«Чорна діра боргу» за стрімким розвитком AI: протягом наступних 5 років може знадобитися зовнішнє фінансування у розмірі 1,2 трильйона доларів

Світова інфраструктура AI розгортається з безпрецедентною швидкістю та спалює капітал, але двигун боргів, який підтримує цей "суперциклічний" процес, вже тихо роздувся до масштабу, що викликає занепокоєння на ринку. Зі зростанням кількості технологічних гігантів із негативним вільним грошовим потоком, потреба у зовнішньому фінансуванні неминуче буде продовжувати зростати.

За останніми підрахунками Goldman Sachs, у 2027 році обсяг прямого випуску боргових зобов'язань гіперскейлерів (Hyperscaler) на світі складе 420 млрд доларів, що більш ніж на 60% перевищує прогноз на весь 2026 рік (250 млрд доларів).

Водночас, згідно з новітнім звітом Bank of America, до 2030 року ключові гравці AI-інфраструктури, такі як Microsoft, Amazon, Alphabet, Meta, Oracle, SpaceX, Coreweave та Nebius, загальна потреба у зовнішньому фінансуванні досягне 1,2-1,5 трлн доларів. Якщо основним каналом залишатиметься боргове фінансування, це принесе кредитному ринку понад 300 млрд доларів щорічного додаткового пропозиції, а в короткостроковій перспективі може зрости навіть до 500 млрд доларів.

Ця хвиля боргової експансії зачіпає не лише ринок облігацій інвестиційного класу, а й постійно поширюється через позабалансові спеціальні цільові інструменти (SPV), інфраструктурне фінансування, приватний кредит та інші канали.

Найпрямішим фінансовим результатом AI-інвестиційного буму стало стрімке погіршення стану грошових потоків основних Hyperscaler.

Окрім Microsoft, всі інші основні Hyperscaler вже опинилися у зоні негативного вільного грошового потоку. Це означає, що розширення капітальних витрат надалі майже повністю залежить від зовнішнього фінансування — і борг є пріоритетним каналом.

Bank of America оцінює, що з 2026 до 2028 року об'єднані операційні грошові потоки восьми ключових компаній становитимуть близько 3,3 трлн доларів, тоді як загальні капітальні витрати сягнуть 3,7 трлн доларів (з яких 2,9 трлн доларів — AI-витрати), а чистий дефіцит фінансування за три роки складе майже 400 млрд доларів. Якщо продовжити прогноз до 2030 року, операційний грошовий потік досягне 6,6 трлн доларів, а загальні капітальні витрати — 6,9 трлн доларів; чистий дефіцит залишиться на рівні близько 300 млрд доларів. Якщо додати потреби у дивідендах, викупах і M&A, загальний дефіцит фінансування зросте до 800 млрд доларів.

Bank of America підкреслює, що борг має значну перевагу над акціонерним капіталом за вартістю — після податків гіперскейлерам боргове фінансування коштує близько 5%, тоді як емісія акцій — понад 11%, тобто різниця більш ніж удвічі. Це означає, що боргове фінансування залишатиметься основним вибором у передбачуваному майбутньому, але для окремих компаній із значно зрослою вартістю боргу (як Oracle), ця логіка вже менш актуальна.

Окрім прямого випуску облігацій, ще одне невидиме джерело ризику у фінансуванні AI — це позабалансові схеми.

З початку цього року обсяг доларових боргових інструментів, пов’язаних з AI, на міжнародних кредитних ринках досяг 568 млрд доларів; з них 259 млрд — облігації інвестиційного класу, 256 млрд — приватний кредит, прямі кредити та інші двосторонні/непублічні форми фінансування, 40 млрд — високодохідні облігації, і 11 млрд доларів — інституційні кредити.

І крім уже розкритих балансових боргів, на додачу є великі позабалансові зобов'язання на суму 3,1 трлн доларів — головним чином з 1,1 трлн доларів несплаченої орендної плати і 1,7 трлн доларів контрактних зобов'язань; за три місяці ця сума зросла на 1,3 трлн доларів. Ці позабалансові позиції реалізуються через SPV, інфраструктурне фінансування тощо і напряму впливають на приватний кредитний ринок.

Серед зовнішніх каналів фінансування механізм "фінансування постачальника" під керівництвом виробників чипів відіграє дедалі важливішу роль; його суть — трансформація активів, що не підлягають стандартному фінансуванню, на лідируючі облігації для банківського ринку кредитів.

Наприклад, Nvidia використовує структуру "take-or-pay", пропонуючи окремим клієнтам Neocloud шестирічну мінімальну гарантію доходу, тим самим створюючи контрактний поріг для кредитора і замінюючи гарантії гіперскейлерів, що дозволяє отримати ринкове визнання для таких боргових зобов’язань.

Broadcom йде ще далі через свою AI XPV Platform — у першій спільній емісії боргів із Apollo та Blackstone на 35 млрд доларів, Broadcom напряму гарантує 31 млрд доларів пріоритетних облігацій та залишкову вартість чипів (87% від загальної суми). Різницю у вартісній структурі видно неозброєним оком: забезпечені A2-облігації мають ставку 5,75%, а незабезпечені субординовані — аж 8,5%. За обрахунками аналітиків Bank of America, якщо платформа розшириться до 20 ГВт, гарантована залишкова вартість Broadcom (RVG) у середньостроковій перспективі до середини 2029 року сягне 370 млрд доларів.

Звіт Bank of America зазначає, що суть такого механізму полягає у передачі права визначати ставку ліквідації від користувача капіталу до постачальника, тобто переведення раніше нефінансованих активів у лідируючі фінансові продукти. Водночас, це також означає, що значні потенційні зобов'язання поступово накопичуються на балансах виробників чипів.

Попри постійне розширення боргового портфеля, Bank of America також зауважує, що на ринку діють внутрішні механізми самокорекції ризику. Драматичні коливання кредитного спреду для AI у липні 2026 вже стали своєрідною репетицією — розширення спреду змусило деяких емітентів призупинити випуски боргових інструментів, що доводить: коли вартість боргу перевищує економічно обґрунтовану межу для розміщення капіталу, емітент звертається до акцій, конвертованих облігацій чи навіть скорочує капітальні витрати.

Звіт також попереджає: головне обмеження розвитку AI-інфраструктури може бути не капітал, а фізичні та інституційні "пляшкові горлечка", такі як енергопостачання, регуляторне схвалення, терміни будівництва тощо.

Також стрімке зростання відкритих моделей створює додатковий тиск. З поширенням відкритих рішень з низькою собівартістю, що наближаються до результативності передових моделей, ціна Token для передових моделей з червня вже впала більш ніж на 50% (історичний мінімум). Це не лише впливає на бізнес-логіку таких моделей, але й тисне на їхню трильйонну оцінку при IPO. Якщо точка прибутковості економіки Token затримається, весь AI-борговий екосистема зіткнеться з необхідністю перегляду ключових припущень щодо доходів.