إشارة خطيرة؟ ثلاثة مؤسسين لشركة CoreWeave يحققون 3.3 مليار دولار بعد الاكتتاب العام

قام ثلاثة من المؤسسين المشاركين لشركة CoreWeave بعمليات بيع واسعة النطاق في نفس الأسبوع الذي بلغ فيه خطر الائتمان للشركة أعلى مستوى تاريخي، ما دفع السوق إلى التشكيك العميق في استدامة نموذج التمويل عالي الرافعة لقوة الحوسبة في مجال الذكاء الاصطناعي.

ووفقًا لما ذكرته بلومبرغ يوم 16 أكتوبر، منذ الطرح العام الأولي في مارس 2025، باع مؤسسو CoreWeave المشاركون Michael Intrator وBrian Venturo وBrannin McBee أسهماً في الشركة بقيمة إجمالية بلغت 3.3 مليار دولار، منها 2.4 مليار دولار في عام 2026 وحده.

بعد إعلان الخبر، تراجعت أسهم CoreWeave يوم الأربعاء بنسبة 15.46% في يوم واحد، واستمرت الضغوط يوم الخميس. وقد جاءت عمليات البيع الواسعة للمؤسسين في ظل تدهور مؤشرات المخاطر الائتمانية للشركة بشكل متزامن: إذ ارتفع الفارق في عقود مقايضة العجز عن السداد (CDS) لمدة خمس سنوات خلال الأسبوع المنتهي في 14 أكتوبر إلى 1194.5 نقطة أساس، ليصل إلى أعلى مستوى مسجل على الإطلاق، ما يعكس احتمال تعثر دين الشركة خلال خمس سنوات بنسبة تتجاوز 60%.

وقد أشار محللون إلى أن المؤسسين الثلاثة يعرفون بنية ديون الشركة ومدد عقود العملاء وسرعة اهتلاك أصول GPU أفضل من أي مستثمر خارجي. ففي نفس الأسبوع الذي بلغ فيه فارق عقود مقايضة العجز عن السداد مستوى قياسيًا وتحدثت الشركة علنًا عن "تمويل غير محدود"، باعوا معًا خلال 12 شهر 2.4 مليار دولار من الأسهم. وفي الوقت الحالي، يحتفظ McBee بنحو 40% من ثروته الشخصية بشكل نقدي أو ما يعادله.

اختيار المؤسسين تحويل جزء من أسهمهم إلى سيولة، وتصرف سوق السندات عبر تسعير خطر التعثر— كلا الفعلين يشيران في الاتجاه نفسه. وقد توصل كل من مؤسستي CreditSights وDA Davidson البحثيتين إلى نفس المخاوف الهيكلية: في ظل البناء المفرط للبنية التحتية الحاسوبية، سيكون من الصعب استمرار التوسع عالي الرافعة المالية.

حجم تخفيض الملكية وتغير الحصص للمؤسسين الثلاثة

عمليات البيع من قبل المؤسسين الثلاثة كانت لافتة جدًا عند النظر إلى الأرقام.

Intrator، منذ 1 يناير 2026، باع أسهماً في الشركة بأكثر من 907 مليون دولار، ليصبح بذلك أحد أكبر خمسة بائعين داخليين في الشركات الأمريكية خلال الربعين الأخيرين. ومنذ الطرح العام الأولي، باع أسهماً توازي 16.5% من حصته غير المخففة.

McBee كان صاحب أكبر عملية بيع بين الثلاثة؛ فمنذ الطرح العام الأولي باع أسهما بقيمة 1.06 مليار دولار، منها 577 مليون دولار في عام 2026 وحده، أي ما يعادل 40.4% من حصته غير المخففة يوم الطرح. وبحسب مؤشر بلومبرغ للثروة، يحتفظ McBee حاليًا بنحو 40% من ثروته الشخصية نقدًا أو ما يعادله.

Venturo باع خلال الربع الثاني من عام 2026 وحده أسهماً بقيمة 734 مليون دولار، ليكون ثاني أكبر بائع داخلي في الشركات الأمريكية خلال نفس الفترة، ومنذ الطرح العام الأولي بلغت القيمة الإجمالية لعمليات البيع أكثر من 1.2 مليار دولار، أي ما يعادل أكثر من 35% من حصته عند الطرح.

ومن الجدير بالذكر أنه قبل إدراج الشركة، حصل الثلاثة مجتمعين من خلال عرضي استحواذ في 2023 و2024 على 488 مليون دولار نقدًا.

وبالنسبة لعمليات البيع المذكورة أعلاه، فقد رد متحدث باسم الشركة قائلاً إن المؤسسين الثلاثة ما زالوا يحتفظون مجتمعين بنحو 20% من أسهم الشركة، ليظلوا بذلك ضمن أكبر ستة مساهمين، مشددًا على أنَّ جميع عمليات البيع كانت مرتبة مسبقًا وجرى الإفصاح عنها بشكل كامل، وتتسق مع خطة التداول 10b5-1، وتأتي ضمن “قرارات التخطيط المالي الشخصي التي يتخذها أي مؤسس مسؤول لديه ملكية مركزة”.

تحركات سعر سهم CoreWeave كانت شديدة التقلب. ففي أول ثلاثة أشهر بعد الطرح، قفز السهم من سعر الاكتتاب بحوالي 359%، لترتفع ثروة Intrator الشخصية إلى 11.8 مليار دولار، وليدخل مع المؤسسين الآخرين قائمة بلومبرغ لأغنى 500 شخص عالميًا.

غير أن السهم هبط لاحقًا من قمته في يونيو 2025 بأكثر من 60%، وانخفض بنحو 50% خلال السنة الماضية. وتراجعت الثروات الدفترية للمؤسسين الثلاثة بنحو 15 مليار دولار عن الذروة.

لكن بفضل عمليات البيع المستمرة، تمكنوا من تأمين 3.3 مليار دولار نقدًا. ووفقًا لتقديرات بلومبرغ، فإن القيمة السوقية للأسهم التي باعوها حاليًا تقل الثلث تقريبًا عن المبالغ التي حصلوا عليها وقت البيع، ما يعني أن اختيار توقيت البيع حافظ بالفعل على جزء هام من ثرواتهم.

تحذير تاريخي من سوق الائتمان

تمت عمليات البيع الواسعة للمؤسسين في ظل التدهور المتزامن لمؤشرات المخاطر الائتمانية لشركة CoreWeave.

في 14 أكتوبر، صرح McBee لصحيفة الفايننشال تايمز بأن الشركة تسعى للحصول على أموال “غير محدودة” من شركات التأمين لدعم توسعها في حوسبة الذكاء الاصطناعي، ووصف هذا النوع من رأس المال بأنه “غير محدود، إنها كل أموال العالم.” في اليوم التالي، تجاوز فارق عقود مبادلة التخلف عن السداد لأجل خمس سنوات لدى CoreWeave 1194.5 نقطة أساس، وهذا ينعكس باحتمالية تخلف عن السداد خلال خمس سنوات تفوق 60% في أسواق الائتمان.

وفي الوقت ذاته، استمرت ديون الشركة في التضخم. فحتى نهاية يونيو 2026، بلغ مجموع الديون والالتزامات التأجيرية المجمعة لدى CoreWeave حوالي 52 مليار دولار. وفي أغسطس 2026، رفعت الشركة من توقعات إنفاقها الرأسمالي السنوي بمقدار 4 مليار دولار ليصل حتى 39 مليار دولار، مخصص أغلبها لشراء وحدات GPU وتوسعة بنية الحوسبة للذكاء الاصطناعي. وتتوقع إجماع الأسواق وفق تقديرات Visible Alpha أن تبلغ التدفقات النقدية الحرة السالبة المجمّعة من 2026 إلى 2028 نحو 71 مليار دولار.

وأثار عدة محللين أسئلة محددة بشأن هيكل التمويل لدى CoreWeave.

وصف المحلل Gil Luria من DA Davidson سابقًا CoreWeave بأنها "رهن عقاري" في عالم الذكاء الاصطناعي، مشيرًا إلى أن تكاليف الاقتراض لديها تصل إلى حوالي 9% بينما يبلغ العائد الاستثماري 1% فقط، وحتى لو تجاوز العائد الهدف للشركة البالغ بين 4% و5% فلن يغطي تكلفة التمويل. شبه Luria هذا النهج "بالاقتراض بفائدة 9% لشراء سندات خزانة أمريكية بعائد 5%" واعتبر أن كل خطوة فيها تدمر القيمة.

أما المحلل Jordan Chalfin من مؤسسة CreditSights فقد لفت إلى مشكلة هيكلية أخرى: وهي وجود عدم تطابق في آجال العقود بين عقود إيجار مراكز بيانات CoreWeave طويلة الأجل وعقود العملاء القصيرة الأجل. "إذا حدث بناء مفرط للطاقة الحوسبية، فلماذا سيبقى العملاء مع CoreWeave ويجددون عقودهم؟"

الدعم من Jensen Huang وتناقض التسعير في سوق الائتمان

اللافت أنه في نفس الأسبوع الذي بلغ فيه تقييم سوق السندات لمخاطر التعثر لدى CoreWeave أكثر من 60%، أبدى Jensen Huang الرئيس التنفيذي لشركة Nvidia تفاؤلاً مغايراً خلال مقابلة بستوكهولم.

وقال: "تزداد قوة CoreWeave يوميًا"، وأضاف: "أنا متفائل جدًا. في الواقع، تكلفة رأس المال لديهم تنخفض." كما أشار إلى أن Nvidia ليست بحاجة لتقديم دعم مالي إلى CoreWeave.

تمتلك Nvidia حوالي 10% من أسهم CoreWeave، وهي المزود لوحدات GPU للشركة، كما أنها ثاني أكبر مساهم لديها، بالإضافة إلى التزامها بشراء خدمات سحابية بقيمة 6.3 مليار دولار من CoreWeave. وتثير هذه العلاقات المتداخلة مخاوف السوق من "تمويل دائري"—حيث يستثمر مورد الرقائق في عملائه، ويشتري العملاء بتلك الأموال منتجات المورد، ما قد يضخم بصورة مصطنعة حجم الطلب على بنية الذكاء الاصطناعي.

إن تفاؤل Huang يتعارض بوضوح مع إشارات الخطر التي تبعث بها أسواق الائتمان، إلا أنه لم يقدم بيانات مالية محددة تدعم قوله إن "تكلفة رأس المال في انخفاض".