Значна трансформація ролі хмарних гігантів: від постачальників обчислювальної потужності до вузлів розповсюдження AI

Попит на обчислювальні потужності AI докорінно змінює логіку зростання надмасштабних хмарних постачальників.

За даними Trading Turbo (Торгова Платформа Вітру), в звіті UBS зазначено, що ринок досі розглядає трьох великих хмарних гігантів лише як постачальників обчислювальних потужностей AI, однак їхня роль вже непомітно трансформувалася — від продажу GPU-обчислень до статусу ключових платформ розповсюдження для передових моделей, таких як OpenAI, Anthropic, якими користуються корпоративні клієнти. Додатковий дохід, спричинений цією структурною зміною, ще не знайшов повного відображення у ринковій ціні.

У першому кварталі 2026 року сукупний дохід трьох хмарних гігантів склав 84,8 млрд доларів, що на 39% більше у річному вимірі, а портфель замовлень — 2,1 трлн доларів, що на 184% більше у річному вимірі. Такий темп зростання та масштаб замовлень вже виходять за рамки пояснень простим "перепродажем обчислювальних потужностей" і свідчать, що корпоративні клієнти готові платити більшу "платформену комісію" за підключення до передових AI-моделей.

Ринок колись побоювався, що стрімко зростаючі капітальні витрати хмарних гігантів для розширення обчислювальних потужностей (очікувані в 2026 році — 673 млрд доларів) позначаться на прибутковості. Проте за минулі шість кварталів сукупна операційна маржа залишалась стабільною на рівні 36%-37%. Це свідчить, що доходи від високомаржинальних платформних сервісів стають основною опорою прибутку, на відміну від низькомаржинального перепродажу обчислювальних потужностей.

Тим не менш, ринок усе ще оцінює бізнеси як "постачальників обчислювальних потужностей", що відображає лише співвідношення ціна/прибуток у 2027 році на рівні 19-27. Для сегменту зі зростанням доходів близько 40%, і який зміщує структуру доходів у бік високомаржинальних платформних сервісів, така оцінка явно недооцінює потенціал переоцінки цінності через трансформацію ролей.

Три рівні доходу: як хмарні гіганти переходять від "продажу обчислень" до "продажу платформи"

На Wall Street звикли розглядати надмасштабних хмарних постачальників як "канал перепродажу" Nvidia GPU, тобто купівля чіпів із подальшим наданням клієнтам обчислювальних потужностей із заробітком на різниці. Однак UBS відзначає, що такий підхід ігнорує значний додатковий дохід від їхньої ролі як основних платформ OpenAI та Anthropic для розповсюдження продуктів.

Звітність Google Cloud є типовим прикладом. Якщо пояснювати стрибок річного зростання на 35 процентних пунктів лише розширенням потужностей — цього недостатньо. Хмарні гіганти повторюють успішний шлях 10-15-річної давнини — від базової інфраструктури до розширення вгору, еволюціонуючи у "центри розповсюдження моделей" епохи AI.

Джерела доходу розповсюджувальної платформи проявляються на трьох рівнях.

Перший рівень — сервіси API моделей. Підприємства можуть не створювати власні AI-моделі, а напряму використовувати API-інтерфейси, які надають хмарні компанії. Сервіс Azure OpenAI API від Microsoft вже генерує річний дохід у мільярди доларів. AWS Bedrock від Amazon подібний до "ринку моделей", де клієнт може обрати та викликати різні продукти; наразі чисельність клієнтів сягнула 125 тисяч, охоплюючи 80% компаній зі списку Fortune 100, а витрати клієнтів за квартал зросли на 170% поквартально.

Другий рівень — канали розповсюдження сторонніх AI-продуктів. OpenAI та Anthropic активно просувають власні AI-інструменти для програмування, однак великі компанії віддають перевагу купівлі через існуючі контракти Microsoft Azure або AWS для кращого дотримання вимог безпеки та вигідніших умов масштабних закупівель. Хмарний постачальник при цьому отримує платформену комісію або стимулює додаткове використання базових обчислень.

Третій рівень — продаж власних AI-продуктів. Сумарний розрахунковий річний дохід від Gemini API та корпоративної підписки Google складає близько 2 млрд доларів, із понад 11 млн активних користувачів. Кількість корпоративних підписок на GitHub Copilot від Microsoft зросла вдвічі в річному вираженні. Усі ці доходи напряму враховуються у результати хмарного бізнесу.

Крім того, Google застосовує диференційовану стратегію — продає чіпи TPU (альтернатива Nvidia GPU) вибраним зовнішнім клієнтам напряму. Доходи від таких угод визнаються одразу при постачанні товару, і велика їх частина буде зарахована у 2027 році. Це, ймовірно, одна з основних причин різкого збільшення замовлень Google Cloud у першому кварталі на 220 млрд доларів квартал до кварталу.

Розширення оцінки далеко не завершено

UBS вважає, що цикл переоцінки надмасштабних хмарних провайдерів ще далекий від завершення. Наразі на ринку існує дві помітні когнітивні помилки: по-перше, недооцінюється темп зростання попиту на AI-обчислення; по-друге, ще важливіше — серйозно недооцінюється потенціал зростання доходів, який приносять AWS і Azure як основні платформи розповсюдження повної лінійки AI-продуктів OpenAI і Anthropic.

З точки зору оцінки, згідно з прогнозами річного прибутку на 2027 рік, співвідношення ціни до прибутку для Amazon, Google, Microsoft, Oracle становить 24x, 23x, 19x та 27x відповідно. Для сектора зі зростанням доходів близько 40%, потужною динамікою розвитку і стійкою маржею, оцінка в діапазоні 19-27x видається досить розумною.

~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~