Shenwan Hongyuan verwirft den Konsens über einen „einzigen Höhepunkt und Rückgang“ der Inflation: Die Konsolidierung in der petrochemischen Kette sorgt für anhaltende Preisstabilität in der Produktion, während KI heimlich etwa 2,3 Prozentpunkte zum PPI beiträgt.

Zusammenfassung

Seit Juli haben wiederkehrende geopolitische Spannungen zu einem erneuten Anstieg der Ölpreise geführt. Die beschleunigte Bereinigung des Angebots im mittleren und unteren Segment wurde vom Markt als "potenzielle Veränderung" weitgehend ignoriert. Wie häufig werden die Inflationszahlen im Laufe des Jahres neue Höchststände erreichen? Dieser Beitrag dient als Referenz.

Erste Frage: Wie wirkt sich der erneute Anstieg der Ölpreise auf den PPI aus? Der PPI könnte nach dem Muster "Juli niedrig, August hoch" verlaufen und im Jahresverlauf zwei Höchststände aufweisen.

Der vorherige schnelle Rückgang der Ölpreise spiegelte übermäßig optimistische Erwartungen wider, seit Juli steigen die Preise wieder. Nach Unterzeichnung des Memorandum of Understanding zwischen den USA und Iran Mitte Juni fiel der Ölpreis temporär bis auf 70 USD pro Barrel und spiegelte die positive Erwartung der erneuten Öffnung der Meerenge wider. Die tatsächliche Situation sieht jedoch anders aus: Die Verhandlungen zwischen den USA und Iran sind weiterhin ungewiss, die globalen Rohölvorräte befinden sich auf historischem Tiefstand und sind seit Juni weiter gesunken, was die angespannte Angebotslage verschärft. Vor diesem Hintergrund führte die erneute Unterbrechung der Durchfahrt in der Straße von Hormus jüngst zu einem Ölpreisanstieg auf über 90 USD pro Barrel.

Die internationalen Ölpreise liegen dem heimischen PPI etwa zwei Wochen voraus; die jüngeren Preisschwankungen dürften im PPI das Bild "Juli niedrig, August hoch" verursachen. Internationale Ölpreise beeinflussen den PPI der heimischen Petrochemieindustrie entsprechend der Übertragung in der Wertschöpfungskette. Der PPI der Erdölförderung folgt dem internationalen Ölpreis mit etwa zwei Wochen Zeitverzug, während der PPI der Erdölverarbeitung und nachgelagerte Werte wie Chemieprodukte, Gummi und Kunststoffe nahezu synchron reagieren. Der Preissturz Mitte bis Ende Juni um 20% wirkt sich negativ auf den Juli-PPI aus, während der schnelle Preisanstieg seit Mitte Juli den August-PPI nach oben treiben wird.

Der aktuelle Ölpreisanstieg könnte im PPI im Jahresverlauf ein "Doppelspitze"-Muster verursachen, wobei die zweite Spitze (4,2% gegenüber dem Vorjahr) im September auftreten könnte. Für die Zukunft bestehen vier wesentliche Risikofaktoren für einen weiteren Ölpreisanstieg: historisch niedrige Lagerbestände, der Ablauf des 120-Tage-Stabilisierungsplans, Nachfragesteigerung durch die Reisesaison und verschobene Nachfrage sowie weitere geopolitische Störungen wie durch die Huthi-Rebellen. Im Basisszenario dürfte der PPI im Juli auf 3,6% sinken und im August/September wieder auf 4,1%-4,2% steigen, um zum Jahresende auf 3,6% zu fallen; im optimistischen Szenario liegt das PPI-Hoch bei 4,1%, im pessimistischen Szenario bei 4,4%.

Zweite Frage: Führt die Bereinigung des Angebots im mittleren und unteren Segment zu zusätzlichem PPI-Anstieg? Die Bereinigung zeigt bereits "Persistenz" in entsprechenden Inflationsbereichen.

Der Markt unterschätzt den Einfluss der Angebotsbereinigung auf die Inflation. Der vorherige hohe Ölpreis hat die Anzahl der Unternehmen und die Beschäftigung in der Petrochemiebranche belastet und den aktuellen Bereinigungsprozess beschleunigt, was sich bereits in der Robustheit des PPI im mittleren und unteren Segment zeigt. Produktionsraten, tatsächliche Lagerbestände, Beschäftigungswachstum und Unternehmenszahlwachstum im mittleren und unteren Bereich der Petrochemiekette sind historisch niedrig, und hohe Ölpreise verursachen einen kurzfristig schwer zu behebenden Angebotsschock. Seit April steigt der PPI im mittleren und unteren Segment der Petrochemie deutlich. Im Juni fiel der PPI im Erdölbereich gegenüber dem Vorjahr um 18,9 Prozentpunkte, im mittleren und unteren Segment lediglich um 0,9 Prozentpunkte.

In der Vergangenheit führte jede Bereinigung des Angebots im mittleren und unteren Segment zu Preissteigerungen entlang der gesamten Kette, die sechs bis zwölf Monate anhielten und nicht durch einen unmittelbaren Ölpreisrückgang beendet wurden. In den letzten zehn Jahren gab es zwei schnelle Preisanstiege auf dem Ölmarkt, 2017 und 2021-2022. Während der Preisrückgänge sank der PPI im oberen Segment der Petrochemiekette synchron, zeigte im mittleren und unteren Segment jedoch Robustheit oder Stärke, was der aktuellen Entwicklung stark ähnelt. Damals sank das Angebot im mittleren und unteren Segment für sechs bis zwölf Monate rapide, in allen Teilbranchen.

Das Ausmaß der aktuellen Angebotsbereinigung im mittleren und unteren Segment ist größer als zuvor und Frühindikatoren wie laufende Projekte deuten auch auf einen Rückgang der künftigen Kapazitäten, was den zukünftigen PPI zusätzlich stützen könnte. Schon vor dem jüngsten Ölpreisanstieg lag die Kostenquote im mittleren und unteren Segment der Petrochemiekette (87%) auf einem historischen Hoch und verstärkte die durch hohe Ölpreise verursachte Angebotsbereinigung; laufende Projekte führen die Investitionen um ein Jahr an, die Wachstumsrate von Projekten wird im zweiten Halbjahr 2025 negativ, was den Rückgang der festen Vermögensinvestitionen im zweiten Halbjahr 2026 verursachen dürfte und die Inflation stützt; die vom Markt beobachtete Kapazitätsauslastung unterschätzt diesen Trend durch numeratorseitige Fehler.

Dritte Frage: Wie verläuft die CPI-Entwicklung vor dem Hintergrund des "Doppelspitze"-PPI? PPI überträgt sich bereits auf die Kernwaren-CPI, im Jahresverlauf könnten drei Spitzen auftreten.

Der Übertragungsweg vom PPI zum CPI verläuft nach dem Muster "PPI für Produktionsmittel – PPI für Verbrauchsgüter – Kernwaren-CPI" mit einer Verzögerung von vier Monaten; diese Logik spielt sich derzeit beschleunigt ab. Der PPI für Produktionsmittel überträgt sich mit vier Monaten Verzögerung auf den PPI für Verbrauchsgüter (ohne Lebensmittel). Seit Januar stieg der Produktionsmittel-PPI schnell, was seit April den Anstieg des Nicht-Lebensmittel-Verbrauchsgüter-PPI verursacht hat, dieser erholte sich von -1,5% im März auf -0,1% im Juni und wird weiter auf die Kernwaren-CPI übertragen. Im gleichen Zeitraum stieg die Kernwaren-CPI (ohne Gold und Silber) von 0% auf ein hohes Niveau von 0,6%.

Die AI-Inflation verstärkt ebenfalls die Übertragungseffekte vom PPI auf den CPI und stützt die nachgelagerten Preise. Die AI-Inflation wirkt direkt und indirekt auf den PPI: Direkt steigt der PPI für elektronische Bauteile und Computer-Kommunikationsgeräte rasant, indirekt treibt die AI-Investition den Preis für Nichteisenmetalle nach oben, was wiederum die Preise für Metallprodukte und Geräte beeinflusst. Schätzungen zufolge trägt die AI-Inflation aktuell rund 2,3 Prozentpunkte zum PPI-Anstieg gegenüber dem Vorjahr bei; am PPI steigen Speicherpreise ebenfalls, was sich auf die CPI für Mobiltelefone und Kommunikationsgeräte auswirkt. Die AI-Inflation trägt aktuell rund 0,2 Prozentpunkte zum CPI-Anstieg gegenüber dem Vorjahr bei.

Fazit: Der erneute Anstieg der Ölpreise kombiniert mit der beschleunigten Angebotsbereinigung im mittleren und unteren Segment könnte im PPI zu einem "Doppelspitze"-Muster und im CPI zu einem "Dreifachspitze"-Muster führen. Obwohl die Endnachfrage im zweiten Halbjahr nur langsam wieder anspringt und das hohe Niveau der Goldpreise die CPI-Zahlen weiterhin belastet, dürfte der CPI im zweiten Halbjahr insgesamt sinken. Doch durch erneute Ölpreisspitzen, Übertragungseffekte vom PPI auf den Kernwaren-CPI und AI-Inflation könnten die Monatswerte des CPI stark schwanken und im August/September erneut bis auf 1% steigen. Im Jahresverlauf zeigt der CPI vermutlich ein M-förmiges Muster mit drei Spitzen: Februar (1,3%), April/Mai (1,2%), September (1,0%).

Berichtstext

Erste Frage: Wie wirkt sich der erneute Anstieg der Ölpreise auf den PPI aus?

Der vorherige schnelle Rückgang der Ölpreise spiegelte einen übermäßig optimistischen Ausblick wider, seit Juli steigen die Preise wieder. Nach Unterzeichnung des Memorandum of Understanding zwischen den USA und Iran Mitte Juni fiel der Ölpreis temporär bis auf 70 USD pro Barrel und spiegelte die positive Erwartung der erneuten Öffnung der Meerenge wider. Die tatsächliche Situation sieht jedoch anders aus: Das Memorandum hat keine rechtliche Bindung, hochkostenintensive Themen wie Inspektionsrechte und Anreicherung von Uran sind ungelöst, Trumps "wahlkampfartige Regierungsführung" erhöht die Wahrscheinlichkeit von "TACO", und Israels Einfluss schafft zusätzliche Variablen. Aus Sicht des tatsächlichen Angebots sind die globalen Rohölvorräte auf historischem Tiefstand und beschleunigen seit Mai ihren Rückgang (von 850 Millionen auf 720 Millionen Barrel), was die angespannte Angebotslage verschärft. Vor diesem Hintergrund führte die erneute Unterbrechung der Durchfahrt in der Straße von Hormus jüngst zu einem Ölpreisanstieg auf über 90 USD pro Barrel.

Die internationalen Ölpreise liegen dem heimischen PPI etwa zwei Wochen voraus; die jüngeren Preisschwankungen dürften im PPI das Bild "Juli niedrig, August hoch" verursachen. Internationale Ölpreise beeinflussen hauptsächlich den PPI der heimischen petrochemischen Wertschöpfungskette, basierend auf dem Übertragungsmechanismus entlang der Kette. Als Folge des Transportverzugs liegt der PPI der Erdölförderung etwa zwei Wochen hinter dem internationalen Preis; der PPI der Erdölförderung beeinflusst den PPI der Erdölverarbeitung, weitergehend dann Chemieprodukte, Gummi, Kunststoffe usw., alle nahezu synchron. Mitte bis Ende Juni fiel der Ölpreis temporär fast 20% und wird den Juli-PPI belasten; der schnelle Anstieg ab Mitte Juli wird den August-PPI nach oben treiben.

Der aktuelle Ölpreisanstieg könnte im PPI im Jahresverlauf ein "Doppelspitze"-Muster verursachen, wobei die zweite Spitze (4,2% gegenüber dem Vorjahr) im September auftreten könnte. Für die Zukunft bestehen vier wesentliche Risikofaktoren für einen weiteren Ölpreisanstieg: Erstens – außer China sind die globalen Landvorräte auf rund 2,5 Milliarden Barrel gesunken, bei Fortschreibung des bisherigen Trends wird nach ca. zwei Monaten das starre Basisniveau von 2,2 Milliarden Barrel erreicht; Zweitens – der im März gestartete 120-Tage-Lagerabbauplan läuft aus, das US-Ölreserve SPR bleibt auf dem tiefsten Niveau seit 40 Jahren, die Sicherheitsmarge ist schwach; Drittens – Rekordreisezeit im Sommer und aufgeschobene Nachfrage sorgen trotz Reduzierung für starke Nachfrage; Viertens – weitere geopolitische Störungen wie durch Huthi-Rebellen. Im Basisszenario sinkt der PPI im Juli auf 3,6%, steigt im August/September wieder auf 4,1%-4,2% und fällt zum Jahresende auf 3,6%; im optimistischen Szenario liegt der PPI im August/September bei 3,9%-4,1% und sinkt zum Jahresende auf 3,3%; im pessimistischen Szenario beträgt der PPI im August/September 4,2%-4,4% und fällt zum Jahresende auf 3,8%.

Zweite Frage: Führt die Bereinigung des Angebots im mittleren und unteren Segment zu zusätzlichem PPI-Anstieg?

Der Markt unterschätzt den Einfluss der Angebotsbereinigung auf die Inflation. Der vorherige hohe Ölpreis hat die Anzahl der Unternehmen und die Beschäftigung in der Petrochemiebranche belastet und den aktuellen Bereinigungsprozess beschleunigt, was sich bereits in der Robustheit des PPI im mittleren und unteren Segment zeigt. Seit Juli sinken die Produktionsraten der Petrochemiekette beschleunigt auf 22%, den tiefsten Wert seit Beginn der Erhebung. Die tatsächlichen Lagerbestände sind erstmals negativ; Ursache sind die Effekte des vorherigen Ölpreisanstiegs, wodurch Teile des mittleren und unteren Segments bereinigt wurden. Die Beschäftigungsrate sinkt auf -2%, die Unternehmenszahl ist erstmals negativ – ein Angebotsschock, der sich nicht schnell erholt. Auf Preisebene zeigt der PPI des unteren Segments, der zuvor schwach war und die Preisanpassung nicht weitergeben konnte, seit April einen deutlichen Anstieg auf 10,3%, stärker als die weitergegebenen Preiserhöhungen von oben nach unten in den Vorjahren. Im Juni fiel der PPI im Erdölbereich um 18,9 Prozentpunkte, im mittleren und unteren Segment nur um 0,9 Prozentpunkte – ein Zeichen der Robustheit.

In der Vergangenheit führte jede Bereinigung des Angebots im mittleren und unteren Segment zu Preissteigerungen entlang der gesamten Kette, die sechs bis zwölf Monate anhielten und nicht durch einen unmittelbaren Ölpreisrückgang beendet wurden. In den letzten zehn Jahren gab es zwei schnelle Preisanstiege auf dem Ölmarkt, 2017 und 2021-2022. Während dieser Rückgänge sank der PPI im oberen Segment der Petrochemiekette synchron, zeigte im mittleren und unteren Segment jedoch Robustheit – ganz ähnlich wie aktuell. Die schnellen Preisanstiege verursachten Angebotsschocks im mittleren und unteren Segment, das jährliche Wachstum der Industriewerte im mittleren und unteren Segment sank mehr als fünf Prozentpunkte. Der Prozess der Angebotsbereinigung und die PPI-Divergenz zwischen den Segmenten dauern sechs bis zwölf Monate an, alle Sektoren, wie Chemiegrundstoffe, Chemieprodukte, Chemiefasern, Gummi, Kunststoff und Textil, erleben diese Veränderungen.

Das Ausmaß der aktuellen Angebotsbereinigung im mittleren und unteren Segment ist größer als zuvor und Frühindikatoren wie laufende Projekte deuten auch auf einen Rückgang der künftigen Kapazitäten, was den zukünftigen PPI zusätzlich stützen könnte. Vor dem jüngsten Anstieg der Ölpreise lag die Kostenquote im mittleren und unteren Segment der Petrochemiekette (87%) deutlich über dem Niveau, das von den Ölpreisen erklärt werden könnte (83%). Der Hauptgrund dafür sind die in den letzten zwei Jahren hinzugekommenen Kapazitäten und die starr festgeschriebenen Kosten durch Abschreibungen, was den Kostendruck verstärkte und die Bereinigung in Beschäftigung und Unternehmenszahl beschleunigte und verlängerte. Andererseits führen laufende Projekte die Investitionen um ein Jahr an, im zweiten Halbjahr 2025 geht das Wachstum der Projekte zurück, im zweiten Halbjahr 2026 folgt ein Rückgang bei den festen Anlagen. Die Umlaufquote der festen Anlagen liegt jeweils vier Monate vor dem PPI und wird den PPI nach oben treiben; zu beachten ist, dass ein niedriger Wert der Kapazitätsauslastung im zweiten Quartal nicht bedeutet, dass die Kapazitäten weiter stark ausgebaut werden, sondern ein numeratorseitiges Problem ist – der Rückgang der Produktion lässt den Wert sinken und darf nicht zur Fehleinschätzung der Inflation führen.

Dritte Frage: Wie verläuft die CPI-Entwicklung vor dem Hintergrund des "Doppelspitze"-PPI?

Der Übertragungsweg vom PPI zum CPI verläuft nach dem Muster "PPI für Produktionsmittel – PPI für Verbrauchsgüter – Kernwaren-CPI" mit einer Verzögerung von vier Monaten; diese Logik spielt sich derzeit beschleunigt ab. Die Ineffizienz der PPI-CPI-Übertragung wurde hauptsächlich falsch beobachtet, da die Indikatoren nicht genau korrespondieren – PPI und CPI sind nicht direkt vergleichbar. Bei richtiger Auswahl (Kernwaren-PPI entspricht Kernwaren-CPI) ist die Übertragungsregel stets gegeben, auch bei schwacher Nachfrage. Die Übertragung verläuft in zwei Schritten: Der PPI für Produktionsmittel überträgt sich mit vier Monaten Verzögerung auf den PPI für Verbrauchsgüter (ohne Lebensmittel). Seit Januar stieg der Produktionsmittel-PPI schnell, was seit April den Anstieg des Nicht-Lebensmittel-Verbrauchsgüter-PPI verursacht hat – von -1,5% im März auf -0,1% im Juni. Ist der Nicht-Lebensmittel-Verbrauchsgüter-PPI einmal gestiegen, überträgt sich dies auf die Kernwaren-CPI, die im gleichen Zeitraum (exklusive Gold und Silber) von 0% auf 0,6% gestiegen ist.

Die AI-Inflation verstärkt ebenfalls die Übertragungseffekte vom PPI auf den CPI und stützt die nachgelagerten Preise. Die AI-Inflation wirkt direkt und indirekt auf den PPI: Direkt steigen der PPI für elektronische Bauteile sowie Computer-Kommunikationsgeräte jeweils rasant, indirekt steigt durch AI-Investitionen der Preis der Nichteisenmetalle und beeinflusst somit den PPI von Metallprodukten und Geräten. Die Gesamtwirkung der AI-Inflation am aktuellen PPI beträgt ca. 2,3 Prozentpunkte gegenüber dem Vorjahr; Preissteigerungen im Bereich Speicher durch AI-Inflation beeinflussen auch Verbrauchsgüter wie Smartphones und führen zu einem Anstieg der CPI für Kommunikationsgeräte, außerdem beeinflussen die steigenden Metallpreise über indirekte Kanäle die CPI für Haushaltsgeräte. Die Gesamtwirkung der AI-Inflation am aktuellen CPI beträgt ca. 0,2 Prozentpunkte gegenüber dem Vorjahr.

Fazit: Der erneute Anstieg der Ölpreise kombiniert mit der beschleunigten Angebotsbereinigung im mittleren und unteren Segment könnte im PPI zu einem "Doppelspitze"-Muster und im CPI zu einem "Dreifachspitze"-Muster führen. Obwohl die Endnachfrage im zweiten Halbjahr nur langsam wieder anspringt und die hohe Zahl der Schweinebestände im zweiten Quartal bedeutet, dass der Anstieg der Schweinefleischpreise im zweiten Halbjahr begrenzt ist, sowie das hohe Goldpreisniveau die CPI-Zahlen weiterhin belastet, dürfte der CPI im zweiten Halbjahr insgesamt sinken. Doch durch erneute Ölpreisspitzen, Übertragungseffekte vom PPI auf den Kernwaren-CPI und AI-Inflation könnten die Monatswerte des CPI stark schwanken. Der starke Preisrückgang seit Juni könnte den Juli-CPI auf ein niedriges Niveau von 0,5% sinken lassen, aber im August/September wieder auf 1% steigen. Im Jahresverlauf zeigt der CPI vermutlich ein M-förmiges Muster mit drei Spitzen: Februar (1,3%), April/Mai (1,2%), September (1,0%).

Quelle dieses Artikels:Shenwan Hongyuan Macro