Die „Aufholjagd“ am deutschen Aktienmarkt ist vorbei: MDAX bleibt hinter DAX zurück, 500 Milliarden Euro Stimulus schwer umsetzbar

Das APP von Zhihui Finanz stellt fest, dass die schwache deutsche Wirtschaft angesichts umfangreicher staatlicher Konjunkturmaßnahmen paradox erscheinen mag. Doch selbst Ausgaben in Milliardenhöhe können nicht alle Bedenken der Investoren ausräumen, und das Ergebnis der lokalen Wahlen am Sonntag hat eine weitere Sorge verstärkt.

Das deutsche Bundesamt für Statistik gab am Montag bekannt, dass die Produktion im Juli um 1,1% zurückging, während Ökonomen zuvor ein Wachstum von 0,2% prognostiziert hatten. Die zunächst als leichtes Wachstum ausgewiesenen Daten für Juni wurden auf null Wachstum revidiert.

Die letztjährige optimistische Argumentation war nicht unbegründet, der Markt zahlte dafür im Voraus einen Preisaufschlag. Das von der Bundesregierung vorgeschlagene Ausgabenpaket von 500 Milliarden Euro (etwa 580 Milliarden US-Dollar) ließ allein durch die Erwartung den MDAX im Jahr 2025 um 20% steigen, während ein von UBS zusammengestelltes Aktienportfolio, das Verteidigungsausgaben ausklammert, sogar um 65% explodierte.

Doch in diesem Jahr dient die Lage als Rechnung für die damalige Euphorie. Der MDAX legte nur um 5,7% zu und blieb damit sogar hinter dem moderaten Anstieg des DAX von 6,4% zurück. Auf dem Papier bleiben die deutschen Mid-Caps relativ günstig, und die vom staatlichen Ausgabenprogramm begünstigten Titel zeigen keine Überrenditen. Die Nachholbewegung der deutschen Börse ist faktisch zum Erliegen gekommen.

Die erste Realitätsprüfung gilt der Frage, wo das Geld tatsächlich landet. Das Ifo Institut schätzt, dass 95% der neuen Schulden, die letztes Jahr für Ausgaben bereitgestellt wurden, zur Deckung des Haushaltsdefizits verwendet wurden und nicht für zusätzliche Investitionen. Berlin plant, von den zugeteilten Mitteln über 2 Milliarden Euro für das Pflanzen von 700.000 Bäumen zu verwenden, während Polizei und Kliniken weiterhin auf Renovierungen warten. Ökonomen warnten bereits im vergangenen Jahr, dass der Fonds Konsumausgaben und keine echten Investitionen finanziere.

Eine Befragung von Ökonomen zeigt, dass die Wachstumserwartung für die deutsche Wirtschaft in diesem Jahr bei 0,9% und 2027 bei 1,1% liegt. Das ist zwar besser als die stagnierenden BIP-Zahlen der letzten zwei Jahre, aber kein Beweis für eine starke wirtschaftliche Erholung. Investoren hatten sich ursprünglich Projekte für Straßen-, Bahn- und Stromnetzbauten erhofft, aber bisher gab es nur buchhalterische Anpassungen auf dem Papier.

Die Erwartung von Überrenditen in Deutschland für 2025 unterliegt einem Realitätscheck

Das politische Kapital, das die Marktbegeisterung für das Ausgabenprogramm stützte, ist weitgehend aufgebraucht. Die Zustimmung zu Kanzler Merz liegt auf einem historischen Tiefstand; jüngste Umfragen zeigen eine Zufriedenheit der Öffentlichkeit mit seiner Arbeit von nur 15%.

Letzten Sonntag fanden die Parlamentswahlen in Sachsen-Anhalt statt. Die rechtsextreme Partei Alternative für Deutschland (AfD) gewann 44% der Stimmen und erzielte damit das beste Ergebnis ihrer Geschichte bei einer Landtagswahl, nur noch einen Schritt von der absoluten Mehrheit entfernt. In den kommenden zwei Wochen stehen noch zwei weitere Landtagswahlen an.

Jens Eisenschmidt, Chefökonom für Europa bei Morgan Stanley, schrieb vergangene Woche in einem Bericht: „Obwohl wir einen Bruch der Regierungskoalition weiterhin als Risikoszenario betrachten, würde das eher zu einer Minderheitsregierung führen als zu einer vorgezogenen Neuwahl.“ Sollte Merz schwache Wahlergebnisse erzielen, könnte das „Fragen zur Führungsrolle“ aufwerfen.

Die AfD erzielt das beste Ergebnis ihrer Geschichte bei einer Landtagswahl

Es folgt die nächste Runde des Energieschocks. Da die Straße von Hormuz faktisch blockiert ist und die Lagerbestände unter dem saisonalen Durchschnitt liegen, notiert der Preis für europäisches Erdgas bei fast 75 Euro pro Megawattstunde – das höchste Niveau seit Januar 2023 und mehr als doppelt so hoch wie zu Jahresbeginn. Selbst wenn die Preise zurückgehen, sind die Schäden bereits angerichtet; die steigende Inflation wird das reale Einkommen und die Konsumbereitschaft unweigerlich beeinträchtigen.

Die erfreulicheren Aussichten der deutschen Aktien konzentrieren sich auf künstliche Intelligenz und ihre Derivatesektoren. Die Verteidigungsindustrie hat ihren Höhepunkt überschritten und kehrt zurück, während der traditionelle Industriekern zum Verlierer wurde – Volkswagen wurde im laufenden Monat sogar aus dem Euro Stoxx 50 Index entfernt.

Der Rückgang der Automobilindustrie belastet die lokalen Finanzen schwer. Stuttgart, Heimat von Mercedes-Benz und Porsche, hat seine Schätzung für die Gewerbesteuereinnahmen 2026 von über 1,6 Milliarden Euro im Rekordjahr 2023 auf 700 Millionen Euro gesenkt. Die Stadt verabschiedete erstmals seit 2009 wieder einen Sparhaushalt. Andere Gemeinden stehen vor ähnlichen Einschränkungen; die Kürzungen verschärfen die ohnehin schwierige wirtschaftliche Lage weiter.

Obwohl Deutschland laut der Sommerumfrage von Bank of America unter Fondsmanagern zum beliebtesten europäischen Markt wurde, bleiben die Kapitalzuflüsse schwach. Wegen mangelnder Dynamik, gesenkter Gewinnprognosen und schlechter Stimmung im Management rangiert Deutschland bei Morgan Stanley fast am Ende.

Das stärkste Gegenargument gegen die pessimistische Stimmung ist die institutionelle Unterstützung des Landes. Die Haushaltsplanung ist in der Verfassung verankert, für eine Abschaffung wäre eine Zweidrittelmehrheit nötig – eine Kraft, die keine Fraktion besitzt.

Andreas Rees, Chefökonom Deutschlands bei UniCredit, schreibt: „Insgesamt erwarten wir für die kommenden Wochen mehr politische Unruhe, aber Berlin wird keine politische Lähmung erleben. Einige Reformmaßnahmen könnten verwässert oder bis Ende 2026 verschoben werden, aber eine breite Reformagenda dürfte auf Kurs bleiben.“

Derzeit hält Deutschland ein günstiges Verhältnis von Staatsverschuldung zu BIP von 64%. Doch allein für 2027 sind über 200 Milliarden Euro neue Schulden vorgesehen, und mit steigenden Zinsen schrumpfen die Argumente für fiskalische Spielräume. Zum Glück sorgt die internationale Umsatzstruktur des DAX dafür, dass deutsche Probleme nicht gleichbedeutend sind mit den Problemen des Index.

Deutschland hat unter den wichtigsten EU-Ländern die größte fiskalische Bewegungsfreiheit

Auf Einzeltitelebene gibt es weiterhin Potenzial – etwa im Bereich Halbleiter, Stromnetze und Bereichen, in denen die Konjunkturhilfen tatsächlich ankommen. Doch die Auswahl bleibt begrenzt und die Märkte werden zunehmend enger. Wer auf einen breiteren Aufschwung in Deutschland setzt, muss darauf vertrauen, dass eine scheinbar das Vertrauen der Investoren verlierende Regierung ihre Versprechen hält, auf ein Land setzen, das in punkto Energiesicherheit zum Geisel von zwei Kriegen wurde, und auf eine Wirtschaft, deren Kernunternehmen einen strukturellen Niedergang erleben.

Diese Investition ist auch für Optimisten eine Geduldsprobe – die Mittel kommen erst 2027 zum Einsatz, doch die Herausforderungen sind offensichtlich. Es handelt sich weniger um eine zu Unrecht vernachlässigte Bewertung als um einen Risiko-Ertrags-Ausgleich, der seine Wirkung tut.