تشنغشين تخزين 4F2 يهاجم أسهم التخزين: جولدمان ساكس يعتقد أن الفجوة في الطاقة الإنتاجية تتقلص، لكن الفجوة في تكنولوجيا DRAM المتقدمة وHBM لا تزال كبيرة

بعد أخبار Longxin 4F2، تم فقدان ما يقارب 738 مليار دولار من القيمة السوقية لأسهم شركات التخزين.تقييم Goldman Sachs هو: السوق قلل من تقدير زيادة إنتاج Longxin، لكنه بالغ في تقدير الاختراق التكنولوجي؛ أسهم Samsung وSK Hynix هبطت تحت صافي أصول عام 2028، ما يعني أنه تم احتساب دورة الهبوط بالفعل.

خبر تكنولوجي واحد، وأكثر من 700 مليار دولار من القيمة السوقية

في 10 أكتوبر، أفيد أن Longxin Memory أحرزت تقدماً في بنية خلية DRAM الجديدة المسماة 4F2، وقد صرح الرئيس التنفيذي للشركة، بأنه يخطط لإطلاق منتجات ذاكرة خوادم جديدة قائمة على بنية 4F2 قبل نهاية عام 2026.خلال عدة أيام تداول بعد انتشار الأخبار، انخفضت أسعار أسهم الشركات الرئيسية لتخزين البيانات حول العالم بشكل جماعي: انخفض سهم سامسونج للإلكترونيات بنسبة 20%، وSK Hynix بنسبة 25%، وMicron بنسبة 11%، وSanDisk بنسبة 11%، وKioxia بنسبة 26%، وحتى Longxin نفسها انخفضت بنسبة 15%. وفقًا لإحصاءات Goldman Sachs، تم شطب حوالي 738 مليار دولار من القيمة السوقية لقسم قطاع التخزين.

هناك نقطتان في هبوط الأسعار لا تتوافقان مع التفسير القائل بأن "تهديد تقنية Longxin" هو السبب.أولاً، Longxin نفسها انخفضت بنسبة 15%، فإذا كان السوق يعتبر 4F2 أداة بيد Longxin للاستحواذ على الحصة السوقية، كان من غير المنطقي أن تنخفض أسهم Longxin مع منافسيها. ثانيًا، Kioxia وSanDisk تركزان بشكل رئيسي على NAND Flash وليس لهما علاقة كبيرة ببنية خلية DRAM، ولكن معدلات هبوطهما كانت مماثلة لـSK Hynix، بل Kioxia كانت الهبوط أكبر. ولهذا تعتقد Goldman Sachs أن موجة الهبوط هذه تأثرت أيضًا بعوامل أخرى، منها القلق بشأن التمويل الائتماني والتكنولوجيا المالية، وكذلك بيانات مؤشر أسعار المستهلك أعلى من المتوقع.

والأهم من ذلك هو التناقض بين أسعار المنتج وأسعار الأسهم.عادة ما يُعتبر سعر DRAM الفوري مؤشرًا على معنويات السوق، لأنه يعكس الأسعار التي يستعد قنوات التوزيع والعملاء الصغار والمتوسطون لدفعها في الوقت الحالي. ففي نفس الفترة التي انخفضت فيها القيمة السوقية لسامسونغ وSK Hynix، استمر سعر DRAM DDR5 16Gb الفوري في الارتفاع من منتصف سبتمبر إلى منتصف أكتوبر، وكان أعلى في الأيام التي هبطت فيها أسعار الأسهم. بمعنى آخر، الأسهم تتداول على أساس القلق بشأن العرض المستقبلي، وليس العرض والطلب الحاليين.

هذا بالضبط هو السؤال الذي تحاول Goldman Sachs الإجابة عليه: أي المخاوف في أخبار Longxin 4F2 لها أساس، وأيها تم المبالغة فيها مسبقًا في سعر السهم.واستنتجت الشركة نتيجتين متناقضتين. قد يكون السوق قلل من تقدير سرعة زيادة قدرة إنتاج الذاكرة في الصين وإمكانات الاختراق التكنولوجي في نفس الوقت؛ وتوافق Goldman Sachs مع الجزء الأول، حيث أن طاقة تصنيع Longxin في ازدياد سريع؛ أما بشأن الجزء الثاني، فتعتقد المؤسسة أن السوق بالغ في تقديره، فمن أجل تجاوز المنافسين في اختبارات العملاء، والإنتاج الكمي بمعدل جيد من القطع السليمة، وكذلك تقليص الفجوة في منتجات DRAM المتقدمة مثل HBM، يلزم المزيد من الوقت.

ما هو 4F2: زيادة الكثافة من خلال بنية الخلية

رقائق DRAM تتكون من مئات الملايين من خلايا التخزين، كل منها يخزن شحنة كهربية لتمثيل بت واحد من البيانات.في الصناعة، يُستخدم الحرف F لوصف أصغر حجم ميزة ممكن الوصول إليه بالتقنية، وتُقاس مساحة الخلية بوحدة F تربيع. حاليًا، تستخدم DRAM الرئيسية بنية 6F2، حيث تشغل كل خلية مساحة 3F×2F؛ أما بناء 4F2 فيقلص مساحة الخلية إلى 2F×2F.

عند بقاء قيمة F ثابتة، فإن تقليل مساحة الخلية من 6F2 إلى 4F2 يسمح بوضع حوالي 50% المزيد من الخلايا في المساحة نفسها، وبالتالي تزيد كثافة البتات.وبالنسبة لمصنع الرقائق، هذا يعني أن نفس الرقاقة تستطيع إنتاج سعة أعلى، وتقل تكلفة كل بت.

ولكن للمسألة ثمن واضح أيضاً.كلما صغرت الخلية زاد الميل إلى تسرب التيار من الترانزستور وصار حفظ الشحنة أصعب. حل Longxin يتكون من جزأين: الأول هو ترانزستور VSG (البوابة المحيطة العمودية)، الذي يحول قناة التيار كهربائيًا بشكل رأسي ويحيط البوابة من جميع الجوانب للتحكم بشكل أفضل في التيار وتقليل التسرب؛ والثاني هو ربط رقائق W2W (Wafer to Wafer)، ويعني تصنيع خلايا التخزين ودارات التحكم كل على رقاقة مختلفة وأكثر ملائمة، ثم دمجهما بدقة معًا.

تقارير Goldman Sachs أدرجت أيضًا التحديات التصنيعية لـ4F2: يجب أن تكون الترانزستورات الرأسية متجانسة تمامًا؛ ويجب أن تحتفظ المكثفات بشحنة كافية في مساحة أصغر؛ كما أن الأسلاك الأكثر كثافة تحتاج تصميماً دقيقاً لتجنب تداخل الإشارات؛ وتضيف تقنية الربط الهجين عمليات إضافية وتتطلب دقة عالية جدًا في المحاذاة بين طبقات الذاكرة وطبقات التحكم.كل هذه التحديات قد ترفع تكاليف التصنيع وتخفض معدل القطع السليمة، ما قد يقلل من ميزة وضع المزيد من الخلايا في مساحة واحدة.

لماذا اختارت Longxin تقنية 4F2: طريق الالتفاف بسبب قيود EUV

عادة ما توجد طريقتان لزيادة كثافة DRAM: إما تقليل F، أو تقليل عدد F2 الذي تشغله كل خلية.على مدى العقد الماضي، اتبعت الصناعة الخيار الأول، وكلما تطورت العقدة كلما زاد الاعتماد على معدات تصنيع ضوئية متقدمة، خاصة أجهزة ASML EUV (الطباعة الحجرية بالأشعة فوق البنفسجية المتطرفة).

Longxin لا يمكنها الحصول على معدات EUV، والمساحة المتاحة لتقليص F محدودة.تعتبر Goldman Sachs أن توجه Longxin نحو 4F2 يمثل استجابة لهذا القيد: الانتقال من 6F2 إلى 4F2 لا يتطلب الاعتماد الكلي على الطباعة الضوئية الدقيقة ويمكنه تحقيق زيادة في الكثافة. هذا يفسر لماذا تجرؤ Longxin على تحمل صعوبات تصنيع 4F2 أولاً، كما يوضح اختلاف استراتيجياتها عن المصنعين الكوريين.

تناولت تقارير معمقة في أغسطس نفس مجموعة القيود: تصنيع رقائق الذاكرة الصينية لا يزال ضعيفًا في الطباعة بـ DUV الغاطسة، القياس المتقدم، بعض البرامج التصنيعية، وشهادات تغليف HBM على مستوى عال، وهناك فجوة بين كون الأجهزة "متاحة" و"الجرأة على استخدامها" في خطوط الانتاج الضخم، وهذه الفجوة تتعلق بالاستقرار والطاقة الإنتاجية ومعدل القطع السليمة.4F2 هو مسار بنيوي للالتفاف على عنق زجاجة الطباعة الضوئية، لكنه ينقل التحدي إلى الترانزستور الرأسي والمكثفات وتقنية الربط، ولم يجعل العملية أبسط.

سامسونج وSK Hynix أيضًا يسلكان طريق 4F2، لكن دون استعجال

4F2 ليست طريقًا حصريًا لـLongxin.وفقًا لتقارير إعلامية كورية محلية، أنتجت سامسونج أول شريحة DRAM عملية أقل من 10 نانومتر في العالم مستندة إلى بنية 4F2 وترانزستور VCT (قناة رأسية، مماثلة لـVSG في Longxin)، وتخطط لإكمال تطوير DRAM لعقدة 10a القائمة على 4F2 في نهاية 2026 والتحقق بداية 2027، والإنتاج الضخم في 2028. وتشير التقارير إلى أن سامسونج تخطط لاستخدام 4F2 وVCT عبر ثلاث عقد متتالية: 10a و10b و10c، وستنتقل إلى 3D DRAM بدءًا من عقدة 10d.

كما أن SK Hynix أدرجت 4F2 ضمن خارطة الطريق التقنية القادمة: ستعتمد منصة الترانزستور الرأسي F2 على عقدة 10 نانومتر وما دون ذلك، مع ربط الرقاقة أسفل خلايا التخزين.في يوليو 2026، أنجزت Hynix تحقق عمليات الكتابة والقراءة على مصفوفة اختبارية بتقنية 4F2.

الفرق بين الشركات الثلاث ليس في من يستطيع أن يصنع 4F2، بل لماذا ومتى يجب أن تصنعها.سامسونج وSK Hynix تمتلكان تقنيات EUV ويمكنهما الاعتماد على تقليل F لزيادة الكثافة والأداء في الوقت الراهن دون المخاطرة بخسارة معدل القطع السليمة والتكلفة المرتفعة في وقت مبكر؛ تخططان لاستخدام 4F2 في عقد أقل من 10 نانومتر وإنتاجها الضخم في حوالي 2028، باعتبارها خطة تتابعية حين تقترب المسارات الحالية من الحدود القصوى. أما Longxin، وبسبب عدم توافر EUV لديها، فـ4F2 هي خيار إلزامي تقريبًا.

لهذا تعتقد Goldman Sachs أن جوهر النقاش الحالي بشأن 4F2 ليس ما إذا كان يمكن تحقيقه في المعمل، بل ما إذا كانت هذه البنية ستحقق عائدًا اقتصاديًا وكفاءة تصنيع فعلية أم لا.سامسونج وHynix تسيران بوتيرتهما الخاصة، حتى وإن سبقت Longxin بإرسال عينات، فإن هذا لا يعني اضطراب مسار التقنيات الكورية.

من التصميم للإنتاج الضخم: ما الخطوات المتبقية أمام Longxin

تعتقد Goldman Sachs أن من السابق لأوانه تقييم تأثير 4F2 على الأساسيات التشغيلية لـSamsung وSK Hynix حاليًا.يلزم حكم واقعي توفر خمسة أنواع من المعلومات على الأقل، والمعلن حاليًا أقل بكثير: هل العينة المطورة هي نموذج أولي أم عينة للعملاء؛ مدى تنافسية التكلفة ومدى منافستها للمنتجات الحالية؛ معدلات القطع السليمة المتوقعة؛ جدول التحقق لدى العملاء؛ وجدول التقديم التجاري.

وفقًا للتقارير الحالية، لا تزال Longxin في مرحلة التصميم، وتهدف للوصول إلى مرحلة إرسال العينات بحلول نهاية 2026.إذا تمكنت من تحقيق ذلك في الموعد، فسيكون هذا بحد ذاته إنجازًا تقنيًا. لكن Goldman Sachs تؤكد أن التحديات من العينة إلى التحقق عند العميل وحتى الإنتاج الضخم أكثر تعقيدًا بكثير.

ذاكرة الخوادم تزداد تعقيدًا في هذا الجانب.يتطلب عملاء الخوادم استقرارًا وتوافقية وموثوقية طويلة الأمد أعلى بكثير من الإلكترونيات الاستهلاكية، ويجب أن تمر المنتجات الجديدة عبر اختبارات مشددة لمنصات CPU واللوحات الرئيسية وشركات الحوسبة السحابية قبل القبول؛ وبعد التحقق يجب رفع معدل القطع السليمة للإنتاج الضخم من أجل التنافسية في التكلفة. الجدول الزمني لـSamsung هو إتمام التطوير نهاية 2026، والتحقق في 2027، والإنتاج الضخم في 2028، أي أن هناك فترة عامين تقريبًا بين التطوير والإنتاج الضخم. إذا تم القياس بطريقة Samsung، فإن نقطة التأثير الفعلي في السوق لتركيبة عينات Longxin ستكون تقريبًا في 2028، شريطة أن تحقق النسب والجودة المطلوبة.

وهذا هو الأساس الرئيسي لرأي Goldman Sachs بأن "الاختراق التكنولوجي تم تضخيمه": فقد حسب السوق نتيجة لن تتحقق إلا بعد عامين على الأقل، وهي مشروطة بمعدلات القطع السليمة والتكلفة، وذلك استنادًا إلى خبر خلال مرحلة التصميم فقط.

فجوة العقد: 1z مقابل 10b و1c

بالإضافة إلى المسار الجديد 4F2، لا تزال الفجوة واضحة بين Longxin والشركات الكورية في تقنيات 6F2 الحالية.تقدمت عقد DRAM من 1x و1y و1z، ثم إلى 1a و10b و1c، وكلما تقدمت الحروف ازدادت التقنية تطورًا. توضح المخططات المستندة لبيانات الشركات وTF التي جمعتها Goldman Sachs أن الطاقة الإنتاجية للسامسونج وSK Hynix تتركز الآن في عقدة 10b، وتتحول تدريجيًا نحو 1c؛ بينما تتركز طاقة إنتاج Longxin في عقدة 1z، ومن المرجح أن تبقى كذلك حتى عام 2027.

تعتقد Goldman Sachs أنه بدون EUV سيكون من الصعب على Longxin التطور لعقد أكثر تقدمًا مثل 10b و1c.بدأ المنتجون العالميون لـDRAM باستخدام تقنية EUV في عدة طبقات عملية قبل سنوات، حيث بدأت SK Hynix من العقدة 1a، حتى أن سامسونغ بدأت قبل ذلك. قد تستطيع Longxin مواصلة التصغير اعتمادًا على أساليب لا تتطلب EUV، لكن ذلك سيأتي بقيود تقنية وتكاليف إضافية.

الفجوة في أجيال المنتجات واضحة أيضًا.على سبيل المثال، في ذاكرة LPDDR المنخفضة الطاقة المستخدمة في الهواتف والأجهزة المحمولة، سيكون حوالي 85% من إنتاج سامسونج و76% من إنتاج SK Hynix من LPDDR5 أو 5X بحلول عام 2026، في حين أن Longxin ستصل إلى حوالي 29% فقط، والباقي من الجيل السابق LPDDR4 أو 4X. ارتفعت هذه النسبة لدى Longxin من شبه الصفر في 2024 إلى حوالي 14% في 2025، مع سرعة جيدة، لكن المستوى في 2026 لا يزال أقل من نظيريهما الكوريين لعام 2024.

فجوة الطاقة الإنتاجية: المؤشر الوحيد الذي يضيق بسرعة

إذا كان من الصعب سد فجوة الجيل التقني للمنتجات في المدى القصير، فإن الطاقة الإنتاجية هي الجانب الذي تلاحق فيه Longxin بسرعة أكبر.تتوقع Goldman Sachs أنه بحلول نهاية 2026 ستصل الطاقة الإنتاجية الشهرية لـDRAM لدى سامسونج وSK Hynix إلى 770 ألف و660 ألف رقاقة ويقر بالترتيب، ولدى Longxin إلى 290 ألف. وبحلول نهاية 2028 سترتفع Longxin بسرعة إلى 513 ألف رقاقة شهريًا، أي زيادة بنسبة 77% خلال عامين؛ بينما سترتفع سامسونج وSK Hynix إلى 930 ألف و770 ألف بزيادة بنسبة 21% و17% على التوالي.

بالحساب وفقًا لتوقعات Goldman Sachs، أضافت Longxin طاقة إنتاجية شهرية قدرها حوالي 223 ألف بين نهاية 2026 ونهاية 2028، متفوقة على سامسونج (160 ألف) وSK Hynix (110 آلاف)؛ من إجمالي زيادة طاقة إنتاجية لحوالي 493 ألف رقاقة بين تلك الشركات الثلاث، تمثل Longxin حوالي 45%.نسبة طاقة إنتاج Longxin بالنسبة لسامسونغ ترتفع من نحو 38% إلى 55%، وبالنسبة لـSK Hynix من نحو 44% إلى 67%. في الطاقة الإنتاجية الإجمالية للثلاثي، سترتفع حصة Longxin من 17% إلى نحو 23%.

هذه التوقعات متوافقة مع أرقام Morgan Stanley التي أوردها التقرير المعمق في أغسطس: حيث تشير Morgan Stanley إلى أن الطاقة الإنتاجية الشهرية لـLongxin في 2026 حوالي 300 ألف، وفي 2028 حوالي 500 ألف، وتوضح أن حصة Longxin من إجمالي الطاقة الإنتاجية العالمية لـDRAM في 2026 ستبلغ حوالي 13%، لكن حصة مخرجات البتات ستكون فقط حوالي 11%.نسبة الرقائق أعلى من نسبة البتات لأن Longxin متخلفة تقنيًا، فتنتج سعة أقل من الرقاقة الواحدة. وجهتا نظر المؤسستين متقاربتان بشأن الطاقة الإنتاجية، والاختلاف الرئيسي حول مدى تأثير تلك الطاقة على الأسعار ومتى يظهر التأثير.

لا تزال Goldman Sachs تتوقع ريادة الشركات الكورية في الطاقة الإنتاجية حتى 2028، لكنها تعترف بوتيرة نمو Longxin السريعة ونيتها التوسعية.الذاكرة سلعة يتسم سعرها بالشفافية، وأي زيادة في المعروض حتى لو كانت من تقنيات أقل تقدمًا، طالما تدخل في التطبيقات الرئيسية، يمكن أن تغير الأسعار الحدية. ومتابعة Longxin للطاقة الإنتاجية هي عامل يؤثر بشكل فوري في الأسعار أكثر من السباق التقني، وهذا هو سبب موافقة Goldman Sachs على أن "السوق قلل سابقًا من وتيرة زيادة الطاقة الإنتاجية".

HBM: أكبر فجوة تكمن في رقاقة الأساس

في تقنية HBM (الذاكرة ذات النطاق العريض العالي)، تعتقد Goldman Sachs أن التحديات أمام Longxin أكبر لتقليص الفجوة.HBM هي تقنية تنطوي على تكديس عدة طبقات من شرائح DRAM رأسيًا وربطها عبر ثقوب السيليكون، ثم تغليفها مع وحدة معالجة رسومية (GPU)، وتعد مكونًا أساسيًا لمسرعات الذكاء الاصطناعي. وبالإضافة إلى جودة الدرام نفسها، عائد المنافسة في هذه التقنية يعتمد على قدرات التغليف، وأيضًا على إمكانيات تصنيع رقاقة الأساس الموجودة في أسفل الطبقات المكدسة.

يمكن تصنيع رقاقات HBM3 وغيرها من الأجيال الأولى باستخدام تقنيات تصنيع تقليدية.لكن من أجل تلبية متطلبات السرعة والطاقة في الأجيال المتقدمة، بدأت رقاقات الأساس تنتقل إلى تقنيات التصنيع المتقدمة، مثل استخدام سامسونغ لتقنية تصنيع 4 نانومتر في إنتاج رقاقة الأساس لـHBM4. إذا أرادت Longxin إنتاج HBM الجيل التالي بجودة تنافسية، فسيتطلب ذلك من شركات التصنيع المحلية الصينية التمكن من تصنيع رقاقات أساس متقدمة على نطاق واسع؛ لكن الإجراءات التقييدية على التصدير تحول دون وصولها لمعدات متقدمة مثل EUV، مما يجعل رقاقة الأساس حجرة عثرة في السباق مع رواد HBM.

وهذا الأمر وسع فجوة Longxin ليس فقط في "تقنيات الذاكرة"، بل أيضًا في "تقنيات التصنيع".حتى إذا سمحت 4F2 لـLongxin بالتقدم في كثافة الذاكرة العامة، فلن تحل مشكلة الاعتماد على مسارات منطقية متقدمة في تصنيع رقائق الأساس لتقنيات HBM. وبالتالي، فإن تأثير أخبار Longxin عن 4F2 على أعمال HBM لدى الشركتين الكوريتين محدود جدًا.