Доходность государственных облигаций США остается на высоком уровне! Высокая стоимость заимствований продолжает оказывать давление на экономику США, ажиотаж вокруг инвестиций в AI усиливает разрыв между виртуальной и реальной экономикой.

По сообщениям Zhihui Finance APP, продолжающаяся несколько недель распродажа государственных облигаций США создает новые вызовы для Уолл-стрит. Несмотря на то, что опубликованный в пятницу отчет по занятости в США за сентябрь оказался неожиданно слабым, что временно привело к снижению доходности американских облигаций и отскоку фондового рынка, рост на рынке облигаций не смог сохраниться. С учетом того, что доходность десятилетних гособлигаций США держится выше 5%, инвесторы начинают задумываться о вопросе, который может быть важнее краткосрочных рыночных колебаний: каковы будут последствия для экономики и финансовых рынков, если стоимость заимствований в США останется высокой на длительный период?

Данные, опубликованные в пятницу, показали, что в сентябре в США число новых рабочих мест вне сельского хозяйства увеличилось всего на 29 тысяч, а уровень безработицы немного вырос. Явно слабые показатели рынка труда побудили трейдеров сократить ставки на дальнейшее повышение ставок со стороны ФРС. Тем не менее доходность гособлигаций США вскоре стабилизировалась, и десятилетняя доходность к концу пятницы по-прежнему оставалась в районе 5,27%.

Тем временем, различия в динамике между основными индексами американских акций и реальным сектором экономики становятся все более явными. Несмотря на затяжной спад на рынке жилья, рост стоимости потребительского кредитования и усиление финансового давления для заемщиков с низким кредитным рейтингом, стабильные корпоративные прибыли и инвестиционный бум в области искусственного интеллекта (AI) продолжают поддерживать индексные показатели на исторических максимумах.

Главный инвестиционный директор Hirtle & Co. Брэд Конгер отметил, что положение обычных американских потребителей и компаний сейчас резко контрастирует с направлениями, связанными с AI и капитальными расходами.

Доходность гособлигаций США остается выше 5%, давление высоких ставок уже затронуло множество отраслей

В последние недели доходность облигаций США продолжила рост, усиливая опасения по поводу дальнейшего ужесточения финансовых условий. Хотя слабые данные по занятости временно ослабили давление на рынке облигаций, инвесторам по-прежнему приходится сталкиваться с реальностью возможного затяжного периода высоких процентных ставок.

По мнению Конгера, в настоящее время еще не проявился тот «триггер», который мог бы одномоментно привести ко снижению всех активов, но отдельные отрасли уже начали ощущать влияние высоких ставок. В частности, он выделяет такие сферы, как жилье, автомобили, потребительские кредиты и кредитные карты. Эти индустрии особенно чувствительны к росту стоимости заимствований: увеличение процентных ставок напрямую влияет на покупательскую способность потребителей и бизнес-активность компаний.

Это давление также проявляется внутри фондового рынка. Несмотря на продолжение роста крупных AI-технологических компаний, диапазон рыночного ралли становится все уже: сектора банков, промышленности и коммунальных услуг выглядят относительно слабо. По итогам недели индекс S&P 500 снизился на 0,3%, в то время как ориентированный на технологические акции Nasdaq 100 прибавил 0,7%, что отражает растущий разрыв в динамике между разными сегментами рынка.

Конгер отмечает, что основной риск для рынка сейчас заключается не столько во внезапном скачке доходности выше определенного уровня, сколько в долговременном разрушающем влиянии высокой стоимости заимствований на спрос и рентабельность отдельных отраслей.

Капитальные расходы на AI поддерживают рынок акций, технологические гиганты менее чувствительны к высоким ставкам

Несмотря на давление, оказываемое высокими ставками на часть экономики, некоторые инвесторы Уолл-стрит считают, что текущий уровень доходности не обязательно приведет к падению фондового рынка.

Нэнси Тенглер из Laffer Tengler Investments говорит, что рост доходности облигаций иногда может свидетельствовать о прочных макроэкономических фундаментах и не всегда означает, что фондовый рынок столкнется с серьезными потрясениями. Она отмечает, что если компания может привлекать финансирование под 5%, а рентабельность инвестиций составляет 15-20%, то расширение вложений по-прежнему экономически оправдано.

Исходя из этой логики, Тенглер недавно увеличила долю в акциях таких технологических компаний, как Nvidia (NVDA.US), Micron Technology (MU.US) и Meta Platforms (META.US), а также расширила вложения в предприятия, связанные с электроэнергетической инфраструктурой, такие как GE Vernova (GEV.US), Eaton (ETN.US) и Quanta Services (PWR.US).

Общей чертой данных компаний является способность получать выгоду от строительства инфраструктуры для AI и роста соответствующих капитальных расходов.

Основатель Gallo Partners Майкл Альфаро также отмечает, что несмотря на высокую стоимость заимствований, спрос на вложения частного сектора в центры обработки данных США пока не показывает признаков замедления. По его мнению, рынок следит за перспективами замедления роста занятости и потенциальным снижением давления со стороны энергоносителей — эти изменения могут помочь уменьшить инфляцию. В определенной степени именно этим объясняется высокая устойчивость фондового рынка США на фоне дорогого кредитования.

Альфаро по-прежнему оптимистично смотрит на ряд компаний, связанных с AI и аэрокосмической отраслью. Однако продолжающийся рост капитальных расходов в AI повышает зависимость рынка акций от узкого круга отраслей. Если ожидаемая отдача от таких инвестиций окажется ниже ожиданий, рынок столкнется с новым витком коррекционного давления.

Средства ускоренно перетекают в облигационные ETF, инвесторы пересматривают структуру активов

В условиях роста доходности гособлигаций США до многолетних максимумов стратегии распределения активов инвесторов начинают меняться.

Согласно данным, в сентябре этого года на облигационные биржевые фонды (ETF) пришлось 42% общего притока средств в ETF, что стало самым высоким показателем более чем за год. Это показывает, что с повышением доходности облигаций привлекательность фиксированных доходов для инвесторов растет.

Параллельно некоторые институциональные инвесторы корректируют свою прежнюю «недовеску» в облигациях. Кэрол Шлайф из BMO Wealth Management недавно сократила недовеску по инвестиционным кредитным облигациям наполовину, при этом сохраняя «перевес» в американских акциях высококачественных компаний роста. Это говорит о том, что часть инвесторов увеличивает долю облигаций в портфеле, не отказываясь от акций с сильными фундаментальными показателями.

Однако риски в различных категориях облигаций существенно различаются. Для заемщиков с низким кредитным рейтингом высокие ставки означают рост давления при рефинансировании, тогда как эмитенты с более высоким качеством обычно обладают лучшими возможностями для привлечения финансирования.

Таким образом, в нынешних условиях рост доходности облигаций не только сулит инвесторам более высокий потенциальный доход, но и делает учет кредитного риска и длительности обязательств особенно важным при выборе структуры активов.

Краткосрочное давление на корпоративные облигации остается ограниченным; основная угроза — длительность периода высоких ставок

Макс Гокман из подразделения инвестиционных решений Franklin Templeton считает, что инвесторам стоит обращать внимание не только на темп роста доходности гособлигаций США, но главным образом на тот уровень, на котором она стабилизируется, и как долго продлится период высоких ставок. Он отмечает, что некоторые заемщики в американской экономике по-прежнему защищены за счет прежних условий финансирования, поэтому влияние роста ставок может проявиться с запозданием.

Например, большинство американских ипотечных заемщиков имеют кредиты с фиксированной ставкой — средний уровень ставок составляет около 4%. Для новых ипотечных кредитов ставка сейчас достигла 7,28%, максимального значения с конца 2023 года. Это значит, что существующие домовладельцы временно застрахованы от роста ставки, а покупатели недвижимости и те, кому необходимо рефинансирование, сталкиваются с резко возросшими затратами на обслуживание долга.

Для корпоративного сектора ситуация схожа. Согласно данным, только около 13% некредитных обязательств американских некредитных компаний должны быть погашены к 2027 году, на сумму около 570 млрд долларов. Поскольку большинство долгов еще не достигли срока рефинансирования, компаниям не нужно немедленно занимать под текущие высокие рыночные ставки.

По мнению Гокмана, именно поэтому только длительный период высоких ставок может существенно повысить стоимость заимствований и нанести значительный удар по корпорациям и экономике в целом. В инвестиционных стратегиях он больше внимания уделяет дюрации облигаций и осторожен по отношению к корпоративным кредитным инструментам.

Стоит отметить, что даже если AI-индустрия в будущем столкнется с необходимостью значительных заимствований, степень, в которой ей грозит удар от высоких ставок, скорее всего, будет ограниченной. Гокман ожидает, что крупные облачные и прочие AI-компании могут разместить облигации на сумму порядка 300 млрд долларов.

В то же время, среди этих компаний немало эмитентов с инвестиционным рейтингом, ликвидными балансами и высокой финансовой устойчивостью. Поскольку идет активное строительство мощностей для AI, чувствительность их к стоимости финансирования существенно ниже, чем у других отраслей.

Таким образом, влияние высоких ставок на американскую экономику будет явно неоднородным: крупнейшие технологические компании со стабильными финансами продолжат масштабировать свои инвестиции, тогда как жилье, потребительское кредитование и часть малых и средних фирм столкнутся с нарастающим финансовым бременем.

Сохранение рисков замедления экономики и высокой инфляции: на фондовый и долговой рынки США может обрушиться двойное давление

Несмотря на то, что часть инвесторов по-прежнему считает, что экономика США способна выдержать текущий уровень ставок, при длительной сохранности высоких доходностей риски могут накапливаться.

По мнению Гокмана, доходность облигаций на уровне 5% сама по себе не обязательно приведет к немедленным серьезным последствиям для экономики, однако она будет усиливать финансовое давление на и без того уязвимые секторы. По новым данным по занятости и потребительскому доверию уже заметны отдельные признаки подобного давления в экономике.

Гораздо опаснее, чем просто высокий уровень ставок, ситуация, когда экономический рост замедляется, а инфляция остается устойчиво высокой. В таком случае Федеральной резервной системе будет сложнее быстро смягчить монетарную политику, а высокая доходность облигаций продолжит оказывать давление как на экономическую активность, так и на стоимость активов.

Гокман особо отмечает, что военные действия в Иране могут надолго удержать высокие цены на энергоносители, что увеличит риск затяжной инфляции. Для хеджирования этой угрозы он и его команда в последнее время увеличили долю сырьевых товаров в портфелях.

Если же замедление роста экономики совпадет с устойчивой инфляцией, как считает Гокман, давление одновременно испытают и акции, и фиксированные доходы, как это уже наблюдалось в 2022 году, а сырьевые активы могут остаться одним из немногих способов защиты от рисков.

В целом, несмотря на то, что слабые данные по занятости в пятницу временно смягчили давление на рынке гособлигаций США, это не исключило риск затяжного периода высоких ставок.

Для Уолл-стрит основной вопрос уже не в том, пересечет ли доходность десятилетних облигаций США отметку в 5%, а в том, как долго она сможет там оставаться и сможет ли реальная экономика поддерживать рост в условиях дорогого кредитования.

Пока капитальные вложения в AI продолжают поддерживать крупные технологические акции, сегменты жилья, потребительских кредитов и компании с более слабой финансовой позицией уже сталкиваются с растущим давлением. Если экономический рост еще больше замедлится, а высокие цены на энергоносители помешают снижению инфляции, фондовый и долговой рынки США столкнутся с еще более сложной средой для инвестиций.