US-Aktienmarkt letzte Woche im Überblick: Institutionelle Anleger verkaufen in Rekordhöhe, Privatanleger kaufen in Rekordhöhe.
In der vergangenen Woche haben Hedgefonds in historisch großem Umfang netto TMT-Aktien verkauft, wobei die Nettoexponierung auf das 0-Perzentil fiel. Gleichzeitig kauften Privatanleger über gehebelte ETFs in Rekordhöhe ein, wobei allein das Produkt SOXL 7 Milliarden US-Dollar an Zuflüssen verzeichnete. Das Problem dabei: Die Gesamtexponierung der Institutionen liegt weiterhin bei hohen 213,9 %. Mit anderen Worten haben sich die Fondsmanager für Absicherungen und nicht für einen echten Abbau des Leverage und Ausstieg entschieden.
Das Halbleitersegment hat gerade die schlimmste Woche des Jahres hinter sich, dennoch kaufen Privatanleger mit einer Rekordsumme und dreifacher Hebelwirkung den Boden auf – eine seltene Konfrontation mit Hedgefonds, die ihrerseits auf Rekordniveau netto verkaufen.
Die neuesten Daten von Goldman Sachs Prime zeigen, dass die weltweiten Technologieaktien in der letzten Woche ein historisch großes Nettoverkaufsvolumen verzeichneten und das Netto-Exposure auf den 0. Perzentil fiel; das Gesamtexposure beträgt jedoch weiterhin 213,9 % und liegt im 83. Perzentil.
Zur gleichen Zeit nutzten Privatanleger gehebelte ETFs, um gegen den Trend den Boden zu kaufen. Chris Lucas, ETF-Experte von Goldman Sachs, erklärte in seinem Sonntagsbericht, dass in der vergangenen Woche fast 10 Milliarden US-Dollar in gehebelte ETFs geflossen sind – die größte wöchentliche Zuflussmenge seit Beginn der Daten im Jahr 2006. Rund 7 Milliarden US-Dollar flossen dabei in den dreifach gehebelten Halbleiter-ETF SOXL, was einen historischen Rekord für dieses Produkt darstellt und 74 % des wöchentlichen Nettozuflusses ausmacht.
Brian Garrett, Derivat- und Flow-Strategist bei Goldman Sachs, meint, die Positionierung sei bereits extrem niedrig, die Marktbreite verbessere sich und die AI-Schuldenlast sei keine neue Nachricht; die nächste Entwicklung werde „weitgehend von den Quartalsberichten bestimmt, nicht von anderen Faktoren“. In einer Situation, in der Institutionen stark untergewichtet sind, aber nicht wirklich den Markt verlassen haben und Privatanleger mit hohem Hebel konzentriert investieren, wird die Berichtssaison zum Entscheidungspunkt zwischen Bullen und Bären.
Halbleiter werden massiv verkauft
Letzte Woche schloss der Nasdaq 100 auf dem Wochentief mit einem Rückgang von etwa 5,5 % – dem größten Wochenverlust seit dem "Gegen-Zoll-Tag" am 2. April. Der Philadelphia Semiconductor Index (SOX) fiel acht Handelstage in Folge und verlor etwa 11,5 % in einer Woche.
Peter Callahan, TMT-Stratege bei Goldman Sachs, beschrieb im internen Bericht am Sonntag:
Es war eine äußerst schwierige Woche ... Die institutionellen Kapitalflüsse zeigen einen deutlichen Verkaufsdruck im Technologie/AI-Sektor, der Markt versucht, die Wachstumserwartungen nach unten anzupassen – dies ist sowohl auf den Druck durch Zinssätze und Ölpreise als auch auf die zunehmende Skepsis gegenüber einem linearen Anstieg der AI-Investitionen zurückzuführen.
Halbleiter haben vom Hoch etwa 25 % verloren, und der RSI nähert sich zum zweiten Mal in vier Jahren dem überverkauften Bereich. Callahan hebt zudem hervor, dass das Research-Team von Goldman Sachs schätzt, dass AI-Investitionen aktuell etwa die Hälfte des EPS-Wachstums im S&P 500 beitragen.
Privatanleger „dreifach den Boden kaufen“ trifft auf institutionelle „Rekordflucht“
Angesichts eines wöchentlichen Verlusts von 11 % setzen Privatanleger mit dreifachem Hebel stark auf eine Trendwende. Neben den etwa 7 Milliarden US-Dollar im SOXL flossen rund 1,3 Milliarden US-Dollar in den dreifach gehebelten Nasdaq-ETF TQQQ, was den gesamten Zufluss in gehebelte ETFs auf etwa 9,5 Milliarden US-Dollar (12. bis 16. Oktober) und damit auf das doppelte des bisherigen Rekordwertes brachte.
Historische Daten von Goldman Sachs zeigen, dass der Fluss in gehebelte ETFs gegenläufig zum Markttrend ist: Solche Produkte verzeichnen den stärksten Zufluss an Handelstagen mit einem S&P 500-Rückgang von mehr als zwei Standardabweichungen, mit einem durchschnittlichen Nettozufluss von 56 Basispunkten des Vortags-AUM in den letzten fünf Jahren. An den besten Handelstagen hingegen fließen etwa 17 Basispunkte ab. Lucas bezeichnet dies als „Angst kaufen, Euphorie verkaufen“.
Auch die Geschichte warnt. Benny Quek von Goldman Sachs merkt an, dass das Exposure koreanischer gehebelter ETFs kollabiert ist, das verwaltete Volumen von 53 Milliarden US-Dollar auf 15 Milliarden gefallen ist; der dreifach gehebelte Korea-ETF KORU hat ein neues Tief für 2026 erreicht, mit einem Rückgang von 80 % im Vergleich zum Hoch im Juni.
Auf der institutionellen Seite verzeichnete Goldman Sachs Prime in der vergangenen Woche einen Rekord-Nettoverkauf globaler Technologieaktien; der kumulierte Verkauf vom 8. bis 15. Oktober entspricht dem Niveau von Ende Juli und ist der größte seit März 2022; allein in Asien wurden netto 7,8 Milliarden US-Dollar verkauft, hauptsächlich in Taiwan. Quek sagt, dass die Positionierung „ungefähr 6/10, deutlich sauberer als im Juni und Juli“ ist, die wirkliche Sorge gilt den Fundamentaldaten – Zinsen und Kredit, Erträge, ROIC.
„Weniger Long“ ist passiert, „Größenreduktion“ noch nicht
Garrett zeigt die feine Nuance der institutionellen Positionsanpassung auf: Das Long/Short-Netto-Exposure in US-Fundamentals ist in einer Woche um 3,2 Punkte gefallen, der größte Rückgang seit dem 2. April und nun auf dem 0. Perzentil – was bedeutet, „weniger Long-Positionen“ sind bereits passiert; aber das Gesamtexposure ist weiter bei 213,9 %, im 83. Perzentil der letzten drei Jahre – eine „Größenreduktion“ war noch nicht zu beobachten.
Anders ausgedrückt: Fondsmanager haben sich für Hedging statt wirklichem Deleveraging entschieden. Sie haben Long-Positionen mit Short-Hedges versehen, aber die Gesamtpositionsgröße nicht reduziert. Das bedeutet, dass die überfüllten Long-Positionen weiterhin im Portfolio stehen.
Was die Bewertung betrifft, ist das erwartete KGV für den Nasdaq 100 auf 20,5 gefallen – der niedrigste Wert seit Beginn des AI-Zyklus im Jahr 2023 – und der Aufschlag gegenüber dem S&P 500 ist mit etwa 1,8 der kleinste in fast zehn Jahren; das Halbleitersegment ist von etwa 29 auf 17 im erwarteten KGV gefallen. Am Freitag erreichte das nominale Volumen von S&P 500-Put-Optionen 3,3 Billionen US-Dollar – ein Rekordwert – und der Goldman Sachs Panik-Index stieg auf 7,4.
Wirkt das Boden-Kaufen dieses Mal?
Lucas gibt zu: Das Kaufen gegen den Trend bei Rücksetzern ist nichts Neues für Privatanleger.
Der Kapitalfluss innerhalb des Komplexes gehebelter ETFs ist historisch am stärksten, wenn der Markt dramatisch gefallen ist (minus 2 Standardabweichungen); an den stärksten Tagen ist der Zufluss schwach. Noch bemerkenswerter: An Tagen mit starken Rückgängen ist der absolute Zufluss auch größer.
In den letzten fünf Jahren hat dieses Muster tatsächlich funktioniert — bei jedem Crash gab es Unterstützung durch die Federal Reserve.
Doch Benny Quek, Garretts Kollege aus Asien-Pazifik, liefert ein Gegenbeispiel: Das verwaltete Volumen koreanischer gehebelter ETFs ist vom Höchstwert von 53 Milliarden US-Dollar auf 15 Milliarden gefallen.
Warnsignal am Kreditmarkt lauter als VIX
Garrett betont, dass die AI-Schuldenlast „nichts Neues“ ist und zitiert einen Artikel mit dem Titel „AI Borrowing Floods Bond Market“: „Das klingt wie ein Artikel von diesem Wochenende, aber tatsächlich war es ein Bericht des Wall Street Journal von vor einem Jahr.“
Gleichzeitig gibt er zu: Die CCC-Spreads haben die 1.000-Basispunkte-Marke überschritten, während die Volatilität im Investment-Grade-Credit-Default-Swap (CDX IG) „deutlich sichtbarer ist als beim 1-Monats-VIX-Future“ – die IG-Spreads sind auf das breiteste Niveau seit April angestiegen, während die VIX-Futures nur leicht gestiegen sind.
Berichtssaison als Entscheidungspunkt
Lucas weist besonders auf eine „aufgezogene Feder“ hin: Die Käuferaktivität der letzten Woche hat die gehebelten ETF-Zuflüsse im Jahr (exklusive inverse Produkte) von etwa minus 12 Milliarden US-Dollar schnell auf minus 2 Milliarden steigen lassen. Die aktuell verwaltete Größe der gehebelten ETFs liegt bei etwa 152 Milliarden US-Dollar, das Gesamtexposure bei etwa 386 Milliarden US-Dollar. Wenn sich die Marktkonditionen verbessern, könnten diese neuen Anteile den Rebound verstärken; falls die Halbleiter weiter fallen, wird das tägliche Rebalancing zu einem mechanischen Verkaufsdruck, und die Einheitengröße ist viel größer als vor einer Woche.
Garrett liefert einen Zeitanker: 14 % der S&P-Komponenten berichten am Ende dieser Woche, 44 % in der nächsten Woche. Meta, Tesla und Lam Research werden ihre Ergebnisse am Mittwoch (21. Oktober) veröffentlichen, während Nvidia-CEO Jensen Huang am Morgen in Berlin bei der GTC eine Keynote hält. Ob die untergewichteten Institutionen bei guten Quartalsberichten gezwungen werden nachzukaufen oder ob die dreifach gehebelten Privatanleger auf einen Bounce hoffen können – diese Woche wird Klarheit bringen.
Der nächste Beobachtungspunkt ist die Nachhaltigkeit der SOXL-Zuflüsse in dieser Woche und die Guidance der Quartalsberichte von Meta, Tesla, Lam am Mittwoch.
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