Bernstein оптимістично оцінює акції чіпів всупереч тенденції: ринок надмірно турбується про уповільнення зростання ASP пам'яті, в пріоритеті Seagate (STX.US), поціновується SanDisk (SNDK.US) та інші

Згідно з повідомленням додатка Zhihui Finance, Bernstein опублікував свіжий аналітичний звіт, в якому зберігає конструктивний погляд на сектор пам’яті та HDD, вважаючи, що нещодавня корекція вже надмірно заклала побоювання щодо уповільнення зростання. На американському фондовому ринку Seagate (STX.US) залишається пріоритетним вибором, Western Digital (WDC.US) та Sandisk (SNDK.US) також отримали оцінку «обігнати ринок». Прогнози Bernstein щодо фінансових результатів трьох компаній у 2027 фінансовому році приблизно на 12% вищі за середньоринковий консенсус.

Акції пам’яті та жорстких дисків (HDD) відчутно відкотилися від червневих піків і за останній місяць відставали від ринку. У своєму останньому звіті Bernstein безпосередньо відповів на основний негативний аргумент — уповільнення зростання цін на DRAM та NAND нібито свідчить про досягнення піку або близькість до верхньої точки циклу, а далі очікується різкий спад. Висновок Bernstein: з цим не згодні, і наводяться три аргументи.

Серцевиною негативної тези є уповільнення темпів зростання середньої ціни продажу (ASP) квартал до кварталу. Після безпрецедентного стрибка DRAM та NAND у першій половині 2026 календарного року, у третьому та четвертому кварталах темпи зростання цін неминуче значно сповільняться. Це зменшує кількість «приємних несподіванок» щодо підвищення прибутковості для інвесторів, і, на основі хибного історичного трактування, робиться висновок, що це ознака піку або близькості до нього, а далі настане сильне падіння.

Bernstein поетапно спростовує такі твердження, наводячи три причини.

Причина перша: двозначні темпи квартального зростання все ще історично екстремальні

За будь-якими історичними стандартами квартальне підвищення на 15%—20% залишається екстремальним ціновим середовищем. За підрахунками звіту, коли темпи зростання середньої ціни в індустрії NAND знаходяться на такому рівні, це близько 90—95 перцентилю за останні 15 років; для DRAM, за прогнозом на четвертий квартал, темп 10%—15% відповідає 76—89 перцентилю. На думку Bernstein, підвищення, яке перевищує 90% історичних вибірок, сигналізує про сильний попит, а не про його ослаблення.

Щодо конкретної динаміки, оцінки та прогнози TrendForce показують: ціна контрактів на NAND флеш зросла у першому кварталі на 85%—90% кв/кв, у другому — на 55%—60%, у третьому — на 18%—23%, у четвертому очікується підвищення на 15%—20%; контракти на стандартний DRAM зросли у першому кварталі на 93%—98%, у другому — 58%—63%, у третьому — 13%—18%, у четвертому очікується зростання на 10%—15%. Інакше кажучи, уповільнення стосується лише безпрецедентного стрибка у першій половині року; абсолютна цінова сила все ще дуже потужна.

Звіт також визнає, що частина уповільнення зростання пов’язана з тим, що споживачі досягли меж своєї цінової витривалості: бренди смартфонів з першої половини 2026 року підвищують роздрібні ціни для компенсації високих витрат на пам’ять, частина виробників виявляє більшу обережність у виробничих планах; можливості подальшого перекладання витрат на споживачів обмежені. Bernstein вважає, що, як тільки ціни на пам’ять стабілізуються на більш нормальному рівні, відкладений попит здатен відновитись, а флагманські пристрої з підтримкою AI забезпечать стійкий попит на ринку преміум-класу.

Ще один буфер для Sandisk — це структура клієнтської бази: частка відвантажень даних до центрів обробки даних — найшвидше зростаючого кінцевого ринку — швидко зростає, а частка споживчого та периферійного сектору вже помітно знизилась. Тобто, відвантаження Sandisk у сегмент датацентрів зросло з 12% від загального об'єму у четвертому кварталі фінансового 2025 року до 38% у четвертому кварталі 2026 року.

Причина друга: з точки зору абсолютних цифр темпи зростання все ще рекордно високі

Підвищення на 15%—20% кв/кв — це не лише «сильне цінове середовище», висока база означає, що арифметично для індустрії пам’яті це вкрай вигідно.

По-перше, абсолютний приріст майже не сповільнюється. За рік контрактна ціна NAND зросла більш ніж у п'ять разів; на цій базі підвищення у 18%—23% у третьому кварталі дає близько 5 центів за ГБ, а ще 15%—20% у четвертому кварталі — ще близько 5 центів. Якщо рахувати у центах за ГБ, то абсолютне зростання у четвертому кварталі знаходиться на 95-му перцентилі за 15 років і є докризово найвищим значенням — темп зростання впав, але квартальний внесок у ціну за ГБ лишився на піковому рівні.

По-друге, відносно одиничної собівартості цей приріст становить 95—97 перцентиль, що свідчить про високу рентабельність. За оцінками індустрії, абсолютне зростання ASP у третьому і четвертому кварталах співвідноситься з одиничною собівартістю на рівні 97% і 104% відповідно, що вище 95 перцентилю за 15 років. Оскільки собівартість у короткостроковій перспективі майже не змінюється зі зміною цін, практично весь приріст ASP одразу перетворюється на валовий прибуток. Динаміка для DRAM схожа. Як зазначає Bernstein: поточний операційний важіль у галузі пам’яті наразі на небаченому за понад десятиліття рівні.

Причина третя: верхня межа цін за довгостроковими контрактами розмиває темпи зростання

У більшості ключових глобальних постачальників пам’яті значна частка обсягів вже закріплена у довгострокових угодах (LTA) з терміном дії до 2028 року. У Sandisk понад половина обсягів у 2027 фінроці та близько двох третин у 2028 фінроці вже продаються восьми датацентрам і периферійним клієнтам через нову бізнес-модель (NBM) з ціновими межами; у Micron понад третину доходів захищено контрактами SCA до 2030 року; Kioxia планує до 2028 року покрити такими угодами половину продажів.

Ключовий момент у тому, що саме ту частину ринку, яку інвестори трактують як «ослаблення попиту», ці угоди і створені аби її згладжувати — тобто переводити спотові ціни у довгострокові, а не вказувати на реальне сповільнення попиту.

Bernstein показує дію цього механізму на чутливості: якщо спотова ціна вже досягла верхньої межі у 40% покриття LTA, зростання ринкової ціни на 30% дасть лише 18% підвищення середньої реальної ціни; при покритті в 50% та 60% — відповідно 15% і 12%. Тобто, із зростанням кількості відвантажень за контрактними цінами навіть при незмінному попиті зовнішній темп зростання цін механічно сповільнюється.

Голос компаній підтверджує таке трактування: Micron на квартальній конференції за 3 квартал 2026 фінроку вказав, що верхні межі за ключовими контрактами близькі до спотових цін другого кварталу 2026 року; TrendForce також відзначає, що контракти LTA з американськими хмарними клієнтами обмежують темпи зростання серверної DRAM.

Варто зауважити, що Bernstein з обережністю ставиться до життєздатності таких контрактів через відносно низькі депозити або фінансові гарантії від загальної суми, проте визнає — цього разу механізми захисту в LTA справді сильніші.

Три ключові аспекти для Sandisk

Особливо важливо, що ці три ринкові зміни особливо сприятливі для Sandisk, оскільки її покриття LTA вище середнього, структура продажів зміщена у бік датацентрів, і це один з небагатьох глобальних чистих виробників NAND.

По-перше, беручи до уваги ефект LTA, Bernstein уже прогнозує для Sandisk квартальне зростання ASP у 2027 фінроці на рівні 9% і 9.5% відповідно, що відповідає 89 перцентилю за 15 років; а абсолютний приріст у 3 центи/ГБ перевищує 90 перцентиль. Тобто й з урахуванням ефекту розмивання ASP від LTA фактичне зростання ціни Sandisk перебуває на історично високому рівні.

По-друге, операційний важіль забезпечує безпосереднє перетворення зростання ASP на прибуток: абсолютний приріст ASP у F1Q27 та F2Q27 до одиничної собівартості відповідає 94 і 96 перцентилям за 15 років. Bernstein визнає, що по мірі наближення валової рентабельності до стелі квартальні темпи зростання EPS у Sandisk упадуть з понад 60% до менш ніж 20%, що вже пояснює частину недавньої корекції оцінки, але доларовий внесок від ціноутворення все ще історично високий. Надалі абсолютне зростання буде важливішим за темпи у відсотках.

По-третє, LTA слугує захистом від падіння, а не перешкодою для зростання. Мінімальні ціни за контрактами можуть утримувати цінову нижню межу близько поточного рівня — Bernstein розраховує, що у середньому 53% обсягів Sandisk у 2027—2030 фінроках покрито LTA із нижньою межею в $0.26/ГБ, що лише на 19% нижче поточного змішаного ASP за квартал. Готовність клієнтів платити — теж індикатор: датацентри за мінімальні доходи Sandisk від LTA $93.9 млрд надали $16.5 млрд депозитів (покриття 17.6%); для Micron — $32 млрд внесків на $100 млрд доходу (32%, 35% покрито SCA до 2030 року й ціль — близько 50%). Готовність клієнтів фіксувати мінімальну ціну на 3–5 років на поточному рівні чи трохи нижче з високим покриттям готівкою свідчить, що у базовому сценарії вони не очікують різкого цінового обвалу у 2027–2028 роках. У Micron та інших постачальників зазначили, що нові контракти мають ще вищі ціни та подовжені терміни — до 2031 р.

Щодо оцінки, Bernstein вважає, що мультиплікатор Sandisk повинен відображати структурно вищий мінімум прибутку. В історії акції пам’яті на піку циклу торгувалися по низькому або середньому єдиному значенню майбутнього P/E (відображаючи припущення ринку про нестійкість прибутків на піку); поточний прогноз P/E для Sandisk на 2028 фінрік — 5.2, і це нижня межа такого історичного діапазону, що означає ставку ринку на швидкий розворот циклу. Проте Bernstein наполягає, що цього разу слід надати вищий мультиплікатор, бо близька до поточної нижня межа значно нівелює гіпотезу «низького мінімуму прибутку» і подовжує тривалість пікового ринку.

Для HDD такої проблеми взагалі не існує

Поки сектор пам’яті страждає від «уповільнення зростання», у секторі жорстких дисків проблем взагалі немає — ба більше, ціни на HDD можуть звідси лише прискорюватися. Bernstein вважає: навіть якщо лишаються сумніви щодо наведених аргументів, HDD перебувають на значно більш ранньому етапі зростаючого циклу, ніж пам’ять. Середня ціна nearline HDD на 1 ексабайт зросла за рік лише на 13,6% (при тому, що NAND та DRAM за цей самий період здорожчали приблизно на 400%), отже, тут є набагато більше простору для подальшого зростання, і навіть, можливо, прискорення у наступних кварталах.