摩根大通：若AI驅動盈利持續，美股可承受10年期美債收益率升至5.5%-6.0%

利率環境正在重塑美股格局。但摩根大通認為，只要盈利增長保持強勁，目前的利率水平不足以壓垮股市。

10月27日，據追風交易台消息，摩根大通發布的主題研究報告顯示，美聯儲政策預期已由降息轉為加息，市場正在重新定價「更長時間的更高利率」。標普500指數年內仍錄得約12%的漲幅，背後動力是遠超預期的盈利增長——2026年和2027年EPS預計分別增長約28%和22%。

該行策略師Dubravko Lakos-Bujas等人指出，10年期美債收益率與標普500市盈率之間存在「倒U形」關係：若當前超過20%的遠期EPS增長預測得以實現，歷史顯示市場有能力消化10年期收益率升至約5.5%-6.0%的水準。

股市能承受多高的利率？關鍵在於盈利

該行分析師援引約80年歷史數據指出，10年期美債收益率與標普500市盈率之間存在倒「U」型關係——在EPS增速高於趨勢水準（約15%同比）的時期，10年期收益率升至約5%之前，股票估值倍數不會開始下行。

目前，市場一致預期2026/2027年EPS增速均超過20%，標普500以2027年EPS計算的遠期市盈率約為18倍。

分析師寫道：「如果這些強勁的增長預測得以實現，歷史表明，估值倍數不僅有空間進一步上行，股市也應能承受10年期收益率升至約5.5%-6.0%的水準，尤其是在AI驅動的生產力增長支撐高估值環境的情況下。」

但這一判斷的前提是盈利的持續性。而目前主要風險包括盈利增長走弱、債券市場劇烈拋售，以及中東地緣政治升級引發更嚴重的通脹與增長衝擊。

利率上行，股市為何暫未崩潰

過去一年，市場預期從降息劇烈轉向加息。美國30年期國債收益率升至約5.35%，接近20年高位；10年期收益率徘徊在約5%附近。長債價格年內下跌約7%，遠期市盈率壓縮約3倍。

驅動長端利率上行的因素是多重疊加：央行政策重新定價、通脹黏性（持續的能源和貿易衝擊）、全球財政赤字擴大，以及外國投資者正逐漸將長期資本從國債轉向企業債（過去12個月企業債淨流入約4030億美元，高於約3970億美元的國債流入）。

市場目前已消化在明年4月前加息兩次的預期，美聯儲預計於12月再加息一次，隨後暫停。摩根大通認為，這種「淺層加息週期」（即對去年保險性降息的逆轉）對股市是可控的。但若通脹再度加速、遠期曲線開始為4至5次加息定價，股市將面臨更顯著的下行壓力——不過這並非摩根大通的基準情境。

盈利韌性是關鍵錨點

高利率對企業基本面的一階影響（即利息支出）預計將是漸進的。原因在於，企業債務以固定利率、長期限為主，利率上升對融資成本的穿透速度有限。

與此同時，短期內有若干抵消因素。金融行業盈利能力提升，企業現金餘額收益走高（企業現金餘額仍高達約2.4萬億美元），都能在一定程度上對沖利息壓力。

二階效應方面，高利率可能對AI資本支出週期和消費者產生負面影響，但摩根大通認為其敏感性有限。

一方面，企業資產負債表普遍健康，利潤率處於歷史高位；另一方面，中高收入家庭流動性充裕，淨資產創歷史新高。壓力更多集中在低收入消費者、中小企業、高槓桿公司，以及AI建設之外的資本密集型行業。

曲線形態決定板塊輪動方向

摩根大通指出，板塊領導權歷史上取決於收益率曲線的形態變化。根據歷史分析：

• 熊市陡峭化（長端利率上升快於短端）：有利於能源、金融等週期性板塊

• 熊市平坦化（短端利率上升快於長端）：有利於科技板塊

• 債券替代品及科技以外的長久期板塊（公用事業、房地產、通信服務、必需消費品）：負面曝險最大

在風格上，基準情境下摩根大通維持成長／優質成長偏好；若加息週期擴大，則支持向低波動風格輪動。在市值上，大盤股優於小盤股，因小公司更依賴短期浮動利率銀行融資，政策變化對借貸成本的傳導更直接。

三類主題籃子：按利率敏感度分類布局

為輔助投資者應對利率分化，摩根大通構建了三只主題投資籃子。

高利率受益籃子（JPRHIRTB），核心邏輯是資產端敏感性。銀行、專業金融和保險提供利息收入彈性；薪酬處理商和HSA管理商依賴客戶浮存資金受益。現金充裕的餐飲公司無債務，利息收入直接提振EPS；汽車零配件零售商則因高融資成本促使消費者延長舊車使用年限而受益。半導體EDA設計軟體和定制晶片則憑藉與R&D預算掛鉤的剛性支出保持韌性。

低利率受益籃子（JPRLORTB），核心邏輯是融資敏感性。房屋建築材料和塗料依賴住宅需求復甦；REITs、高槓桿醫療服務商及商業地產抵押REIT因融資成本制約估值和外延增長而承壓；AI基礎設施和清潔能源則因長久期估值和高外部融資需求對利率敏感。

利率不敏感籃子（JPRAGRTB），核心邏輯是需求非週期性。必需品零售、訂閱制娛樂和支付網路均具備短久期現金流或經常性需求特徵；網路安全受AI安全需求推動，高盛認為AI主題對其估值的影響遠大於利率；數據中心運營商則憑藉定價權和投資級融資管道抵禦利率壓力。