI-Sicherheit und Hindernisse beim Datacenter-Aufbau, die US-Zwischenwahlen sowie Fed-Liquidität sind die drei Faktoren, die in den kommenden Wochen verarbeitet werden müssen. Er hält an einem Ziel von 8000 für den S&P zum Jahresende fest, betont aber "dass die seit Juni laufende interne Anpassung des US-Marktes in den Endstadien ist, aber der Index noch einmal nach unten testen kann." Er behält auch einen taktischen Abstieg auf 7100–7200 Punkte bei und sieht Liquidität als sowohl größte Gefahr als auch möglichen Katalysator für das finale Tief. Goldman Sachs fokussiert darauf, dass die erwarteten Aktienrenditen nach Anpassung besser werden, Wilson betont, welche Events die Anpassungsphase beenden—beide empfehlen aber, Aktienpositionen für den Jahresend-Rally vorzubereiten, auch wenn „drei Monate 8000“ und „Jahresende 8000“ unterschiedliche Zeitrahmen sind.

Warum die globalen Finanzmärkte auf das Halbleitersegment achten: AI verbindet Gewinne, Kapitalbedarf und Finanzierungskosten

Aus industriewirtschaftlicher Sicht werden Tech-Aktien zum „Anker“ des Marktes, weil AI die Unternehmensgewinne, realwirtschaftliche Investitionen und das Angebot und die Nachfrage nach Kapital gleichzeitig beeinflusst. Mit der Ausweitung von Agenten-Anwendungen übernehmen GPU und spezialisierte ASIC die Modellberechnung, CPUs steuern Tools und Aufgaben, High Bandwidth Memory (HBM) und Server-DRAM sichern Modell- und Mehrplatzumgebungen, Enterprise-SSD bewahren den persistierenden Status, Netzwerke, Strom, Datacenter-Glasfaserverbindungen, High-End-CPUs und Infrastruktur für Datacenter-Strom und Kühlung bilden gemeinsam die AI-Infrastruktur.

Muse und Astra sowie das von Meta neu freigegebene Muse Spark Open können die AI-Agent-Nutzung weiter ausdehnen und starke Inferenzlasten generieren. Dies erhöht Anforderungen an Modellinferenz, Tool-Ausführung und Statusmanagement und verschärft den Wettbewerb für manche Softwarefirmen. GPU und TPU übernehmen Modellberechnung; leistungsstarke Server-CPUs steuern Browser, VMs, Produktsuche, DB-Query und Ablaufplanung; HBM und Server-DRAM übernehmen Modell- und Kontextdaten sowie parallele Arbeitsumgebungen; Enterprise-SSD speichern Produktindex, Tasklogs und persistente Status und schnelle Netzwerke sowie Glasfaserverbindungen sichern verteilten Datenaustausch.

Die Einkaufsbudgets der Tech-Giganten bestimmen somit Einkommen für Chips, Speicher, Ausrüstung und Energieunternehmen; diese Ausgaben werden per Cashflow, Anleihen, Equity und Leasingfinanzierung abgebildet und beeinflussen Kreditaufschläge und Kapitalkosten. Sinkende AI-Erwartungen übertragen sich über Kundenfinanzierung, Geräteeinkäufe, Lieferanten-Gewinne und asiatische Exportketten bis hin zu Aktien-, Kredit-, Währungs- und Rohstoffmärkten. Wenn AI-Finanzierungskosten und Geschäftsprognosen stark verbessert werden, kann der ganze Kreislauf auch rückwärts reparieren. JPMorgan Asset Management betont, dass die Finanzierungsdebatte aktuell vor allem um Kapitalkosten und Lieferungserträge kreist und niedrig bewertete neue Clouds weniger Resilienz haben als die hoch bewerteten Cloud-Giganten.

Goldman Sachs bleibt bereit Aktienrisiko zu tragen, gestützt auf drei Daten: Das S&P 500 Forward-KGV für die nächsten 12 Monate fällt auf nur 18,6, unter dem Zehnjahresdurchschnitt von 19,2; der asiatisch-pazifische Raum ex Japan steht bei nur 9,5. Die Rezessionswahrscheinlichkeit für die USA schätzt Goldman Sachs auf 15 % im kommenden Jahr. Tech-Gewinnprognosen werden weiter hochgestuft, auch wenn die Breite des Upgrades sinkt. Im Vergleich dazu liegt der Spread bei US-Investment-Grade und High-Yield-Anleihen mit 89 bzw. 337 Basispunkten weiterhin unter den Zehnjahresdurchschnitten (109 bzw. 370)—hohe absolute Anleiherenditen bedeuten also nicht zwingend, dass der Risikopuffer im Kreditmarkt ausreichend ist. Aus diesem Blickpunkt stützt sich Goldman Sachs' Strategie, nach Rückschlägen selektiv zu investieren, primär darauf, dass Gewinne robust wachsen, Bewertungen sinken und die Positionsgröße signifikant abnimmt—die Kombination verbessert die Gewinnerwartung an Aktienmärkte. Der Risikoappetit unter Null ist nur Hintergrund und kein alleiniger Trigger für eine Kaufentscheidung.