Заместитель председателя Европейского центрального банка предупредил о "пузыре": оценка AI-активов "очень высока", а фондовый рынок легко может скорректироваться.

По данным приложения Zhihui Finance, заместитель председателя Европейского центрального банка Борис Вуйчич (Boris Vujcic) предупреждает, что стремительный рост рыночных оценок, в основном стимулируемый ажиотажем вокруг искусственного интеллекта, делает фондовый рынок более уязвимым перед риском коррекции.

«Такие коэффициенты P/E, форвардные коэффициенты P/E, если даже не являются беспрецедентными, то не наблюдались уже очень давно», — заявил этот хорватский чиновник во вторник в подкасте Европейского центрального банка Euro Matters. — «Эти оценки в конечном итоге могут оказаться оправданными, а могут и нет».

Он предупредил, что «экспозиция огромна, и она продолжает расти», и добавил: «Нам необходимо быть крайне осторожными и тщательно следить за ситуацией, потому что при такой большой экспозиции и притоке инвестиций это определённо создаёт риск переоценки рынка акций».

«Хор» руководителей центробанков

Высказывания Вуйчича ещё больше укрепили формирующийся среди глав центробанков, регуляторов и инвесторов консенсус: оценки основных AI-компаний, возможно, завышены, и если стоимость этих компаний внезапно упадёт, это может вызвать более широкую коррекцию мировых рынков. За день до этого председатель Европейского центрального банка Кристин Лагард прямо заявила в понедельник, что стоимость активов в AI-индустрии «очень высока» и коррекция «вполне возможна» — однако никто не может предсказать, когда именно это произойдёт.

Это не было единичным мнением внутри ЕЦБ. Сообщается, что пятеро экономистов ЕЦБ (Malin Andersson, Johannes Breckenfelder, Stefano Corradin, Kalin Nikolov и Maria Antonietta Viola) в своём анализе от 17 августа пришли к выводу: «Коррекция текущих рыночных оценок вполне возможна», и для еврозоны это «будет проблемой финансовой стабильности, а не только частной проблемой» — другими словами, потрясение понесут не только инвесторы в технологические акции.

Время появления предупреждений заслуживает внимания

Эти комментарии прозвучали как раз в тот момент, когда такие AI-разработчики, как Anthropic PBC и OpenAI, из-за своих призывов замедлить развитие AI для всей отрасли вступили в противоречие с администрацией президента США Дональда Трампа. Эта позиция уже спровоцировала распродажу технологических акций, а также породила сомнения в том, сможет ли продолжающийся бум строительства глобальных дата-центров сохранить темпы.

На самом деле, минувшей ночью фондовый рынок США наглядно это проиллюстрировал. К закрытию торгов в понедельник все три основных индекса США упали. Но основной удар пришёлся на полупроводниковый сектор — индекс Philadelphia Semiconductor рухнул на 5,86% за день, что стало самым сильным падением с 1 июля.

В тот же вечер доходность 10-летних казначейских облигаций США превысила 5% внутри дня — впервые с октября 2023 года. Более того, после кратковременной тарифной паники 2025 года маржинальные долги на фондовом рынке США за 14 месяцев взлетели на 77% до более чем 1,5 трлн долларов, оказавшись под тройным ударом: исторически высоких оценок, роста безрисковых ставок и замедления AI.

Насколько оценки экстремальны?

Суждение Вуйчича о «редкости за многие годы» подкрепляется рядом данных, достойных занесения в учебники. По сводке отраслевой платформы NextFin, скорректированный по циклу коэффициент P/E (Shiller CAPE) для S&P 500 с мая 2026 года стабильно держится выше 40 — единственный в истории случай, когда этот уровень сохранялся несколько месяцев подряд, был перед пиком интернет-пузыря в марте 2000 года, а сейчас показатель чуть превысил 40, приблизившись к историческому рекорду в 44,2, что примерно в 2,3 раза выше долгосрочного среднего значения, равного 17.

Перегретость оценок проявляется не только в P/E. Так называемый «индекс Баффета» — соотношение общей капитализации рынка США к ВВП — поднялся более чем до 237%, что значительно превышает обозначенный самим Баффетом «опасный» порог в 200%. С начала текущего бычьего рынка в октябре 2022 года S&P 500 вырос на 127%, Dow Jones — на 95%, Nasdaq — на 161%, причём рост в основном обусловлен расходами на инфраструктуру AI.

Рост также крайне сконцентрирован: семь гигантов (Apple, Microsoft, Nvidia, Google, Amazon, Meta, Tesla) составляют более 35% капитализации S&P 500; на первые 10 компаний в индексе приходится около 38% капитализации, тогда как их доля прибыли — всего 31% (по данным NextFin, на начало 2026 года). Это означает, что ошибка даже одной из немногих компаний может превратиться в проблему всего рынка, а не просто стать управляемой ротацией между секторами.

Для Европы экспозиция более чем реальна. По анализу экономистов ЕЦБ, домохозяйства еврозоны держат около 440 млрд евро в акциях семи крупнейших компаний США, примерно столько же вложено пенсионными фондами и страховыми компаниями — причём значительная часть этих вложений оказалась «невольно» сконцентрированной через пассивные инструменты отслеживания индексов.

Что изменилось: подушка безопасности стала тоньше

По сравнению с крахом интернет-пузыря в 2000 году ключевая разница, возможно, не в самом пузыре, а в ресурсах для его сдерживания. В 2000 году у ФРС был большой запас для понижения ставок, а правительство могло оказать поддержку. Сейчас же, по мнению аналитиков, возможности для политики гораздо скромнее — ставки уже низки, а государственный долг высок. Если коррекция совпадет с более широкой нестабильностью рынка, политикам будет крайне трудно быстро вмешаться — именно поэтому ЕЦБ и рассматривает это как проблему финансовой стабильности.

В подкасте Вуйчич также выделил два потенциальных риска для финансовой системы — геополитику и фискальную политику: первая «может быстро изменить цены и настроение на рынке», а вторая связана с тем, что в некоторых странах «долгосрочно ситуация с государственными финансами является неустойчивой».

«Опыт прошлого учит нас: если что-то неустойчиво, значит, оно не может быть устойчивым», — сказал он, добавив, что решать эти проблемы лучше раньше, чем позже. — «И это именно та сфера, за которой мы должны очень пристально следить, потому что и здесь возможна переоценка рынков, причём, возможно, довольно быстрая».

Геополитический риск не выдуман: в понедельник цена нефти Brent превысила $107 за баррель, а события на Ближнем Востоке оказывают дополнительное давление на инфляцию и долговой рынок, усложняя корректировку оценок. По данным инструмента CME FedWatch, рынок оценивает вероятность повышения ФРС ставки на 25 базисных пунктов в сентябре почти в 90%; аналитики Macro Risk Advisors даже предупреждают, что очередное повышение ставки уже на этой неделе может вызвать коррекцию S&P 500 примерно на 10%.

Сдержанность центробанка: предупреждение не значит пессимизм

Примечательно, что одновременно с предупреждениями ЕЦБ проявляет заметную сдержанность. Сообщается, что аналитики прямо подчёркивают: речь не о прогнозе краха, момент коррекции «невозможно предсказать заранее», это можно узнать только постфактум; и — что важно для спешащих выйти из рынка инвесторов — «это не означает, что текущие цены — это потолок». Если AI действительно окажется прорывной технологией, даже после переоценки будущие оценки могут быть «намного выше».

Иными словами, цель ЕЦБ — разделить понятия «успех AI» и «безопасность текущих акций», которые ошибочно связывались на протяжении затяжного и довольно узкого ралли. Технологическая суть AI — одно, а та цена, которую платят инвесторы, — совсем другое; именно последний аспект и вызывает наибольшие опасения у Вуйчича и его коллег.