Ist Waller nur ein Blender? US-Staatsanleihen reagieren nicht
Die US-Notenbank bleibt den siebten Monat in Folge untätig, und die US-Staatsanleihen reagieren entsprechend: Da Walsh die Zinssätze nicht erhöht, strafft der Anleihenmarkt selbst die Bedingungen. Die Rendite der zweijährigen US-Anleihen sinkt, was darauf hindeutet, dass der Markt in naher Zukunft keine Zinserhöhung erwartet; die Rendite der 30-jährigen Anleihen steigt an einem Tag um 14 Basispunkte auf 5,23 % und erreicht damit ein 19-Jahres-Hoch, was zeigt, dass der Markt einen höheren Inflationsrisikoprämie verlangt.
Die US-Notenbank hat am 29. Juli zum siebten Mal in Folge die Zinssätze unverändert gelassen. Der Leitzins bleibt weiterhin im Bereich von 3,5% bis 3,75%. Nach Bekanntgabe dieser Nachricht stieg die Rendite der 30-jährigen US-Staatsanleihen an einem Tag um bis zu 14 Basispunkte und erreichte 5,23% – den höchsten Stand seit 2007. Gleichzeitig stiegen die Inflationsindikatoren am Markt, der Dollar wurde schwächer und die Aktienmärkte fielen.
Die Logik des Marktes ist sehr einfach: Walsh sagt zwar, er wolle die Inflation bekämpfen, aber er handelt nicht – der Markt beginnt zu zweifeln, ob er tatsächlich eingreifen wird.
Steilere Kurve – Die Abstimmung des Marktes
Die Reaktion des Anleihemarktes zeigt ein bemerkenswertes strukturelles Signal: Die Renditekurve hat sich ungewöhnlich stark versteilert.
Am kurzen Ende (2 Jahre) sinken die Renditen, da der Markt eine geringere Wahrscheinlichkeit kurzfristiger Zinserhöhungen erwartet; am langen Ende (30 Jahre) steigen die Renditen, weil Investoren einen höheren Ausgleich für Inflationsrisiken verlangen.
Laut einem Bericht von Bloomberg ist diese Kombination aus „kurz sinkend – lang steigend“ eine der stärksten Versteilungen der Kurve nach einer Fed-Sitzung seit Mitte der 1990er Jahre.
Ben Emons, Managing Director von Highline Asset Management und Gründer von FedWatch Advisors, benennt das Problem klar: "Das zeigt, dass Walshs politische Strategie nicht glaubwürdig ist."
Er erläutert weiter: "Falke sein, aber nicht handeln – das ist eine Art, den Markt die Situation selbst beurteilen zu lassen und das Straffen der Geldpolitik an den Markt zu delegieren. Sobald die Inflation jedoch zunimmt und der Markt erkennt, dass die Fed erneut zu spät dran ist, kehrt sich dieser Ansatz ins Gegenteil."
Walshs Logik: Die Langfristzinsen erledigen die Arbeit für mich
Auf die Nachfrage der Journalisten – warum warten, obwohl die Inflation weiterhin auf 3,5% pro Jahr läuft – gab Walsh folgende Erklärung: Der Anstieg der langfristigen Marktzinsen übernimmt bereits einen Teil der Straffung für die Fed.
Diese Argumentation ist nicht ganz falsch. Steigende Langfristzinsen erhöhen objektiv die Kosten für Hypotheken und Unternehmensfinanzierung und bremsen die Nachfrage in der Realwirtschaft.
Kevin Flanagan, Leiter der Investmentstrategie bei WisdomTree, stimmt dieser Einschätzung zu, zieht aber eine klare Grenze: "Der Markt hat die Straffung für die Fed übernommen. Aber das geht nur bis zu einem gewissen Punkt. Wenn Walsh weiterhin hawkish bleibt und die Daten zusätzliche Zinserhöhungen verlangen, steht seine Glaubwürdigkeit auf dem Spiel."
Jack McIntyre, Portfoliomanager bei Brandywine Global Investment Management, wird noch deutlicher: "Ich kann mich nicht erinnern, dass Reporter auf einer Pressekonferenz gesagt haben, sie verstehen es nicht und verlangen mehr Klarheit. Der Markt fühlt das genauso." Er sagt: "Das lange Ende glaubt seiner Anti-Inflationsgeschichte überhaupt nicht."
Abschied von Forward Guidance: Der Rentenmarkt wird zum "Jo-Jo"
Seit seinem Amtsantritt hat Walsh bewusst auf die von seinen Vorgängern lange genutzte Forward Guidance verzichtet – also die frühzeitige Andeutung der künftigen Politik gegenüber dem Markt. Sein Argument: Zu viel Forward Guidance mache die Entscheidungsträger passiv.
Doch der Preis für diesen Wandel zeigt sich nun am Rentenmarkt.
Torsten Slok, Chefökonom bei Apollo Global Management, erklärte im Interview mit Bloomberg TV, dass genau diese „Stille“ die Renditen "wie ein Jo-Jo auf und ab schwanken" lasse.
Die Daten bestätigen seine Einschätzung: Vor Walsh lag die Sicherheit der Marktteilnehmer bezüglich der Entscheidung vor Fed-Sitzungen meist bei rund 90%; vor dieser Sitzung zeigte CME FedWatch lediglich eine Wahrscheinlichkeit für eine Zinserhöhung von etwa 38% – ein solch großes Meinungsbild ist in den letzten Jahren äußerst selten.
Noch dramatischer: Während Walshs Pressekonferenz sank die Wahrscheinlichkeit für eine Zinserhöhung im September live von etwa 70% auf 50%.
Slok sagt: "Der Markt findet kaum noch Ankerpunkte, auf die er sich verlassen kann. Zu verstehen, worauf die heutige Entscheidung basiert, ist schwierig."
Er weist zudem darauf hin, dass der Anstieg der 30-jährigen Renditen zeigt, dass der Rentenmarkt das Straffen selbst in die Hand nimmt: "Wenn du nicht die Zinsen erhöhst, machen wir das."
Drei abweichende Stimmen – Interne Konflikte kommen ans Licht
Ein weiteres ungewöhnliches Detail dieser Sitzung: Drei Mitglieder haben für eine sofortige Zinserhöhung gestimmt und damit öffentlich Walshs Position des Nicht-Handelns widersprochen.
Flanagan von WisdomTree sagt: "Du beginnst, etwas von familiären Streitigkeiten zu sehen – das sind diese drei Abweichler."
Vor der Sitzung hatten einige Wall-Street-Institutionen bereits prognostiziert, dass die Fed die Zinsen erhöhen würde, und die Trader hatten die Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung auf bis zu 40% gepusht. Ein solcher Grad an Meinungsverschiedenheit so kurz vor der Entscheidung ist höchst ungewöhnlich.
Walsh lehnte es zudem ab, bei der Pressekonferenz Signale zur wichtigen Jackson Hole-Jahrestagung Ende August zu senden – traditionell ein bedeutender Termin zur Veröffentlichung von politischen Erwartungen der Notenbank. Cindy Beaulieu, Chief Investment Officer für Nordamerika bei Conning, sagt, Walsh habe dieses Treffen als "ein leeres Blatt" bezeichnet, "was Zweifel daran aufkommen lässt, wie ernst diese Fed tatsächlich eine Zinserhöhung vorbereitet."
Inflationsdruck und wachsende Schulden – Fundamentale Faktoren belasten das lange Ende
Der Anstieg der Langfristzinsen ist nicht nur eine Strafe für Walsh, sondern wird auch durch handfeste fundamentale Faktoren gestützt.
Laut Bloomberg werden die Langfristzinsen durch Faktoren wie dauerhaft hohe Inflation, das anhaltende Wachstum der Bundesverschuldung und massive Investitionen großer Tech-Unternehmen in Künstliche Intelligenz – mit Kapitalaufwendungen in Milliardenhöhe – nach oben getrieben.
In Sachen Inflation bleibt die jährliche CPI-Steigerung bei 3,5% und liegt damit seit fünf Jahren über dem Zielwert von 2% der Fed. Slok ergänzt, dass die jüngste Wiederaufnahme des Ölpreisanstiegs die Unsicherheit bezüglich der Inflation weiter erhöht.
Vor diesem Hintergrund akkumuliert sich der Druck auf Walsh aus zwei Richtungen: Der Markt zwingt ihn mit steigenden Langfristzinsen zum Handeln, während interne Abweichler mit ihren Stimmen Druck machen.
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