هل سيواصل الاحتياطي الفيدرالي "رفع أسعار الفائدة بشكل متتالي"؟ هل ستتكرر دورة "التشديد النقدي" في أواخر ثمانينيات القرن الماضي؟

تتصاعد مخاوف السوق بشأن استئناف الاحتياطي الفيدرالي لرفع أسعار الفائدة، مما يعيد إلى أذهان المستثمرين دورة تاريخية ذات دلالات تحذيرية. تظهر أحدث تقارير استراتيجية الاقتصاد الكمي الصادرة عن بنك Citibank للأبحاث ارتفاعًا ملحوظًا في درجة التشابه بين البيئة الكلية الحالية ودورة التشديد النقدي بين عامي 1988 و1989، بالإضافة إلى تصاعد التوتر في الشرق الأوسط وتجدد الضغوط التضخمية الأمريكية، حيث بدأت منطق التوزيع عبر الأصول في التغير بشكل خفي.

وفقًا لمنصة تداول Chasing Wind، أشار المحللان في Citibank للأبحاث Alex Saunders وVinh Vo في تقرير نُشر في 11 سبتمبر، إلى أنه رغم بقاء نموذج الاقتصاد الكلي لديهم (Regime Model) في منطقة "طبيعية" بشكل عام، إلا أن قوة الزخم التضخمي وتراجع مؤشر مفاجآت الاقتصاد بشكل معتدل، بالإضافة إلى بعض التشديد في الظروف المالية، دفعت الفترة التاريخية المماثلة التي حددها النموذج بالاقتراب أكثر من دورة 1988 ـ 1989.

ومن الجدير بالذكر أنه، في دورة التشديد النقدي من مارس 1988 إلى مايو/يونيو 1989، رفع الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة 16 مرة في المجمل. ووفقًا لفريق Sun Binbin في Tianfeng Securities، اختار الاحتياطي الفيدرالي في مارس 1988 أن يشدد سياسته النقدية مبكرًا لتجنب الدخول مرة أخرى في موجة تضخم مرتفع. وفي 30 مارس 1988، رفع اجتماع اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة سعر الفائدة على الأموال الاتحادية بمقدار 25 نقطة أساس ليصل إلى 6.75%، ليبلغ عدد مرات رفع الفائدة في تلك الفترة 16 مرة، وارتفع معدل الفائدة المستهدف على الأموال الاتحادية في النهاية إلى 9.8125%، أي بإجمالي رفع قدره 331.25 نقطة أساس.

ومن السمات النموذجية لنهاية الثمانينيات أن الاقتصاد استمر في الحفاظ على مرونته مع تراكم الضغوط التضخمية تدريجيًا حتى اضطر الاحتياطي الفيدرالي إلى مواصلة رفع الفائدة، ليتبع ذلك تباطؤ النشاط الاقتصادي ومن ثم تحول السياسة إلى التيسير النقدي. كما أدرج التقرير سنوات 1976-1977 و1996-1997 و2013-2014 كفترات تاريخية مرجعية أخرى.

على مستوى توزيع الأصول، دفعت هذه الخلفية الماكروية النموذج لتعزيز مراكزه في الأصول ذات المخاطر، مع وجود تفضيلات هيكلية واضحة: مراكز شراء في الأسواق الناشئة والأسهم الأمريكية، مراكز شراء في آجال اليابان وبريطانيا، بينما أبقى مركز البيع في سندات الائتمان الأمريكية ذات الدرجة الاستثمارية في أعلى وزنه، وتركيز مراكز الشراء في السلع على الطاقة، مع التحول لتفضيل الدولار الأمريكي.

كما يُظهر تحليل التشابه التاريخي في Citibank للأبحاث أن دورة 1988 إلى 1989 أصبحت بارزة بشكل واضح هذا الشهر. يصف التقرير أن تلك الفترة تميزت بمزيج من مرونة الاقتصاد والضغوط التضخمية معًا؛ وقد كان هذا المزيج هو الدافع لاحتياطي الفيدرالي لمواصلة تشديد السياسة النقدية في 1988، ولم يتحول إلى خفض الفائدة إلا بعد تباطؤ النشاط الاقتصادي في العام التالي.

وهذا يتوافق بدرجة عالية مع الوضع الكلي الحالي. يظهر النموذج أن مؤشرات النمو الاقتصادي بدأت تتحسن بشكل معتدل، ويظل متوسط درجات مؤشر PMI مرتفعًا، ورغم أن مؤشر مفاجآت الاقتصاد تراجع قليلاً لكنه لا يزال عند مستوى إيجابي، وفي الوقت ذاته شهدت الضغوط التضخمية ارتفاعًا خلال الشهر الماضي، كما حدث بعض التشديد في الظروف المالية، لكنها لا تزال أقل بنحو 0.55 نقطة انحراف معياري من المتوسط طويل الأجل. وحدد التقرير الحالة الكلية الحالية بأنها أعراض "سخونة اقتصادية زائدة" — أي أنّ مؤشرات النمو والتضخم أعلى قليلاً من المتوسط على المدى الطويل، لكنها لم تدفع النموذج بعد لتحويل النظام.

واحتفظ التقرير أيضًا بثلاث فترات مرجعية تاريخية أخرى: 1976-1977 (ما قبل عصر Paul Volcker، حيث شهدت انخفاض التضخم وشروط مالية ميسرة، مما دعم الأسهم في البداية، لكن بعد ذلك حدث ارتفاع حاد في التضخم وأسعار الفائدة)، 1996-1997 (بدايات توسع الإنترنت)؛ و2013-2014 (توقعات خفض الاحتياطي الفيدرالي لوتيرة شراء الأصول، وما ترتب عليه من إعادة تسعير أسعار الفائدة الأمريكية). وتجدر الإشارة إلى أن صدمة الرسوم الجمركية في العام الماضي لم تعد تشكل مرجعًا تاريخيًا مهمًا في النموذج المحدث، وقد اعتبر Citibank للأبحاث أن ذلك يعكس استمرار انخفاض تقلبات الأصول المتنوعة على المدى الطويل.

رغم تصاعد المخاوف بشأن رفع أسعار الفائدة، يظل نموذج الجوار القريب (KNN) في Citibank للأبحاث في منطقة "الطبيعي" ولم يتحول بعد إلى "تشديد مالي". وأشار التقرير إلى أنه في تحديث هذا الشهر، تم رفع نسبة الوزن الزائد للأسهم من 2.8% إلى 4.0%، مع إبقاء مراكز السندات والسلع في وضع إيجابي (مع تخفيضها قليلًا)، بينما بقي مركز بيع السندات الائتمانية دون تغيير.

كما حذر التقرير من مسار هبوطي محتمل: في حال استمرار صدمة الطاقة كعامل رئيسي — سواء بدافع تجدد الطلب على التخزين أو انقطاع في تدفقات التوريد — فقد يؤدي تشديد الشروط المالية وتوسع فروق الائتمان إلى مسار نحو سيناريو الركود التضخمي.

وفي أداء العوائد التاريخية المعدلة للمخاطر (شارب) للنماذج المختلفة، كان أداء الأصول في منطقة "الطبيعي" قريبًا من المتوسط التاريخي دون شروط، مع بروز ميزة نسبية للسندات الأمريكية، بينما تتمتع الأسهم الأمريكية بأفضلية مقارنة بنظيراتها في مناطق أخرى.

في التفاصيل التشغيلية لتوزيع الأصول، يكشف نموذج Citibank للأبحاث عن فروقات هيكلية بارزة. في الأسهم، حازت الأسواق الناشئة على أعلى وزن، وحافظت الأسهم الأمريكية على موقع شراء صغير، في حين تم بيع الأسهم الأوروبية واليابانية والبريطانية.

في جانب أسعار الفائدة، كانت نسبة الوزن الزائد في السندات الإجمالية 3.7%، مع حصول آجال السندات اليابانية والبريطانية على أكبر المراكز الشرائية، بينما تم تعظيم مركز البيع في السندات الأمريكية، وبيع السندات الأوروبية بشكل طفيف. ويرتبط بعض هذا التوزيع بتوقعات تشديد البنك المركزي الأوروبي وارتفاع علاوة المخاطر في السندات الفرنسية.

وفي السلع، تعتبر الطاقة أقوى الأصول أداءً في الوقت الحالي، حيث ركز النموذج على تعزيز مراكز شراء الطاقة، مع اقتناء مراكز شراء صغيرة في المعادن الأساسية واتخاذ مراكز بيع طفيفة في المعادن الثمينة. وأشار التقرير إلى أن ميزة الطاقة في ما يخص العائد النسبي (carry) تتجاوز بكثير بقية فئات السلع، في حين أن carry المعادن الأساسية والثمينة سلبي بشكل واضح.

أما في العملات الأجنبية، أشار التقرير إلى أن حماس السوق تجاه الين تراجع بشكل ملحوظ، كما أصبحت نسب العوائد المعدلة للمخاطر (شارب) للجنيه الإسترليني والين واليورو مقابل الدولار سالبة، مما جعل الدولار الخيار الأول حاليًا. ويرجع هذا التغير جزئيًا إلى تعليقات وزيرة الخزانة الأمريكية Yellen حول تدخل اليابان، وتراجع الزخم الصعودي للين بعد توقعات السوق بتشديد السياسة النقدية في اليابان بشكل أسرع مما كان متوقعًا.

من منظور أداء الاستراتيجيات الكمية، سجلت استراتيجية تتبع الاتجاه أرباحًا إيجابية خلال الشهر الماضي حيث عوضت المكاسب القوية في السلع والسندات خسائر الأسهم والمساهمة شبه المتعادلة للعملات الأجنبية. ومن المهم ملاحظة أن استراتيجية تتبع السندات عكست خسائرها السنوية بالكامل في هذا الشهر مما دفع الأداء العام للاستراتيجيات إلى المنطقة الإيجابية، وظلت السلع مصدر المساهمة الأكبر منذ بداية العام، بينما كان أداء الأسهم هو الأضعف.

سجلت استراتيجيات العائد (carry) أداءً إيجابيًا الشهر الماضي، وكانت السلع والسندات أكبر مصادر العائد، بينما تعرضت العملات الأجنبية والأسهم لضغوط. وأشار التقرير أيضًا إلى أن استراتيجية القيمة في السلع تفوقت منذ بداية العام، في حين ظلت استراتيجيات القيمة في الأسهم والسندات في المنطقة السالبة، ومع تصاعد التوترات في الشرق الأوسط وإعادة تسعير السوق للتضخم ومخاطر السياسات، شهدت استراتيجيات القيمة في السندات مزيدًا من الضعف.

أما فيما يتعلق بتوزيع CTA، فقد حافظت السندات الائتمانية على أكبر مركز شرائي، وتم تقليص مراكز الأسهم والسلع إلى وضع شبه محايد.