CoreWeave، عين العاصفة لانهيار الذكاء الاصطناعي الحالي في "المذبحة المزدوجة للأسهم والسندات"

تعد هذه الشركة المتخصصة في البنية التحتية للحوسبة السحابية المعتمدة على الذكاء الاصطناعي، التجسيد الأبرز لتراكم المخاطر في موجة الاستثمار الحالية في مجال الذكاء الاصطناعي.

انخفض سهم CoreWeave هذا الأسبوع بنسبة 25% في أسبوع واحد، وهو أسوأ أداء له منذ نوفمبر 2025؛ وفي الوقت ذاته، ارتفع عائد سنداتها منخفضة التصنيف إلى 15%، وهو ما يُعد عادةً إشارة حرجة لمخاطر التعثر، وتُظهر أسعار عقود مبادلة الائتمان الاحتمالية تجاوز فرصة التخلف عن السداد خلال خمس سنوات نسبة الـ60%.

على الرغم من إعلان الرئيس التنفيذي لـNvidia، جينسن هوانغ، ثقته العلنية في CoreWeave يوم الخميس، واعتبار Deutsche Bank هذا الهبوط "فرصة للشراء" لتتعافى الأسهم بنسبة 5.9% في ذلك اليوم، إلا أن حالة القلق لم تتبدد في السوق، إذ انخفض سهم CoreWeave مجدداً يوم الجمعة بنسبة 12%، لينهي الأسبوع بخسارة إجمالية قدرها 25%.

امتد تأثير هذه "الخسائر المزدوجة في الأسهم والسندات" خارجيًا: فقد تراجع مؤشر فيلادلفيا لأشباه الموصلات هذا الأسبوع بنسبة 11%، بانخفاض تراكمي يقارب 24% عن أعلى مستوى له في يونيو 2025؛ وسجل مؤشر Nasdaq 100 أسوأ أداء أسبوعي منذ أبريل 2025 بخسارة قدرها 5.5%؛ كما ارتفع متوسط عائد السندات عالية المخاطر يوم الأربعاء إلى 8.41%، وهو الأعلى منذ 18 شهراً، واتسعت الفروق الائتمانية إلى أوسع مستوياتها منذ مارس.

يعتبر بعض المشاركين في السوق أن تحركات سوق السندات خلال هذه الدورة المضطربة أكثر دلالة على المدى البعيد من تقلبات أسعار الأسهم.

ارتفع عائد السندات التي أصدرتها CoreWeave في يونيو 2025 بنسبة 9.675% إلى 15% هذا الأسبوع، ليبلغ المستوى الذي يُصنف عادةً "كمؤشر أزمة". وفي الوقت نفسه، ارتفعت تكلفة حماية الديون من التخلف عن السداد خلال تداولات الخميس إلى أعلى مستوى تاريخي مسجل.

قال ماكس فرومز، رئيس تمويل الأعمال في شركة 9fin لبيانات وتحليلات الائتمان:

تُعد CoreWeave بلا شك "كناري المنجم" لهذا القطاع في السوق، وهذا سيشكل نقطة تحول في تسعير الائتمان وهيكليته وإمكانية وصوله لدعم الطفرة في الذكاء الاصطناعي. سترتفع الأسعار، وستصبح الرقابة أكثر صرامة، وقد يظهر عزوف واضح لدى المستثمرين.

أشار جيم ريد، رئيس الأبحاث العالمية الكلية والمواضيعية في Deutsche Bank، إلى أن السوق يدخل مرحلة جديدة حيث يتزايد الاعتماد على التمويل عبر الديون. وكتب في أحدث تقرير بحثي له:

مع انتقالنا إلى دورة نفقات رأسمالية يقودها الدين وليس التدفق النقدي الحر، يجب أن نولي مزيدًا من الاهتمام لتحركات أسعار الائتمان. تكلفة التمويل للذكاء الاصطناعي ليست مشكلة بالعموم، لكن تظهر إشارات مقلقة عند الأطراف.

من منظور أشمل، تم إصدار سندات استثمارية وذات عائد مرتفع لمشاريع تمويلية بقيمة 106 مليار دولار في سوق السندات الأمريكي منذ بداية هذا العام، وهو ما يعادل قرابة ثلاثة أضعاف إجمالي عام 2025 البالغ 37 مليار دولار، وذهبت مبالغ ضخمة من هذه التمويلات إلى مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي.

تقدّر استراتيجيات جولدمان ساكس أن حجم إصدار سندات تمويل المشاريع العالمية قد يتجاوز 300 مليار دولار العام المقبل.

تسببت أزمة الديون في CoreWeave بتأثير انتقالي واضح على نظام تمويل البنية التحتية للذكاء الاصطناعي بأكمله.

وفقاً لـبلومبرغ، هبطت سندات المراكز البيانية المرتبطة بـTract Capital Management وPrime Data Centers وCipher Digital هذا الأسبوع إلى أدنى مستوياتها منذ إصدارها. وانخفض متوسط سعر سندات مراكز البيانات عالية العائد من 101 دولار تقريباً في يونيو 2025 إلى حوالي 95 دولاراً.

شهد مؤشر جولدمان ساكس لمراكز البيانات الأمريكية للذكاء الاصطناعي (GSUCADSP) في مطلع هذا الأسبوع تقلبات حادة نحو الأعلى.

قال المؤسس المشارك في CoreWeave هذا الأسبوع إن الشركة تستكشف إمكانية التمويل في سوق السندات من الدرجة الاستثمارية، بما في ذلك الاستفادة من الصناديق الضخمة لشركات التأمين؛ وقد أثار هذا قلق السوق حول احتمال اقتراض الشركة بشكل واسع، مما زاد من ضغوط البيع.

قال جرانت ناخمان، مؤسس ومدير الاستثمار التنفيذي في Shorecliff Asset Management:

في ظل الأسعار الحالية في السوق، فإن التمويل واسع النطاق وغير المضمون لشركات الحوسبة السحابية الجديدة سيكون إما مكلفاً للغاية بحيث لا يمكن تحمله، أو ببساطة مستحيلاً، أو كلاهما معاً.

ويعتقد أنه لجذب المشترين إلى الإصدارات الجديدة من الديون، قد يتعين توفير ضمانات عبر الأصول أو التدفقات النقدية التعاقدية، مع شروط حماية أقوى للدائنين.

يوم الخميس، قام كل من JP Morgan وGoldman Sachs بزيادة التنازلات (الشروط المحفزة) للمستثمرين في قرض مُعبَّر عنه برافعة مالية بقيمة 5 مليارات دولار لشركة Volta Infrastructure Holdings الناشئة في مجال الحوسبة السحابية المعتمدة على الذكاء الاصطناعي. ووصل العائد الفعلي لهذا القرض في النهاية إلى أكثر من 11%، معادلاً أعلى نسبة فائدة مسجلة حتى الآن في مجال تمويل البنية التحتية للذكاء الاصطناعي.

سبق أن حذرت كبيرة استراتيجيات الائتمان في جولدمان ساكس، أماندا لينام، من أن الإصدارات المتزايدة للشركات الأمريكية في سوق السندات عالية العائد بدأت ترهق مستثمري الدين.

وأشار جون يوفانوفيتش، رئيس التمويل بالرافعة المالية المشارك في MetLife Investment Management، إلى جوهر المشكلة قائلاً:

المشكلة ليست في تغير أوضاع الائتمان خلال العام الماضي، بل أن هناك ضخاً كبيراً من العرض سيُطرح خلال السنة ونصف القادمة.

يواجه نموذج الأعمال العالي الاستدانة لشركة CoreWeave إعادة تسعير أشد صرامة في سوق الأسهم.

منذ إدراجها بقيمة 40 دولاراً للسهم في مارس 2025، ارتفع سهم CoreWeave بأكثر من 360% نتيجة الطفرة في طلبات الذكاء الاصطناعي. لكن تلا ذلك تصحيح حاد وانخفض السهم حالياً بنسبة تقارب 67% عن ذروته، ليعود إلى حوالى 60 دولاراً للسهم، بفارق لا يتجاوز 25 دولاراً عن سعر الإصدار.

ومن الجدير بالذكر أن عملية الطرح الأولي للأسهم كانت شاقة للغاية، واحتاجت إلى "دعم" من Nvidia. ويعتقد المحللون المتفائلون أن السوق بالغ في ردة فعله حيال موجة البيع هذه.

أبقى المحلل براد زيلنيك في Deutsche Bank على تقييم الشراء، وأشار في تقريره يوم الخميس إلى أن CoreWeave تمتلك "قاعدة عملاء قوية وسجل تنفيذ مثبت وقدرة على تحويل الطلبات المتراكمة وأداء بنية تحتية متقدم"، ويعتقد أن أساسيات السوق حيث الطلب يتفوق على القدرة في مجال الذكاء الاصطناعي لم تتغير.

ومع ذلك، يصعب تفشي التفاؤل وسط تغير البيئة الكلية. وقال توماس ديفازيو، استراتيجي صناديق المؤشرات المتداولة في Roundhill Financial:

البيئة الاقتصادية الكلية خلقت سوقاً يسوده مبدأ “البيع أولاً، ثم البحث عن الأسباب”. من الصعب أن نقول إن كل شيء قد تحسن على المدى القصير.

وأشار المحلل في بلومبرغ إنتليجنس روبرت شيفمان إلى أن العلاقة القوية بين CoreWeave وNvidia يمكن أن توفر تمويلاً عند تشدد قنوات السوق، من الناحية النظرية. لكن جينسن هوانغ نفى ذلك صراحةً أثناء مشاركته في حدث بستوكهولم، حيث قال:

CoreWeave لا تحتاج إلى إنقاذ، فهم يزدادون قوة كل يوم، وأنا متفائل بأن تكلفة رؤوس أموالهم في الواقع آخذة في الانخفاض.

أظهرت هذه الاضطرابات انقساماً واضحاً في تقدير السوق لـCoreWeave ومنهج الاستثمار في الذكاء الاصطناعي على نطاق أوسع.

تركز وجهة النظر المتشائمة على: ارتفاع العوائد على سندات الخزانة الأمريكية واستمرار التضخم يرفعان كلفة التمويل؛ دورة بناء مراكز البيانات الذكية طويلة حتى تحقيق العائد؛ مخاطر تقادم وحدات معالجة الرسومات قبل تشغيل المنشآت الجديدة؛ والتوترات السياسية المتزايدة حول تصاريح البناء وتسعير الطاقة لمراكز البيانات.

قال لاري هولزينثالير، كبير مديري المحافظ في شركة Catalyst Funds لإدارة الأصول ذات الدخل الثابت:

قبل أشهر كنت سأقول إن التفاؤل حول الذكاء الاصطناعي كان مفرطاً.

ويعتقد أن المخاطر التي تم تجاهلها أو التقليل من شأنها في يونيو، مثل ضخامة الحاجة للتمويل، والرافعة المالية العالية، والاعتماد على التمويل الخارجي، أصبحت الآن يعاد تسعيرها بقوة أكبر.

أما المتفائلون فيرون أن دورة الإنفاق الرأسمالي على الذكاء الاصطناعي لا تزال في مراحلها المبكرة والمنطق طويل الأمد للطلب لم يتغير.

قال مات بارتوليني، رئيس استراتيجية الأبحاث العالمية في State Street لإدارة الأصول:

نحن لا نزال في مرحلة مبكرة جداً من دورة الإنفاق الرأسمالي في الذكاء الاصطناعي، ولن تكون أسعار الفائدة عائقاً صعب التجاوز، لكنها بالفعل غيّرت منطق إصدار الديون باستمرار، وما إذا كان تمويل هذه الديون يمكن أن يتماشى مع النمو المستقبلي الموثوق. سرد الطلب طويل الأمد هو العامل الحاسم لدورة الإنفاق الرأسمالي، وأعتقد أن الطلب سيظل قوياً بغض النظر عن حركة أسعار الفائدة.

قال جون هان، مدير المحفظة في F/m Investments المتخصصة في الأصول ذات الدخل الثابت، إن فريقه "يعيد النظر حالياً في حجم تعرضنا الكلي لقطاع البنية التحتية للذكاء الاصطناعي ومواقع تركز المخاطر وما إذا كنا نحصل على عائد مناسب مقابل ذلك".

جوهر هذا الجدل هو أن مستثمري الذكاء الاصطناعي يواجهون لحظة تاريخية لإعادة تحديد تقييماتهم: مع نهاية عصر المال المجاني، تخضع استدامة نماذج أعمال شركات البنية التحتية التي تعتمد على الدين للاختبار الصارم من قبل السوق كما لم يحدث من قبل.